天工国际创历史新高：高端工模具钢赛道竞争格局与业务解析

作者| 铁果

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最近，港股通公司天工国际（0826.HK）处于高端工模具钢赛道。该公司刚刚创了历史新高。分析这个行业当下的竞争格局可以发现，其实这个赛道具备长长的坡以及厚厚的雪。

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天工国际业务解析

天工国际的主要业务包含生产和销售工模具钢，还包含生产和销售切削工具，以及生产和销售钛合金。在 2020 年上半年，模具钢在营收中所占比重为 45.33%；切削工具所占比重为 15.8%；高速钢所占比重为 14.28%；钛合金所占比重为 3.62%。

工模具钢属于高端的特殊钢铁。在《中国制造 2025》里，它被列为重要的基础材料。从用途角度来看，可分为模具钢和工具钢。其制作的工艺流程较为复杂，技术含量较高。对成品在耐磨性、硬度、韧性、热稳定性以及耐腐蚀性等方面都有较高的要求。我们生活中常接触的电子产品需要模具来制造，汽车也需要模具来制造，工业中的机械需要模具来制造，化工需要模具来制造，建材也需要模具来制造，而这些产品制造所用到的模具钢就是其原材料。

工具钢主要用于工业生产流程中，作为各种切削工具的原材料。公司以生产高速钢为主，高速钢具有耐高温、高硬度、耐磨性强的特点。工模具钢是公司的核心业务，其产量在全球位居第二，在国内则位居第一。

切削工具由工具钢制成，它是工具钢的下游产业。切削工具由高速钢制造而成。这是公司最早开展的业务，主要为海外的工具厂商进行代工，其产能在 3 亿件以上。

钛合金主要运用于化工领域、航空航天领域、海洋工程领域、船舶建造领域以及医疗等领域。它也是中国制造 2025 新材料的重点。目前每年的产量为 3000 吨，在销售结构方面，主要是以民品为主，而军品占比正在逐渐上升。

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钢材制造高端化，行业集中度提升

工模具钢的市场曾有一段很长时间处于低价竞争状态。因为低端工模具钢的入行门槛较低，所以有大量工厂参与生产，这使得市场迅速饱和，大家都陷入了激烈的价格竞争之中。在这种环境下，低成本成为了一项重要的优势。

天工国际成为了国内钢材制造业中最具价格竞争力的企业。

2015 - 2016 年进行了供给侧改革，此行业淘汰了过剩产能，产业集中度得以提升。在那两年，天工国际占据了大量的市场份额。

企业高速成长之际，市场对工模具钢的需求发生了转变，开始从中低端向高端转移。之前是打价格战，如今逐渐转为拼质量和拼性能。这使得入行门槛大幅提高，因为高端工模具钢通常需要高额研发投入，生产工艺也需不断提升，产品需要不断改善和升级，这样才不会面临被淘汰的风险。

天工国际是行业龙头企业。它已形成良好的产品结构，包括高端与中低端。在中低端领域，凭借规模优势实现了高性价比。在高端产品方面，通过持续投入研发，使产品质量处于全球前列。

目前，高端工模具钢全球每年的需求量达到 200 万吨，市场规模为 500 亿元。在高门槛的背景下，该产业的集中度较高。全球前四大企业的产出占总产出的 35%。其中，天工国际排名第二，占比 10%。目前行业前 4 家企业大体占据了总产量的 35%左右，其中奥钢联占总产量 12%，天工国际占比约 10%，斯穆与碧根柏占总产量的 6%，东特钢集团占总产量的 6%左右。天工国际在国内模具钢企业里处于绝对龙头地位。2016 年时其市场份额为 15%，如今已攀升至 42%。它领先第二名东北特钢 25 个百分点。

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后疫情时代，量价齐升

1） 海外疫情严重，趁机占领海外市场，加速国产替代

2020 年疫情在全球范围内肆虐。中国是众多国家中恢复速度较快的国家之一。海外由于疫情的缘故，即便到了今天，新冠病毒的相关数据仍在不断刷新新高。这使得海外的工业需求变得萎靡不振，复工的节奏也较为缓慢。这确实给天工国际 2020H1 模具钢的“出口”带来了冲击，其营收与去年同期相比下降了 36%。海外收入下降并非是因为订单被其他企业获取，仅仅是由于疫情致使需求出现短暂不足。随着后续疫苗的推出，也就是海外对于疫情有了新的看法，开始复工重启，工业生产得以恢复，公司模具钢的海外收入将会出现回升。

模具钢虽受影响，但在高速钢出口方面，上半年疫情期间，公司高速钢海外销量有增长。其一，海外对高速钢的需求未减反而增加；其二，公司在其他海外厂家生产停滞时能持续供货；其三，公司产品精良，从而拿走了竞争对手的市场份额，其海外销量同比增长了 27%。

高速钢制成的切削工具出口大幅上升，销量提升了 20%。值得注意的是，不仅数量在增加，售价也增长了 30%。由此可见，因为上游渠道减少，天工国际获得了提价权优势。同时也证明了海外逐渐认可公司的高端钢材品质。在这期间，在欧洲出现了天工国际的冒牌产品。

从国产替代的角度去看，天工国际正处于受益的状态。2019 年模具钢存在约 10 万吨的进口需求。今年的进口需求虽会有略微的减少。然而海外工厂处于停滞状态，导致订单无法进行交割。这样一来，需求必然会从海外转移到国内。而天工国际作为模具钢领域的领头者，是国内下游厂家的最佳选择。下游厂家对模具钢工艺和品质的稳定性要求极高，由于经常更换供应商会对后续制造产生严重影响，所以下游厂家一旦选定一家模具钢企业，通常会进行长期合作。而此次疫情给天工国际带来了历史性机遇，这些国内新客户能够持续为公司带来收益。

2）新产线，新产业，进一步提振业绩

从公司主要出口产品工模具钢的产能角度来看，目前其产能状况较为饱满。基于扩大产能以及规避贸易战影响的考虑，公司在 2019 年投入 2000 万，在泰国罗勇府工业园区新建了新工厂，以提升切削工具的产能。目前规划的年产数量为 4800 万支，计划于 2021 年竣工。在炼钢方面，正在规划一套 15 吨中频炉炼钢产线，此产线能够增加每年约 5 万吨的产能。在锻造领域，目前正在规划一条 7000 吨的快锻产线。其目的是提升大模块的锻造能力，同时也能提升圆钢的锻造能力。

粉末冶金在制造高端工模具钢方面属于行业顶级生产工艺。2019 年之前，此工艺仅被国外少数几家企业所掌握。天工国际于 2019 年建成了国内首条粉末冶金生产线，填补了国内的空白。投产后，2020 年上半年开展试生产，下半年开始大规模进行量产。其成品质量优异，粉末冶金制成的高速钢售价能达 15 万元每吨，毛利率约 45%。传统高速钢售价仅 3 万元每吨，毛利率 25%至 30%。公司预计 2022 年一期投产的 2000 吨粉末工模具钢能全部达产，将占未来收入的 15%以上。

研究机构作出预测，中国的粉末冶金行业市场规模在 2027 年将会达到 280 亿元。从 2020 年到 2027 年，其复合增长率预计为 5.1%。

钛合金是天工国际多年来增长速度较快的业务，在过去的 7 年里，其复合增速达到了 38.5%。在钛合金整体市场增速逐渐放缓的大环境下，以航空航海以及医疗设备为代表的高端钛合金的增速正在不断上升，在过去的 15 年中，其复合增速为 21%。

公司的高端钛合金制造目前产量较小。公司的产能达到每年 5000 吨，但实际生产仅有 3000 吨。在钛合金领域，公司之前主要生产钛的板和管，这属于产业链中靠上游的产品。生产出板和管后，会卖给下家进行深加工。而现在，公司开始把板和管做成如薄板和无缝管这样的成品，从而加深了产业链的整合程度。公司除了生产板和管，还开始将钛制作成棒和丝，因为钛是军方武器装备和医疗设备的原材料之一。这样做能够充分利用 5000 吨的产能，未来钛合金的收入和利润还有较大的提升空间。

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估值和总结

从估值角度看，由于各个企业的利润增速不同，市场给予特钢企业的市盈率在 19 到 60 倍之间。天工国际从 2016 年起，其净利润每年都能稳定地同比增长约 52%。2020 年，天工国际的净利润市场一致预期为 5.1 亿元，因受疫情影响，增速减缓到 30%。预计 2020 年的净利润是 5.1 亿。若按照明年 30%的利润增速来计算，目前 2021 年的动态市盈率仅仅为 10 倍。

所以天工国际在未来有实现估值提升的可能，也有实现盈利增速提升的可能，从而能够达成估值与盈利增速的双重提升，即戴维斯双击。

中国制造 2025 即将来临，在未来几年，中国工业自动化进程处于最佳投资时期。这个时期有着长长的坡和厚厚的雪。如果押注工业自动化，并且押注工模具钢这个赛道，那会是一个不错的选择。