李昌萌：2024年4月经济运行呈现两方面特征

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汪洋S1220523120003

联系李长萌

核心思想

周度ECI指数：从周度数据来看，截至2024年4月28日，本周ECI供应指数为50.67%，较上周上涨0.05%； ECI需求指数为49.76%，较上周下降0.01%。 分项目看，ECI投资指数为49.79%，较上周下降0.01个百分点； ECI消费指数为49.63%，与上周持平； ECI出口指数为49.95%，较上周下降0.04个百分点。

月度ECI指数：从4月全月高频数据来看，ECI供应指数为50.62%，较3月下降0.06%； ECI需求指数为49.75%，较3月份上升0.05个百分点。 分项目看，ECI投资指数为49.76%，较3月份上升0.17个百分点； ECI消费指数为49.64%，环比上升0.03个百分点； ECI出口指数为49.97%，较3月份下降0.10个百分点。 从ECI指数来看，4月份经济运行呈现两个特点：一是工业生产和出口延续一季度以来的高景气态势，仍是经济增长的主要动力； 二是供给端仍明显好于需求端。 这表明价格回升仍面临一定制约。 工业生产方面，五一假期前主要行业开工率呈现小幅回升态势。 结构呈现下游持续高景气、上游持续复苏的特点。 基建实物工作量方面，水泥出货率的持续回升和各大钢厂建筑钢材的持续去库存，体现了国债增发项目的加速实施，但石油沥青装置开工率的持续下降表明，基础设施项目在结构上存在差异。 从需求端来看，随着五一假期临近，服务需求预计将持续回暖。 汽车以旧换新补贴细则的发布，将对汽车零售的后续修复起到一定的助推作用。 总体来看，需求上升的趋势没有改变。

ELI指数：截至2024年4月28日，本周ELI指数为-1.29%，较上周下跌0.02%。 “人工补息”进入监管视野，负债端“降成本”导致资产端收益率下降。 2021年二季度利率自律机制改革以来，存款利率自律上限和挂牌存款利率多次下调。 在缓解金融机构收窄净息差压力的同时，也系统性降低银行负债端成本，以压实体经济。 融资成本提供了条件，但存款挂牌利率下调对居民部门存款的影响大于对企业部门存款的影响。 中国人民银行也在国务院新闻办公室举行的新闻发布会上强调，“一些企业利用自身优势，通过低成本贷款融资”。 收到的钱用来买理财、定期存款……这样很容易造成资金闲置和资金沉淀，降低资金使用效率。”正是这种“优势地位”，也造成了一些存款企业部门“放开”存款利率自律机制，此外，还形成了“冲”金融机构的负债方成本，这种强化监管的“人工补息”有望大幅降低。降低企业部门存款成本，畅通存款利率自律机制的政策传导，不断改善商业银行的净利差水平，同时，净利差水平也将得到有效遏制。金融监管部门密切关注的“资本闲置”将得到有效遏制。存款利率市场化与贷款利率市场化相辅相成。 当存款利率下降的效果充分显现时，金融机构向实体经济贷款的融资成本也可以降低。

风险提示：产业政策支持不及预期； 政策出台步伐不及预期； 海外需求仍存在不确定性。

正文如下

1 本周双指数概览

1.1 ECI指数：4月经济表现呈现两大特点

从周度数据来看，截至2024年4月28日，本周ECI供应指数为50.67%，较上周上涨0.05%； ECI需求指数为49.76%，较上周下降0.01%。 分项目看，ECI投资指数为49.79%，较上周下降0.01个百分点； ECI消费指数为49.63%，与上周持平； ECI出口指数为49.95%，较上周下降0.04个百分点。

从4月全月高频数据来看，ECI供应指数为50.62%，较3月下降0.06%； ECI需求指数为49.75%，较3月份上升0.05个百分点。 分项目看，ECI投资指数为49.76%，较3月份上升0.17个百分点； ECI消费指数为49.64%，环比上升0.03个百分点； ECI出口指数为49.97%，较3月份下降0.10个百分点。 从ECI指数来看，4月份经济运行呈现两个特点：一是工业生产和出口延续一季度以来的高景气态势，仍是经济增长的主要动力； 二是供给端仍明显好于需求端。 这表明价格回升仍面临一定制约。 工业生产方面，主要行业开工率呈现边际回升，结构呈现下游持续高景气、上游持续复苏的特点。 从基础设施建设实物工作量来看，各大钢厂建筑钢材的持续去库存，体现了国债增发项目的加速实施。 从需求端来看，随着五一假期临近，服务需求有望持续回暖，汽车以旧换新补贴细则的发布将对汽车零售后续修复起到一定的助推作用。

1.2 ELI指数：负债端“降成本”导致资产端收益率下降

截至2024年4月28日，本周ELI指数为-1.29%，较上周下跌0.02%。

“人工补息”进入监管视野，负债端“降成本”导致资产端收益率下降。 近期，为维护存款市场竞争秩序，市场利率定价自律机制要求银行将人工还息纳入检测管理范围，禁止变相违反自律监管上限。通过事前承诺、到期手动还息等方式限制存款利率。自2021年二季度利率自律机制改革以来，存款利率自律上限和挂牌存款利率利率已多次下调。 在缓解金融机构净息差压力的同时，也系统性降低银行负债端，降低实体经济风险。 融资成本提供了条件，但存款挂牌利率下调对居民部门存款的影响大于对企业部门存款的影响。 中国人民银行也在国务院新闻办举行的新闻发布会上强调，“一些企业利用自身优势，通过低成本贷款融资”。 拿到的钱用来买理财、定期存款……这样很容易造成资金闲置和资金沉淀，降低资金使用效率。”正是这种“优势地位”，也造成了一些存款企业部门“放开”存款利率自律机制，此外，还形成了“冲”金融机构的负债方成本，这种强化监管的“人工补息”有望大幅降低。降低企业部门存款成本，畅通存款利率自律机制的政策传导，不断改善商业银行的净利差水平，同时，净利差水平也将得到有效遏制。金融监管部门密切关注的“资本闲置”将得到有效遏制。存款利率市场化与贷款利率市场化相辅相成。 当存款利率下降的效果充分显现时，金融机构向实体经济贷款的融资成本也可以降低。

2 本周高频数据概览

2.1工业生产：4月份工业生产持续景气

从开工率看，本周主要行业开工率小幅上升。 其中，全/半钢胎本周开工率分别为63.49%和80.99%，环比分别下降5.29%和增长0.46%； 本周PTA开工率为75.68%，环比上升3.91%，同比下降4.02%。 ; 本周钢厂高炉开工率为79.75%，环比上升0.87%，同比下降2.79%。

库存方面，本周六港口焦煤库存总量218.48万吨，环比增加14.65万吨； 本周港口铁矿石库存总量为14755.42万吨，环比增加199.86万吨； 本周主要钢厂建筑钢材库存录得313.11万吨，环比减少27.24万吨。

负荷率方面，4月19日沿海七省电厂平均负荷率为69.71%，环比下降0.71个百分点，同比上升1.43个百分点； 本周，PTA工厂、聚酯工厂、江浙织机PTA产业链负荷率分别录得76.73%、87.12%和73.52%，环比下降3.38个百分点，环比下降0.15个百分点，上升1.27个百分点。

2.2消费：汽车以旧换新补贴细则公布将带动乘用车零售恢复

乘用车消费方面，4月21日乘用车周均销量为48033辆，同比减少8601辆。 乘联会最新公布的数据显示，4月1日至21日乘用车市场零售量录得85.2万辆，同比下降12%，环比下降2%。 其中，新能源汽车零售量42万辆。 同比增长20%，环比下降2%。 从4月前三周数据来看，乘用车零售景气度仍处于低位区间，新能源汽车零售景气度环比也持续下滑。 不过，随着汽车以旧换新补贴实施细则的发布，部分消费者可能持观望态度，预计政策逐步落地后，乘用车零售量将大幅回升。

价格指数方面，上周柯桥纺织品价格指数录得105.16点，环比下跌0.20点； 义乌中国小商品综合价格指数报101.55点，环比下跌0.58点。

人员流动方面，本周平均航班执行率为86.89%，环比上升0.73%，较去年同期下降4.85%。 地铁日均客运量7833.85万人次，环比减少87.44万人次，环比增加291.69万人次。

2.3 投资：基础设施物理工作量高频数据趋势持续分化

基建投资方面，2024年4月24日石油沥青装置开工率23.60%，环比下降3.60%，同比下降10.30%； 2024年4月19日全国水泥出货率录得39.27%，环比增长0.36%。 %，较去年同期下降5.04%。

房地产投资方面，上周100个大中城市土地供应面积1089.09万平方米，环比下降12.06%； 本周30个大中城市商品房成交面积180.08万平方米，环比下降3.04%。 4月中旬普通硅酸盐水泥市场价格为309.60元/吨，环比上涨2.00元/吨； 4月中旬浮法平板玻璃市场价格为1729.70元/吨，环比下跌4.30元/吨。

2.4 出口：集装箱运价指数边际回升

出口价格方面，本周中国/上海出口集装箱运价指数分别录得1193.64点和1940.63点，较上月分别上涨7.11点和171.09点； 波罗的海干散货指数本周平均值为1784.80点，较上月下跌49.80点。 。

从出口量来看，韩国4月前20天的出口总额同比增速为11.10%，较3月份增加0.10%，表明全球需求仍在持续复苏。 国内方面，4月15日至21日监测港口累计货物吞吐量24870.5万吨，环比下降1.72%。

2.5 通胀：国内物价或仍呈现温和回升趋势

国内方面，本周猪肉批发平均价格为20.57元/公斤，比上月下降0.13元/公斤； 本周28种重点监测蔬菜平均批发价格为4.76元/公斤，比上月下降0.07元/公斤。

国际方面，本周布伦特原油期货结算价为88.39美元/桶，较上月上涨0.03美元/桶； COMEX黄金期货本周结算价为2343.32美元/盎司，较上月下跌54.88美元/盎司。

2.6 流动性：本周净投放货币0亿元

公开市场操作方面，央行本周开展逆回购操作150亿元，逆回购到期150亿元，当周净投放货币0亿元。

受资金面变化影响，本周7天Shibor利率小幅反弹，由周初的1.8310%升至周末的1.9120%； 10年期国债收益率本周小幅反弹，从周初的2.2477%升至周末的2.2677%。

三、本周政策概览

四、风险提示

产业政策支持不及预期； 政策出台步伐不及预期； 海外需求仍存在不确定性。

以上为报告的部分内容。 报告完整内容请参见《开工率回升与去库存持续结合，黑色经济小幅复苏——数量经济指数周报-20240428》。

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联系人 李长萌 S1220123120064

宏团队创始人

陆哲

方正证券研究所

首席宏观经济学家

陆哲：方正证券研究所副所长、首席宏观经济学家、中国证券业协会首席经济学家专业委员会委员。 曾就职于世界银行（华盛顿总部）、泰康资产、华泰证券。 在JIMF、《世界经济》、《金融研究》等学术期刊发表论文20余篇。 第五届邓子基金融研究奖获得者、2019、2020年度新财富固定收益研究第一名、2021年度ISI杰出成就分析师、2022年度水晶球（公募）宏观研究冠军、2023年度新财富宏观经济研究入围团队。 清华大学、中国人民大学、中央财经大学等高校专业研究生导师，上海财经大学EMBA教授。