金瑞期货研究所：提供全方位研究体系，定制风险管理和财富保值解决方案

金瑞期货研究所

以大宗商品套期保值与套利研究为核心竞争力的创新型团队，致力于稳步拓展金融衍生品风险管理研究。金瑞研究依托丰富的实践经验和专业的理论水平，致力于提供“专业化、个性化、精细化”服务，形成了包括国内外宏观研究、金融期货、有色金属、黑色金属、能源化工、农产品、金融工程研究等全方位的研究体系，为客户量身定制风险管理与财富保值解决方案。

1.有色金属

❖贵金属

当前市场矛盾：中美贸易谈判。

我们的观点：周二现货黄金小幅收高，伦金收报1310美元/盎司。金价逢低上涨但在触及日内高点后回落，缩减部分涨幅；美元指数从7周高点回落至96.85的低点，结束8日的涨势。美元走弱对黄金有利，美国国债实际利率小幅上升2bp至0.83%，仍处于较低水平。目前市场较为关注中美贸易谈判对黄金的影响，此前美国股市受中美谈判僵局影响，一度加剧美国股市下跌趋势，从而推高黄金的避险情绪。不过这种情况或难重现，一方面，美国股市下跌的背景是美联储连续加息言论加剧了美国股市的反应。 中美贸易战只是助长了恐慌情绪，现在美国股市基本稳定，中美谈判对美国股市的影响已经减弱。另外，与去年相比，中美双方对话多于对抗，谈判背景总体较好，去年那种紧张局面重现的概率较小。总体来看，只要中美谈判延续此前基调，对黄金的影响就有限。

操作建议：短线看跌。

风险点：中美贸易升级超预期。

❖ 铜

当前矛盾：中美能否在最后期限前达成协议？国内刺激措施是否会进一步加强？节后消费将如何复苏？新一轮经济数据又将如何表现？

我们观点：经过一轮风险加仓，年初的资金配置完成，在有新的内容出现之前，观望情绪或将主导市场，等待矛盾进一步显露。铜价反弹或将告一段落，中美北京会议期间市场难免谨慎。节后海外注销仓单激增，结合过往经验推测仍为仓位协同以移仓为目的的行为。节后两市铜库存累计至5万吨左右，与以往无太大差异，符合季节性。接下来关注复工情况，往年国内库存都是在春节后第5-6周才出现拐点，因此整个2月仍为消费淡季，现货维持贴水格局较长。 只有当库存拐点出现时间早于往年，加上现货需求旺盛，市场才会有消费复苏好于预期的判断，基本面才会为上涨提供支撑。

操作建议：卖出CU1903P46000，低点入市买3卖5，价格下跌时在47000做多SHFE铜。

风险点：中美协议冲突加剧、二季度消费不佳、上半年增值税减税政策未能落实。

❖铝

当前市场矛盾：宏观情绪引导的边际变化与去库存力度。

我们观点：库存累积超预期，沪铝在13300上方小幅震荡。节后首周需重点关注库存变化、下游订单恢复情况及氧化铝走势，同时也需关注宏观情绪对价格的引导。不过即便有政策利好等进一步刺激，在终端出现明显回暖迹象之前，铝价有效反弹仍需基本面回暖的配合，短期消费难以明显好转。伦铝上周高开低走，昨日继续收跌。全球经济增长放缓令市场对当前需求端预期谨慎，在海德鲁等企业复产压力下，海外氧化铝仍处于下行通道，基本面缺乏明显支撑。

操作建议：暂时观望。

风险点：无

❖ 领导

目前市场矛盾：环保干扰预期减弱后国内季节性库存积累程度。

我们观点：节后沪铅破位，跌幅超其他金属品种，除春节期间累计库存超近五年平均水平外，资金面也助推价格下跌超预期，主力资金集中以空头仓位为主。国内环保趋紧预期减弱后，铅市逻辑由供给驱动转为消费驱动，再生铅与原生铅价格倒挂局面犹存，但受一季度消费淡季抑制，预期成本支撑有限。继续观察环保预期减弱后，库存累积程度如何。下游开工较晚，等待节后补库或将带动市场信心回升，但消费淡季抑制下铅价难以走强，预计沪铅将继续弱势震荡。

操作建议：观望

风险点：无

❖ 锌

当前市场矛盾：供给大幅改善与消费回归的博弈。

我们观点：节后锌价连跌多日，符合我们的预期。短期来看一季度，冶炼问题暂时无法解决，导致锌库存积累低于往年，但从1月份的情况看，消费并未录得好成绩。锌价不断在去库存的深度和进度上博弈。我们认为短期和中期消费力度不够，因此锌价不具备再一波上涨的基础。

操作建议：空头仓位继续持有。

风险点：消费复苏好于预期。

❖镍

当前市场矛盾：NPI新增产能延迟，导致供需缺口扭转的时间延迟。

我们的观点：市场最初预期NPI供给将快速增加，但实际存在滞后，镍价因此从低位大幅反弹。铁矿石溃坝事故也影响了供给，但随着事故对市场情绪影响的消退，NPI新项目逐步推进，镍金属供给恢复，镍价上涨空间不足。

操作建议：逢高抛售Ni1905。

风险点：NPI产能继续延后，不锈钢项目提前实施。

❖锡

当前市场矛盾：海外矿业缺口的实现、印尼出口的复苏。

我们观点：隔夜沪锡大幅下跌，测试148000元关口。目前市场关注点在于今年初印尼出口及缅甸矿进口的后续进展。国外市场方面，在印尼出口问题未彻底解决前，伦锡或维持窄幅波动。对于沪锡而言，除了关注国外高位的支撑外，基本面表现仍要看以下几个方面：一是终端企业订单恢复情况及开工率恢复程度；二是老区选矿厂搬迁导致选矿产能出现缺口，对当地冶炼企业的影响是否会进一步发酵；三是缅甸矿进口量是否延续去年四季度的萎缩趋势，当地矿产复工延迟是否在今年重演，导致矿端预期缺口进一步兑现。

操作建议：区间操作。

风险点：海外矿产进口超预期。

2. 能源化工行业

❖原油

当前市场矛盾：原油供应过剩吗？

我们观点：沙特积极减产，油价再度反弹。供给端，油价为美国页岩油提供成本支撑，短期内美国原油产量下滑的可能性不大。沙特已威胁3月将进一步减产，沙特在新一轮减产协议中规定的日产上限为1030万桶，但官方数据显示，沙特原油日产量已降至1024.3万桶。沙特积极减产成为近期油市为数不多的利好因素。加之全球经济增长放缓持续给需求端带来悲观预期，短期内油价上涨仅能寄希望于OPEC大规模减产，后期可持续关注OPEC减产情况。

操作建议：观望

风险点：无

❖燃料油

当前市场矛盾：供需疲软状况能否改善？

我们观点：据普氏发布的消息，阿联酋阿布扎比国家石油公司旗下RFCC（重油催化裂化装置）近日重启，将使燃料油月度供应量减少30-40万吨。加之欧美到新加坡的套利船货量较低，供应面趋紧。不过需求面，BDI指数继续下跌，昨日续跌1%至595点，创数年来最低值。供需弱势局面仍在延续，期货价格虽有小幅上涨，但现货面受需求拖累，市场成交有限，部分地区价格下跌，预计后市燃料油将弱势持稳。

操作建议：多头FU1905-FU1909。

风险点：船舶脱硫装置数量超预期增加。

❖沥青

当前市场矛盾：沥青需求能否充分释放？

我们观点：2月马莱原油贴水大幅上涨，有望突破+5美元。随着贸易商需求积极，在诸多利好因素的推动下，今日各地区沥青现货价格继续上涨，期货价格震荡上行，上涨1.54%。春节期间部分炼厂不停产，导致库存增加。加之本周华北、华东地区强降雨、降雪天气对刚需形成一定压力，抑制了沥青的进一步上涨。此外，包括中美贸易谈判、委内瑞拉危机、美国国内预算等宏观因素也可能对沥青价格产生影响。整体来看，沥青维持稳中向好的走势。

操作建议：观望

风险点：无

❖ 纸浆

目前市场矛盾：等待假期过后需求好转。

我们观点：部分纸厂尚未复产，纸厂主要消耗前期原料库存。浆市交易气氛平静，木浆成交平淡。木浆下游纸品市场行情平稳，整体成交清淡，纸价窄幅波动。部分文化纸、白卡纸厂家开工未到，出货价格较为平稳。生活用纸方面，河北及河北部分地区已发出涨价函，似有支撑价格意愿，具体成交有待核实。数据显示，1月份木浆港口库存仍处于高位，短期内木浆承压，预计短期内浆价将弱势震荡，期待后续需求好转释放浆价上涨动能。

操作建议：卖1906，买1909。

风险点：二季度需求仍未出现改善迹象。

❖精对苯二甲酸

目前市场矛盾：节后聚酯需求旺盛。

我们观点：低库存、上游加工费坚挺带动PTA价格坚挺，年后聚酯需求有待观察，预计上半年PTA在需求平稳下仍将维持偏紧态势，投产将集中在下半年，预计5-9套装置可部署。

操作建议：逢低买入TA05，逢低卖出TA09。

风险点：聚酯需求低迷。

❖乙二醇

目前市场矛盾：节后聚酯需求旺盛。

我们观点：乙二醇已跌破煤制油成本，二季度将面临检修潮，春节期间库存继续增加，但6月合约已越过累计库存拐点，节后若聚酯需求好转，乙二醇存在做多的可能性。

操作建议：逢低买入EG1906。

风险点：聚酯需求低迷。

❖甲醇

目前市场矛盾：节后下游需求预期增强。

我们观点：2月原油供大于求，成本端对价格支撑减弱，部分下游需求恢复尚需时日，基本面偏弱，关注烯烃装置重启情况及港口库存，预计维持低位震荡。

操作建议：尝试少量做空MA905。

风险点：需求正在改善。

❖ 橡胶

当前市场矛盾：中美贸易谈判与需求预期。

我们观点：橡胶价格反弹受产地原料供应淡季、新年后下游补库需求预期等因素影响，但全球橡胶供应弹性较大，保税区及仓单库存压力意味着价格上行空间有限；中美贸易进入第二轮谈判，国内抢购轮胎已透支未来需求，国内汽车更新换代及政策预期尚未发酵，预计消费将偏弱，价格将震荡。

操作建议：振荡，波动多头。

风险点：供给侧未发生重大变化。

❖聚氯乙烯

当前市场矛盾：春节后库存积累是否超预期。

我们观点：截止2月11日，华东、华南地区社会库存较节前1月25日环比增加79.57%，华东、华南地区样本库库存达33.43万吨。库存自1月初开始持续累积，2-3月开始季节性快速累积库存，4月进入维护去库存期，预计3月库存累积高峰较2018年有所降低。保守做法是先考虑节后实际累积幅度是否如预期，再考虑V5多头配置的可能。预计维持震荡为主，周期性波动在6600-6300元/吨之间。

操作建议：观望

风险点：无

❖体育

当前市场矛盾：赌春节后的需求前景。

我们的观点：春节期间聚乙烯市场休市，价格维持节前水平。从节后开工时间来看，企业将在正月初七至十五之间回归市场。往年部分地区招工难，今年应该也存在，相关企业开工时间可能略晚一些。从农膜企业开工率来看，节后乃至整个2月份，农膜开工率较1月份变化不大，开工率的提升大概在2月底或3月初。从整体供需情况来看，节后市场走势会比较疲软，2月底3月初，正值两会召开，农膜需求将逐渐打开，随着国家政策的引导和需求的增加，聚乙烯市场有望好转。

操作建议：观望

风险点：无

❖聚丙烯

目前市场矛盾：春节后下游生产情况。

我们观点：春节期间，国内PP市场整体休市，市场成交全部停止，各市场价格维持节前水平。节前备货不及预期，且节后首周以大中型企业为主，小微企业复工则集中在元宵节后。加之受全年用工荒影响，下游行业整体开工率恢复较慢，因此节后终端需求对市场的支撑不足，以消化前期备货为主，短期难以对市场形成支撑。

操作建议：观望

风险点：无

3.黑色建材

❖螺纹钢/热轧卷

当前市场矛盾：博弈节后需求强度。

我们的观点：Mysteel 2月11日公布的终值数据显示，春节假期螺纹钢产量环比下降1.6%，钢厂及社会总库存量达1048.57万吨，环比增长50.5%，同比增长28.1%。终值数据比预估数据呈现的库存压力更为严峻。节后去库存压力加大，下游难以在元宵节前全面复工，预计库存可能进一步积累，对钢价构成压力。我们认为，目前库存积累属于正常的季节性现象，市场将赌节后的实际需求强度，根据我们的研究“基建及交通项目大幅增加，房地产建设项目或将加强”，节后需求可能并不悲观。

操作建议：择机做多。

风险点：节后需求大幅下降，库存去化缓慢。

❖铁矿石

当前市场矛盾：博弈钢厂节后采购需求。

我们的观点：春节期间淡水河谷溃坝事件扩大导致供给缺口扩大，边际高成本供给将进入市场，从而抬高铁矿石价格重心。但春节假期螺纹钢库存积累超预期，节后去库存担忧加剧，部分钢厂表示，淡水河谷溃坝事件短期对钢厂高硅铁矿及BRBF供应影响有限。受此影响，铁矿石价格承压高位回落。我们维持前期观点，淡水河谷溃坝事件影响升级导致总量矛盾扩大，整体价格重心上移，但短期BRBF供应结构矛盾加剧加剧价格波动，尤其是在钢厂库存积累超预期、节后钢材去库存压力加大的背景下，钢厂或将减少对BRBF的需求。

操作建议：减少多单权重。

风险点：节后钢厂采购需求明显下降。

❖玻璃

当前市场矛盾：游戏需求的前景。

我们观点：周末山东、河北等地部分玻璃厂发布月中涨价通知，节后市场呈现看涨氛围，节后第二个工作日现货价格稳中上涨。我们维持前期观点：受宏观回暖、汽车促消费政策预期提振，预计FG1905短期内以折价为安全边际谨慎探涨。

操作建议：观望

风险点：无

❖硅铁/硅锰

当前市场矛盾：钢厂押注节后增加采购量。

我们观点：节前钢厂备货已完成，节后铁合金现货市场以稳为主。市场在等待钢厂新一轮招标，短期市场供需呈现弱平衡态势。我们认为钢厂利润是影响钢厂铁合金采购的主要因素。如果节后铁矿石价格上涨挤压钢厂利润，那么钢厂可能会将压力传导至铁合金，对铁合金价格造成压力。

操作建议：观望

风险点：无

❖炼焦煤

当前市场矛盾：煤炭进口政策、安全生产对市场供给预期的影响。

我们观点：春节期间煤矿停工，供应偏低。考虑到3月两会即将到来，预计限产安全措施将影响煤炭产量，整体供应偏紧。据mysteel调研，部分港口及钢厂已收到限制澳煤进口的口头通知。预计短期内炼焦煤供应仍将偏紧，炼焦煤价格震荡偏强。

交易建议：逢低买入。

风险点：煤矿限产不及预期，澳洲煤炭进口限制不及预期。

❖ 可口可乐

当前市场矛盾：下游需求释放的不确定性。

我们观点：焦炭库存略有下降，但供应仍较为宽松，焦企利润较低，价格下行空间有限。宏观逆周期政策及消费刺激政策对下游需求影响尚不明朗，钢厂需求有限，下游制造业需求疲软。焦炭价格短期内将呈现震荡走势。若澳煤进口限制消息属实，炼焦煤供应紧张将传导至下游，未来或将推动焦炭价格上涨。

操作建议：观望

风险点：无

❖ 动力煤

当前市场矛盾：安检事件对市场供给预期的冲击。

我们观点：产区煤矿节后将逐步复产，预计民营矿山将在正月十五后陆续复产，坑口维持低库存，短期供应偏紧将支撑坑口煤价继续走强。加之上半年陕西省煤矿安全整顿对生产造成不利影响，预计煤矿复产步伐缓慢。春节期间，电厂日耗煤量平稳，库存继续维持高位，下游制造业需求疲软，预计短期内煤炭价格将震荡走高。

操作建议：观望

风险点：无

4.农产品

❖白糖

当前市场矛盾：春节后供给仍处于高峰，而需求将进入消费低迷期，造成季节性供应过剩与全年总量短缺的矛盾。

主逻辑：昨日夜盘郑州糖下跌1.76%。农业农村部发布本月中国农产品供需分析，判断当前糖市为季节性供应过剩，预计糖价将面临较大压力。需求在春节后将迎来2-3个月的消费低迷期，而供应仍处于整个压榨季的高峰，且节前国内进口量同比大幅增加。不可忽视的是前期广西受天气原因减产30万吨左右。从前期原糖和郑州糖走势来看，国内外市场价格走势已经出现一定分化，在基本面没有进一步变化的情况下，难以继续大幅上涨。 预计在产业政策的支撑下，在消费相对低迷时期，国内食糖走势仍将获得一定支撑，预计短期内将在5050附近窄幅波动。

操作建议：观望

风险警告：无

❖ 棉

当前市场矛盾：美国农民报告略显负面，贸易谈判能否改善棉花下游需求仍存在矛盾。

主要逻辑：美农报告发布对ICE棉价产生一定影响，外盘下跌1.11%，进口棉价格大幅下跌，导致郑棉昨日夜盘下跌1.04%。基本面来看，籽棉收购进入后期，市场优质货源减少，市场优质籽棉价格低于棉农心理预期，持货商撑价意愿增强，现货市场棉籽价格较节前小幅上涨，收购价格在3.45-3.5元/斤。皮棉价格较节前也有小幅上涨，三级皮棉出厂价在14400-16000元/吨。 从下游市场来看，由于正月初十之后纺织现货市场普遍需要回暖成交气氛，因此总体来看，目前郑棉跟随外盘为主，中长线来看，市场仍在等待商谈消息，短期波动有所加大，价格仍将震荡偏强。

操作建议：观望

风险警告：无

❖豆粕

当前市场矛盾：贸易战采购量和疫情发展。

我们观点：巴西大豆产量低于预期，但美国大豆库存巨大，全球大豆供应压力较大，在此情况下，贸易战采购将影响豆粕价格。非洲猪瘟仍在蔓延，生猪存栏下降速度超预期，水产养殖进入淡季，豆粕需求有限，价格承压。

操作建议：轻仓做空M1905。

风险点：南美天气猜测及减产预期加剧。

❖玉米

当前市场矛盾：补库存需求和储粮者出货意愿。

我们的观点：经过春节消费，深加工企业节后有一定补库需求，工业对玉米需求增加。3月前中美贸易谈判结果将给玉米市场带来较大不确定性，需密切关注2月中美谈判进展。

操作建议：轻仓做多C1905。

风险点：贸易商出货意愿增强将抑制价格。

❖鸡蛋

当前市场矛盾：需求与补货热情的博弈。

我们的观点：在春季，全国的许多地方都停止了收获，铺设母鸡的利润下降了，春节后的繁殖鸡数量增加。

操作建议：光线位置短JD1905。

风险点：补货低于预期。

投资有风险，因此进入市场时要谨慎