探索锅总监卷螺差套利技巧与黑色金属产业链分析

今年锅总监在卷螺差的套利方面做得如此出色，其中有哪些技巧呢？我从锅总监那里学到了很多东西。现在将这些分享给大家。不过我的水平有限，天资较为普通，可能没有完全学到精髓。所以如果有什么不对的地方，希望读者能够善意地指出。如果不善意的话，那就得看看我的腹肌（其实只有一块肥肉啦）和手中的螺纹钢筋答不答应啦。（开个玩笑哦）

本文旨在研究卷螺的产业链与供需结构，以及季节性规律，同时探究下游的共性和特性，明确它们之间的差异。通过这样的研究，为进行品种差套利提供一个样本，进而找出跨品种间套利的共性。然后结合实际品种的特性，就能够做好跨品种套利。

热轧卷板属于黑色金属产业链的成品材，钢材类，螺纹钢也属于黑色金属产业链的成品材，钢材类。它们都处于产业链的中下游。从产业链所处位置方面来看，属于横向结构。比如铁矿与螺纹钢，铁矿处于上游，与热卷和螺纹钢是纵向结构。

热卷期货实际上代表了板材类的供需情况。长材类是通过方坯轧制（或挤压）而成的，比如螺纹钢、盘螺、线材、圆钢、工角槽钢、H 型钢、钢轨、无缝管等。螺纹钢期货实际上代表了长材类的供需情况。在金属当中，黑色金属较为特别，像有色金属中的铜、铝、锌、铅、镍、锡等，它们只需经过类似钢材“坯”的工艺流程即可，而钢材却还需要经过轧制或塑形这一过程。才能给终端用户。

首先牌号存在差异，热卷卷常用牌号为 Q235B，低合金类常用牌号是 Q355B，螺纹钢常用牌号为 HRB400/HRB400E。这意味着材质有所区别。这就与某些添加的原料不同相关。比如锰，它主要用于螺纹钢。供给情况也不同，即生产这两个品种的钢厂的结构存在很大差异。

生产热卷的钢厂产能较为集中。像宝武马鞍本，沙宁燕首唐通，日照，纵横等这些钢厂，它们的热卷产能，很大一部分集中在华北和东北以及环渤海地区。如今，华东华南也新增了较多产能，比如宝钢湛江，盛隆，恒润等。然而，热卷的主要流向还是以由北到南的情况较多，要注意北材南下的主力军这一情况。北材南下需要经历从钢厂到港口的集港、装船、海运、靠岸、卸船以及短驳到仓库等过程，所需时间较长。快的话大概半个月，慢的话则可能一个月。例如，冬天北方港口会因结冻而封港，南方待卸船只过多会导致压港。

热卷生产钢厂的CRn指数（行业集中度指标）明显高于螺纹钢。

有大型的民营热卷生产厂家，比如纵横、沙钢、日照等。然而，热卷的钢厂主要还是国有企业。对于螺纹钢而言，民营企业众多。螺纹钢的生产工艺比热卷板简单得多。首先分为长流程和短流程（长乐系等），长流程是高炉出铁水，消耗铁矿、焦炭和少量废钢；短流程是电炉出铁水，消耗废钢。江苏是螺纹钢的生产大户。笔者粗略统计，江苏的螺纹钢产量有 7000 多万吨。其流通特点为厂提较多，直接由钢厂发货，通过汽车运输，汽车的运输半径在 500 公里之内较为合适。直接钢厂发货能够减少流通环节，节约运输成本。例如，在杭州库提销售的螺纹钢需要通过运河运输并卸船，由于运河较小，在冬季集中卸货期常常会导致压港，卸货速度缓慢。江苏的大多钢厂以厂提为主，以仓库提为辅。上海和浙江没有大型钢厂，是以库提为主。杭州的升华以及崇贤是螺纹钢、线材、盘螺的主要集散地。杭州的主流螺纹有中天、沙钢等一线钢厂，当然也有二三线钢厂。上海的螺纹有华东的新三洲、镔鑫、雨花，还有北方的西林、抚顺，有时会有敬业，不过这两年过来的比较少了。盘螺主要是嘉晨和西林等。线材有来自九江的 195 这种规格。目前线材工地所使用的主要是 300 规格的线材了。上海的主流螺纹钢属于二三线的。

宁波和华南地区有较多的热卷北材，同时也有当地的钢厂。螺纹类产品有北材部分和当地部分。至于盘螺、线材，是从北方发货，可以运到任意一个南方码头，比如上海、宁波、温州、福州、厦门、潮汕、广州、海口等，运费实际上相差不是很大。

热卷的主流集散地在华东，其中上海是重要的集散地，张家港玖隆也有一定规模，宁波和无锡相对较弱。华南的热卷集散地在乐从钢铁大世界。华北的热卷以前主要在天津，现在唐山厂的发货越来越多。博兴的 C 料类市场规模较大，此外，沈阳、武汉、重庆、西安等地都有大概十来万吨的库存。

下游方面，热卷的下游主要涵盖冷镀业与制造业以及钢结构业。冷镀业的下游也主要是制造业，像汽车、家电以及小冲压件等。若对热卷的下游进行细分，其一当然是用于轧冷轧；其二可能是钢结构；其三是机械制造；接着还有造船、钢管、集装箱等。

需要注意的是，热卷、冷轧镀锌需要进行加工开平出库，这需要时间，并且会因仓库加工能力的不同而有所差异。螺纹线材可以直接进行吊装出库。如今的汽车运输大多为 30 吨，而以前 100 吨也能装载。螺纹热卷的贸易方式存在不同，对于钢厂而言，华东地区的螺纹钢主要是每十天定价、打款并结算一次。钢厂先给出指导价格，然后依据十天内每天的市场平均价格来确定最终的结算价格。贸易商在一号、十号、二十一号进行打款，之后便能立即卖出货物并收回款项，所以贸易商的资金周转率比较高。如果操作得当，一笔资金每个月有可能周转两到三次，不过过年期间除外。热卷的钢厂政策有所不同，是以月为单位进行定价结算（长协的那种方式），最终会依据市场均价给出一个结算价格。然而，通常情况下贸易商的预付款要远远高于结算价，这意味着贸易商给钢厂多打了很多钱，资金占用的情况比较严重。正因如此，市场上存在大量的托盘公司，中小贸易商主要从托盘公司获取货物。北材从订货到卖货，所需时间最少为 15 天，多数情况下是二十几天。这样一来，就会产生至少 20 左右的资金成本。并且，一笔资金一个月只能周转一次。

从终端的销售方式方面来看，螺纹钢的用途主要集中在房地产和基建领域，也就是用于工地和工程的配送。在付款方式上，主要是以垫资为主，很少有先款后货的情况。而卷板类的下游主要是以制造业为主，大多是工厂。过去通常是先款后货，但是由于太多贸易商捣糨糊，使得下游终端不敢先打款了，现在既有货到付款、垫资的情况，也还有少部分是先款后货。贸易商之间的螺纹热卷交易，都是先支付款项，而后交付货物。市场上的现货（当天能够提货的那种），都是在当天付款的同时，就将货权进行转移，从而拿到货权。

从价格运行规律方面来看，在季节性方面，对于螺纹钢而言，工地和工程都属于室外施工。冬季时北方有冻土，不方便开工，三伏天则天气太热，工作效率很低，因此这两个季节属于淡季。冬季时库存会累计很多。每年的三月、四月以及九月、十月、十一月是旺季。

热卷的下游主要是在厂房施工的，像钢结构类前期在厂房，后期露天装配，造船也是。所以热卷的淡季是三伏天最热的时候。而旺季在 12 月左右，有两个因素。其一，冷轧的旺季在 12 月，这是由于中国人的传统，过年时人们喜欢买辆好车回老家以显示荣耀，过年时家里也会置办些家电，这样在别人来拜年时会显得好看。欧美存在圣诞节的大促销活动。这对下游出口的铁制品的需求起到了拉动作用，比如义乌以及永康的小冲压件。

所以卷螺差的时间框架应该是大概这样的

需要说明的是，这个框架仅考虑了季节性因素，在时间方面是笔者凭借经验大致估算的。尚未考虑真实的供需实际状况，然而不妨将其当作地基，把每年实际的供需差异放置在这个地基之上。

以上是需求方面。

供给方面，电弧炉对螺纹钢的供给边际影响较大。可以关注谷电成本以及峰电常量来进行操作。供给侧改革之后，螺纹钢的供给边际量弹性较大，价格弹性也较大。有时卷螺差会跟随螺纹的单边方向变动。热卷受供给侧改革的影响较小，尽管热卷的产能增量弥补了部分带钢产能的减少量，大概在一千五到两千万吨之间。带钢这个品种，其供给跟随钢坯。下游主要有轧冷轧以及制作各种钢管。带钢对于热卷的替代性主要体现在热卷的 2.5/2.75 这些薄卷规格方面。同时，当热卷价格便宜时，下游的冷轧厂能够用 C 料纵剪（分条）来替代带钢。因此，带钢和热卷存在一定的替代性。

热卷的供需在这几年矛盾不是很突出。同时，因为生产热卷的厂家中有很多是国企，所以它们需要具备社会责任感。在员工福利开支方面，以及产能投资等方面，热卷的财务成本相对较大。

在生产成本方面，过去螺纹比热卷低 150 到 200 左右，而如今实际上两者差不多了。螺纹的新国标对合金元素的要求更优，每吨大概会增加 100 左右的成本。对于热卷而言，现在连铸连轧的产线越来越多，因此其成本有所下降。当然，在财务成本以及生产效率等摩擦成本、物流成本方面，热卷远高于螺纹。

所以在供给侧改革之后，螺纹的供需通常处于紧平衡状态，而热卷的供需矛盾和驱动并不明显。在这种情况下，做卷螺差时，最好顺着螺纹的单边方向去做。并且，在多热卷空螺纹的时候需要谨慎一些，而在多螺纹空热卷的时候可以大胆一些，这里所说的是在择时和仓位管理方面。

热卷方面，也就有这些钢厂。其供给大致是可以估算的。要是有出口影响，比如出口回流等情况。中国热卷的出口地主要包括韩国、越南以及东南亚和中东地区。（近期主要是进口）。螺纹线材出口相对较少，主要是卷板类的产品。在万得或者海关的分类品名中，有热轧窄钢带、热轧薄宽钢带、冷轧窄钢带、冷轧薄板、热轧薄板、中厚宽钢带、冷轧宽钢带、特厚板、热卷和螺纹转换等。首先，对于钢厂而言，只有两者价差在 150 - 200 以上时才会考虑转铁水。并且，由于决策流程等方面的因素，两者生产的调整需要 15 - 20 天的时间。全国既能生产螺纹，又能生产热卷的钢厂主要有如下表

热卷的产业链较长，存在牛鞭效应。牛鞭效应是供应链上的一种需求变异放大现象，即在信息流从最终客户端向原始供应商端传递时，无法有效实现信息共享，导致信息扭曲并逐级放大，使得需求信息出现越来越大的波动。这种信息扭曲的放大作用在图形上很像一个甩起的牛鞭，所以被形象地称为牛鞭效应。今年过年后，下游出现短暂需求。终端开始补库，使得上游钢材来不及调整生产计划，热卷仍按原样生产。接着，下游铁制品出口急剧下降。热卷需求在短期内大幅下降，而螺纹需求随着天气回暖季节性回升，但电弧炉产量未及时大幅扩大。后期，热卷的北方需求较好，南下资源减少，钢厂对产能结构进行了调整，热卷产量并未大幅提升。5 月份时，汽车消费开始回升，出口也逐渐回暖，下游进行了一轮补库。同时，螺纹受到华南前汛期以及华东梅雨季的影响，需求受到了一定程度的抑制。这些因素共同导致了卷螺差从前期的约-190 左右上升到最高约 30 左右。至于后期的操作，近期我没有进行。我认为不如等到螺纹处于最弱的时候，如果后期螺纹的旺季因素还没有在盘面上体现出来，卷螺纹价差在当时对于旺季是不合理的，不如在七月底八月这个时间段建仓，去做买入螺纹、做空热卷的操作。

热卷的产业链较长，这使得钢厂在观察到下游的实际需求情况后再去进行调整，已经过去了很多时间。这样一来，就导致了下游横向结构的钢材品种之间，品种强弱存在不同。

以后若卷螺价差较大，比如大于 150 到 200 这个范围时，有兴趣的朋友可以挑选其中一些具有代表性的，去调查一些转铁水的情况。

螺纹热卷的流通方式存在差异，这导致贸易商人群也不同。做螺纹的贸易商和做热卷的贸易商通常不是同一群人。螺纹钢在华东是理算的，而在华南是过磅的。热卷在全国范围内都是过磅的，不过也有专门卖开平板的是理算的，但这类的量相对较少。

螺纹钢的贸易商最为传统。螺纹钢期货的成交量在黑色系中是体量最大的，并且在 09 年就已经上市了。然而，从事螺纹钢贸易的商家，可能是在黑色产业链中，甚至在整个大宗商品领域里，对金融工具运用最少的。主要是为了体现螺纹钢的商品属性从而赚钱，每旬只需按均量卖掉钢厂给予的协议，这样一来，一年下来或许还能有十块二十块的盈利。成都和重庆的螺纹钢钢厂结算方式中还有按每天进行结算的，这种方式更能节省资金。当然，这取决于钢厂的良心（华东一线钢厂中，永钢最为厚道），即便今年情况不佳，出现了亏损，但明年钢厂也会多补充一些。在中国做生意，注重的是人情。搬搬砖头送到工地，这样的收入就够吃的了，那做期货是干什么呢？不过，现在也有很多是利用期货工具来做基差的，尤其以杭州最为典型。

热卷在上期所 14 年上市热卷期货之前，上海的热轧圈就已在玩上海大宗电子盘（还有其他几个电子盘）。尽管只是远期合约交易，但培养了一大批熟悉电子交易方式和交割等方式的贸易商。这意味着热卷的贸易商对远期、期货等衍生品的接受程度更高，其中包括唐山的钢坯和带钢。做热卷贸易的贸易商，做钢坯贸易的贸易商，做带钢贸易的贸易商，当然，是那些大型且现货较多的贸易商，大都使用期货来进行对冲。是否使用套保措施，这不仅仅是一个感觉爽不爽的问题，而是关系到自身身家性命的问题。所以热卷现货商通常对套期保值比较注重。

以前上海是热卷的最主要流通地，所以热卷的价格波动比螺纹大很多，市场中存在一个炒作热卷的圈子（或人群）。因此热卷的流动性远好于螺纹，热卷在销售时一个卷至少能卖 30 吨，而螺纹在销售时，有些情况还需要配车配规格，少的时候可能是几件（一件一两吨）在卖。所以小型贸易商更愿意做热卷、盘螺、线材、带钢这些品种。现在，华东热卷流动性最佳的地方变为了玖隆库。玖隆库的流动性处于最佳状态。杭州的螺纹钢，沙钢厂提的流动性最好，唐山的钢坯带钢流动性也最好。市场中存在较多日常会操作这些品种的贸易商，市场深度较深，市场价差宽度较小。只要便宜十块就能很好地出货。因此，这四个品种是最适合期现套利的现货品种。笔者曾对钢坯现货价格与螺纹钢期货价格进行相关性系数分析。令人惊讶的是，钢坯与期货的相关性系数比杭州库提螺纹钢的相关性系数还要高。

从市场行为来看，当期货价格比玖隆库热卷主流规格现货基价便宜 50 时，就有很多期现套利商入场了。而螺纹的情况有点难以说清楚，以前是沙永中厂提理算价格与期货平价时就有人开始行动了，后期则是杭州价格与期货平价（杭州通常比沙永中厂提价贵 50 左右）。去年，价差是期货价格比沙永中贵了 150 左右，基差才又得以扩大。这些操作的前提是期货合约不是临近交割。

近期螺纹钢对交割规则进行了修改，空头在交货方面的手段变得更加丰富了。估计在基差达不到那么低的情况下，就可以开始建仓了。

这些期现建仓以及平仓的市场行为，会对短期的卷螺差产生影响。同时，从中长期来看，还是要看各种品种的供需情况。

总结一下，要做两个不同期货品种的价差，需先明白因果性与相关性的差异。例如螺纹钢和热卷，它们属于产业链横向结构的品种，主要体现相关性。在贴水转换时存在因果性关系，下游的钢结构类以及工地、工程等有一定关系。然而，在生产厂家的产能方面是集中的。厂家的性质存在较大差异，有的是国有，有的是民营。流通方式和贸易方式也各不相同，下游终端不一样，季节性规律也有区别，贸易群体的行为习惯也存在差异。观察这些差异后，运用统计套利的方法，结合因果逻辑进行推导，从上游到下游对供需和市场行为进行调查研究。笔者并非在吹牛。近三年来，在卷螺套利的大方向上未曾出现失误。今年，既抓住了买螺空卷的机会，也抓住了后面的买卷空螺的机会。

实际上观察这两个品种的刚需有比较取巧的办法。比如观察螺纹钢时，可以看看螺纹钢的运输情况。由于螺纹钢主要通过汽车货运运输，所以可以看看好运虎的运输情况。毕竟好运虎是国内最大的钢材类汽车货运运输互联网平台。热卷的情况也是如此。热卷可以查看仓库的开平加工情况，找张院长沟通卓钢链的北材南下数据，这样也能对终端需求有所了解。