钢铁是怎样炼成的系列回顾与投资决策探讨：满仓策略下的选股困境与行业分析

《钢铁是怎样炼成的》这个系列不知不觉已经写到了第七篇，总共写了两万字，我感觉行业的关键问题也差不多讲完了，是到收尾的时候了。

我有时候会思考，我们做出投资决策的方式是怎样的呢？在何种情况下会决定买入一只股票？又在什么情况下会卖出另一只股票呢？我的习惯是一直保持满仓状态，因此总觉得仓位不够用。常常能看到许多好股票，它们的安全垫很充足，未来的发展空间也很大，公司在行业内具有显著的竞争优势，财务报表也很出色，有的甚至一眼就能看出是好股票，然而却没有仓位去购买。选择了新爱，就不得不割舍旧爱，这种感受是很不好受的。

看钢企股票时我有此感觉，将其与其他行业作对比。总体而言，此行业较为稳健，不过大多缺乏成长性，是持股收息的不错选择。若要获得较好回报，就需重仓并加上一定杠杆，方能达到满意效果。

言归正传，这部分要对钢铁行业的几家重点公司逐一点评。

首先声明，这几家公司表现良好，性价比颇高。即便找出了一些问题，那也只是过于挑剔，是在鸡蛋里找骨头罢了。已经持有这些企业股票的股东无需介意。

1、宝钢股份：

大名鼎鼎，如雷贯耳的宝钢股份！

这是立志要成为海贼王的男人啊！

这些年，宝钢以上海为基地，向南方和北方发展。它先后吞并了八一钢铁、广钢、韶钢的部分生产能力。在 2016 年，又兼并了武钢。据说它是下一个“中国神钢”的初始模样，尽显王者之相。我认为未来数年，国家仍会推出各种政策，支持宝钢引领行业进行并购重组，使中国钢铁业做大做强，提升行业的集中度，这是不可阻挡的大趋势。宝武集团与武钢集团合计持有宝钢 63%的股份。在接下来的十几二十年里，宝钢绝对会是行业的领导者，是共和国的长子。属于计划内的这部分，可以肯定宝钢以后的日子不会过得差。

通过上一部分对财务数据的分析，我们发现宝钢存在诸多问题。其一，ROE 偏低；其二，吨钢成本较高；其三，吨钢价格较低；其四，吨钢毛利较低；其五，各项费用较高；其六，净利润率较低。总体来看，宝钢少有能拿得出手的东西，只有 0.66 倍的极低估值水平以及常年 50%以上的高分红比率较为突出。

这里存在并购重组后遗症的原因。我要提醒各位投资者，务必重视不同钢厂的产品结构差异。当下正处于建筑业的景气周期，从事长材、建材生产的钢铁企业盈利能力极佳。而宝钢在这方面几乎没有任何布局，处于比较吃亏的境地。宝钢主要致力于板材生产，为制造业提供供给，例如汽车、机械、造船、家电等领域。现在地产处于景气周期的后半段，如同落日余晖。螺纹钢、圆钢、线材等各种长材的价格，有很大概率会逐渐下降。制造业，像整车制造，在经历了两三年短暂的萧条之后，有可能重新开始复苏。其中包括政策一直鼓励发展的高端制造业，而高端制造业是需要很多高端钢材的。现在的行业呈现出“长强板弱”的态势，未来难以确切知晓，或许会转变为“长板均衡”，甚至有可能出现“板强长弱”的情况。因此，对于宝钢而言，短期内不存在盈利爆发的可能性，但在钢材价格体系出现变化时，它具备足够的稳健性，特别是其高端冷轧产品，能够维持对市场上同类产品的溢价。

我把整理的7家钢厂的产品结构表放在这里：

每个产品后面有对应的毛利率。

从这个表能够得知，宝钢几乎不存在长材。在对其他钢厂进行分析时，道理也是一样的，在进行预测时，必须将长材价格回落这一因素纳入考虑范围。例如三钢、柳钢，它们的长材占比非常大，当然，这两个钢厂各自具有特点，我们随后会详细说明。

另一个需考虑的因素是潜在的新增产能。企业当前是否有大的资本开支，能否在未来提高钢产量，或者能否显著削减成本。宝钢在这方面有湛江三号高炉项目，该项目地处广东，于 2019 年 4 月开工，计划在 2021 年 7 月投产，届时可新增 350 万吨产能，比目前的产量能提升 10%。

预计 2021 年之后，宝钢会进行一些降本增效的工作。它会继续对之前并购的产能进行优化。这方面它的进步空间很大，因为目前的财务指标全面落后，这种情况很不正常。同时，它还会优化负债结构，偿还高利率的短期贷款。最近一年它借的短融券，利率仅为 2.8%-3%，这样可以大幅节省利息支出。到 2021 年，宝钢的均衡 ROE 能够上升到 9%至 10%的程度。我认为这样的水平是比较合理的。同时，结合 0.66 倍的 PB 以及 50%以上的分红比率，这个估值具有很大的吸引力。

综合评价~

成长性：A

稳健性：S

投资价值：A

2、三钢闽光：

三钢近三年的分红比率很不错，对比其他几家公司：

对于钢铁股而言，我将分红比率 50%视为优秀的标准。从所观察到的情况来看，三钢自 2016 年开始赚大钱之后，一直都比较慷慨。在这些钢铁股中，方钢表现最为突出，其分红比率超过了 80%，几乎把全部利润都进行了分配。而华菱钢铁则是最差的，连续三年都没有进行分红，实在是令人失望！

对于钢铁企业而言，在赚钱之后，由于难以继续进行扩产，因此存在以下几种选择：其一，以低价收购他人手中的产能指标，若能以现金收购则最为理想，而通过增发进行收购对原股东来说就没有意义了，因为这样的好处通常会被大股东独占。其二，投资技术改造项目，例如建设一个料场、一座电厂、一条炼焦生产线等，这样做可以降低成本费用，然而其效果并不是十分显著。三是将钱直接分红交给股东处理，此做法对小股东而言通常是最优选择。四是能够通过还债来降低利息成本。五是若债全部还完后钱仍留在账上，可用于购买理财产品，然而这是最差的选择，我自己难道不能买理财吗？我投资股票又不是让公司来买理财的。

回到三钢这家公司自身，它的吨钢成本指标较为优秀，吨钢费用指标也较为优秀。它地处福建，而福建又是钢材净流入的大省，所以钢价较高。在福建，螺纹钢的价格通常超过全国均价约 200 元，超过上海价格达 220 元。

国企福建三钢集团持有三钢股份 55%的股份。三钢闵光手中的泉州闵光、漳州闵光等产能，是逐步从集团手中过继而来的。这家公司原本位于三明（内陆地区），却能够吞并沿海的优质产能，由此可以看出集团对上市公司是极为青睐的。

三钢集团实力强劲，除了三钢闵光外，还拥有其他钢产能。在福建当地，其市占率达 45%，建材市占率更是高达 70%，处于绝对垄断地位。集团拥有一个优质资产，名为罗源闵光，产能为 200 万吨。为避免同业竞争，未来 100%会将其注入上市公司，且是以现金收购这种我们乐于见到的方式。现在三钢闵光已经在托管罗源闵光的股份。罗源闵光和三钢闵光历史上关系密切。从报表上能看出，2019 年上半年，三钢收取罗源闵光商标使用费 2200 万元，就像一家公司不分彼此。三钢闵光还准备从山钢新疆公司接收 100 万吨产能指标，这部分利润暂难估计。罗源闵光增加 200 万吨产能，未来一两年内，归属上市公司的产能可能会有大幅提升，增长幅度达到 32%，这是目前我所看到的钢企中最大的产能增幅。并且从它的一系列并购政策来看，未来不排除会有更积极的扩张行为。

所以我愿意对这家公司多加关注，它在成本费用控制方面能力突出，资产负债表状况良好，现金流表现优秀，效益良好，分红也很慷慨，成长速度较快，不会坑害小股东，完全就是钢企的典范。三钢的不足之处在于过度依赖螺纹钢等长材，板材的产量占比仅为 15%，这可算是一个较大的隐患，但我认为其优点足以掩盖这些缺点。

综合评价~

成长性：A

稳健性：A

投资价值：S

（本文篇幅较长，喜欢的朋友可以点点关注再看，转粉不迷路）

3、新钢股份：

先从这家公司最大的缺点，抠抠搜搜的分红说起。

在负债方面，总共有 230 亿。其中，应付票据和应付账款以及预收账款这两项，无偿占用了上下游的款项高达 170 亿。它的商业负债率在 7 家公司中，仅排在优秀的方钢之后。

公司或许是为了维系与银行的友好关系，借了 33 亿短期借款，这是象征性的。国企嘛，大家都明白，一分钱不借也不合适。就这么一个公司，往后每年保守估计能赚三四十亿，净资产有 215 亿，可市值才 141 亿，实在让人感到惊讶。我们用 170 亿现金把银行借款还清，还能剩下 140 亿现金，这恰好等于当前的市值。我们若用 141 亿将公司全部买下，这就如同用现金去换现金之后，这家公司就像是白送给了你。

现实中当然不能这样计算，你也没有能力让公司把这 170 亿现金全部进行分配。在 2016 年至 2018 年的三年时间里，公司的分红比率分别为 11%、9.2%和 10.8%。有息负债基本已经还清，财务费用率变成了负值。以后公司有很大可能会大幅提高分红比率。这些情况在 2019 年年报公布之后就能够知晓，要是再不分，就会引发众人的愤怒。如果它执意不分，那你便对它束手无策。这里只是表明它具备高分红的能力，倘若它真的开始分红，那么此时的估值必然不会是现在这样。

我估算新钢在 2019 年的每股收益为 1.17 元，如今的股价相当于静态 PE 为 3.78 倍。要是分红能达到 50%以上，你去算一算这个股息率能达到多少呢？并且股价至少不会跌破净资产了吧。所以你瞧，投资这家企业有一个好处，那就是完全不存在风险，比龙头宝钢的风险还要低，还有可能获得因分红政策转向而带来的一次性超额收益。上次有国企这么干，我记得是中国神华。所以现在新钢在钢铁业的地位就如同之前的中国神华一样。接下来就看国有大股东新余钢铁集团会做出怎样的选择了。

这家企业在业务方面有什么看点呢？其一就是它的板材占比相当高。

中厚板、热轧以及冷轧的总和占到 40%，并且还有不少非钢业务，其多元化程度比较高，能够有效地对冲地产需求下降所带来的压力。目前没有任何迹象显示公司存在潜在的新增产能，也没有并购方案。在技改方面，正在建设一个料场，还有一个焦炉改造项目以及一个棒材生产线改造项目，这些项目规模都较小，在缩减成本方面的效果有限。它有一个 65 万吨无取向电工钢的项目。该项目在 2019 年底完工。这种钢材可用于新能源汽车。其中有 27 万吨高牌号高磁感电工钢。据说已开始给特斯拉供货。听起来很厉害。夏至查到之前，新钢的电工钢毛利率仅为 3.2%，估计已在盈亏平衡线之下。对于新的这个电工钢产能能带来多少收益，我持怀疑态度，只能再观察一个半年报。倘若未来 65 万吨电工钢的毛利率能达到 15%以上，那将是意外之喜。

公司拉了几个合伙人，正在樟树市新建一个大码头，该码头距离厂区几十公里远，总投资额达 108 亿，通过利用赣江进行船运。建成后，运输线能改道赣江 - 鄱阳湖 - 长江水道，矿石可从这条线进入，产品也能借此运往华东。据说码头的运力可达 2000 万吨，每吨货物可为新钢节省好几十元，能节省 5 亿物流成本，相当于增厚盈利能力 10 - 15%，这是非常可观的。可惜我未能查到码头的计划建成时间，暂且认为它需要两年时间建成，而这也将是新钢有限的未来。

综合评价~

成长性：B

稳健性：S

投资价值：S

4、方大特钢：

既然提到了江西的新钢，那就顺便把省内另一家有名的钢企方大特钢也讲一讲吧。

方钢位于江西的省会南昌。说来颇为有趣，我原先一直认为像南昌这样的内陆城市，其运输方式只能依靠陆路。然而，直到我看到了这张赣江南昌港的照片后，才知晓并非如此。

规模不小吧？2018 年的吞吐量达到了 2800 万吨。南昌港位于正在建设中的樟树港的下游。由此可见，赣江的水运对两家钢企都极为重要。

方钢企业为民营性质，其实际控制人方威持有 50%的股份。该企业于 2009 年由国营改制而成，在过去的这些年中经营状况十分出色。

公司名称带有“特”字，然而客观地说，其特钢占比并不高。仅有 22%的营收源自汽车板簧（国内市占率 20%）以及弹簧扁钢（国内市占率 50%）这两个特钢的拳头产品，这些产品用于商用车、重卡等，其结构类似于下图这种：

重卡型号繁多，客户采购时呈现出多牌号且小批量的特点，其专用性较高。这两种特钢产品属于行业内知名品牌，因此始终保持着较高的毛利水平，2018 年综合毛利率达到 33%，平常年份也能达到 25%。公司其他 78%的普钢产品为长材，像螺纹钢、热轧盘条等，在市场上口碑和评价都很好，毛利率领先同业。公司凭借这些优质产品，在 10 年的时间里一直保持着 0 亏损的状态。并且，在市场景气的时候，还能够保证拥有最强的盈利水平。

这家公司的企业文化很不错。在经营方面，其表现为长期进行精简员工的举措，以实现降本增效。在过去的十年里，公司的钢产量增长了 70%，然而员工总数却从 9500 人减少到了 7400 人。同时，各种激励措施也相应地配套实施，员工薪酬中奖金占了很大的比例，从而提高了员工工作的积极性。对预算和利润目标进行精细化管理，同时在子公司之间开展生产、物流、采购、销售方面的对标竞赛，并且对优胜者给予重奖。公司的生产机制具备灵活性，其生产线具有一定的柔性，能够依据市场情况来进行产能的调整。

在财务指标方面，上一部分我们将各家公司的商业负债率进行了对比。其中，方钢在商业负债率方面排名第一。这表明方钢对上下游具有较强的议价能力，能够占用大量的免息资金。方钢的管理费相对较高。他采用了股权激励这种先进模式，将高管与公司利益紧密捆绑在一起。2018 年开始的激励方案总额达到 14 亿。到 2020 年，还会有 3.44 亿的相关费用计入账目。从 2021 年起，其盈利能力能够在现有的高基础上再提升 12%。

公司的 ROE 长期处于行业领先地位，这让我们不禁感叹民营公司的活力。然而，在钢铁行业中，像方钢这样的优秀公司数量极少。并且由于行业的特殊性，好公司难以实现有效扩张，无法进行异地扩张，也难以实现优胜劣汰。方钢在未来几年没有制定大额资本支出的计划，其产能大致会维持原状。并且它在经营的各个环节都已经做得较为出色，在成本费用方面也难以再进行有效的削减。未来公司要继续发展，要么依靠国家对产业政策进行调整，放开特钢产业的扩产，只有这样才有可能实现。

但是看到这里我产生了一个疑惑，方钢既然暂时难以实现高速成长，那么 14 亿的大手笔股权激励方案的意义究竟是什么呢？我对此表示不解。

若方钢无法扩产，按照现在的经营管理水平来估算。保守地讲，公司在 2020 年能够实现每股收益 1.18 元，并且 2020 年还能实现 1.32 元。当前股价对应的是 7.72 倍/6.9 倍的 PE。公司的分红比率高达 85%。这样的一家好公司，给予 10 倍 PE 并不过分。这相当于股价有 30%的提升空间。

综合评价~

成长性：B

稳健性：S

投资价值：A

又是5000字，今天先休息了，剩下的三家公司明天写完。

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