4月2日美国对等关税或落地，多维度分析对世界经济等影响及系列相关问题探讨

4 月 2 日，美国的“对等关税”有可能开始实施。倘若这一政策全面推行，那么中国输往美国的商品，其平均税率有可能会超过 45%，并且会涉及 90%以上的出口品类。我们从世界经济这个方面、美国的通胀情况以及中国的资产等各个不同的方面，对关税政策所产生的影响进行了分析。随着关税相关信息的不断更新，本文也会随之进行动态的更新，以呈现相关的分析内容。

本文的主题有且不限于：

（一）4月初“关税大棒”再度来袭，美国自己扛得住吗？

（二）“关税”再度来袭，人民币汇率准备好了吗？

（三）资金对关税很敏感！

（四）亚洲股市暴跌说不定能够缓释关税风险

贸易形势处于紧张状态时，海外的投行对于 2025 年中国钢材的出口量是如何看待的呢？

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（一）4月初“关税大棒”再度来袭，美国自己扛得住吗？

4 月初可能会有“关税大棒”来袭。很明显，这会对非美地区的经济以及资产价格产生冲击。而美国自身能否扛得住那种“饮鸩止渴”般薅他国羊毛所带来的后果呢？

当前美国制造业的产能处于紧张状态，劳动力供给也很紧张。所以，关税措施所带来的额外成本，很可能大部分都将被转嫁给消费者。由此可以看出，如果关税在上半年全面实施，不管是以何种形式，今年美国出现二次通胀的可能性是比较大的。到那个时候，全年美联储最多降息一次的预期很有可能会被实现。特朗普政府有“美式化债”的盘算，其盘算为：大规模削减政府开支，接着加征关税来薅他国羊毛，然后让美联储降息。这是人为地释放出经济韧性减弱的信号，目的是逼迫美联储降息，从而达到减轻还本付息压力的效果。但这种盘算可能会落空，这也折射出了特朗普政府经济思路的自相矛盾。

高盛和渣打银行的测算结果表明，情况并非如特朗普政府所说。与《海湖庄园协议》中的假定（美元升值会抵消进口商品涨价的影响）也不一样：在不同关税情形下，相较于中欧，关税给美国自身经济增速带来的负向冲击并不小，确实可以说是“杀敌一千，自损八百”。如果考虑到对自身政策公信力的影响，对盟友领导力等软实力的影响，那么“税墙高筑”是得不偿失的。

（二）“关税”再度来袭，人民币汇率准备好了吗？

我们认为，此轮关税冲击在对资金情绪的影响方面，以及在对实体经济的影响方面，都比今年 2 月和 3 月的关税冲击要大。央行提前做好了准备，似乎早已预料到汇率会遭受冲击。这从侧面让市场对人民币汇率的走势有了预期。同时，股商汇市场的相关性比较强，在【每日图鉴】3.6 中有详细阐述，尤其是国际大宗商品价格受汇率的影响较大。

2 月份，中国的外汇存款有 401 亿美元的增加量，这是 2021 年 4 月以来环比增幅最大的。在过去的三个月里，外汇存款的总额增加了 1070 亿美元。当人民币面临较大贬值压力时，在岸的金融机构所拥有的外汇存款是美元供应的来源之一，其目的是确保人民币汇率的稳定。此前，央行或许会在美元处于走弱态势的时候积累外汇，以应对汇率可能会遭遇到的外生冲击，例如未来可能出现的更大规模的关税冲击。

2017 年 1 月至 2018 年 3 月期间，美元指数下跌了 12.0%，而人民币汇率升值了 9.6%，在此情况下，外汇存款增加了 1250 亿美元。接着，从 2018 年 4 月到 2018 年 11 月，美元指数上涨了 8.1%，人民币汇率贬值了 10.6%，此时外汇存款减少了 1050 亿美元。2020 年 6 月到 2022 年 2 月期间，美元指数下跌了 1.7%，人民币汇率升值了 11.6%，在此期间外汇存款增加了 3070 亿美元。接着，从 2022 年 3 月到 2023 年 9 月，美元指数上涨了 9.8%，人民币汇率贬值了 15.7%，在这个阶段外汇存款减少了 2750 亿美元。

4 月初多个关税截止日期临近，部分国外投行有做空离岸人民币汇率的准备。正因如此，央行货币政策委员会在一季度会议中指出要“保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”，并且强调要增强汇率弹性以应对外部冲击。二季度货币政策工作重点在于防范汇率超调风险。在运用降准降息来对冲内外部冲击的过程中，运用逆周期调节因子以及外汇存款准备金率等工具去干预市场的可能性有所增加。所以，4 月外汇市场的波动性有可能会显著增加。尽管之前我们已经指出，相对有所改善的内部宏观积极环境能够支撑价格的下沿，然而在短期内，市场交易的主要矛盾或许会转向贸易政策的不确定性。

（三）资金对关税很敏感！

美国以“缩小全球商品贸易逆差”作为名义，针对贸易顺差大且非关税壁垒高的国家加征具有针对性的关税，其中中国被明确地列为重点对象。4 月 2 日有关委内瑞拉石油的“二级关税”制裁有可能会付诸实施。倘若 4 月 2 日的政策全面得以实施，那么中国输往美国的商品平均税率有可能会突破 45%，并且会涉及 90%以上的出口品类。我们认为，从资金情绪方面来看，4 月 2 日可能落地的关税冲击比今年 2 月和 3 月的关税冲击要大。同时，从对实体经济的影响方面来看，4 月 2 日可能落地的关税冲击也比今年 2 月和 3 月的关税冲击要大。

不少海外投行指出，下周关税落地或许会给相关资产价格带来冲击，他们认为相关市场在下周可能会遭遇一个负面的意外情况。野村证券发布的最新外汇观察报告显示，他们仍打算继续做空离岸人民币汇率。高盛提醒，不要被特朗普政府关税方面表现出的温和态度所误导，这种态度很有可能会使市场迎来负面的意外冲击。

国内资产方面，3 月 19 日起，国债期货开启短期上涨行情。3 月 19 日，10 年期国债收益率由涨转跌，A股 主要股指开始波动下跌。同时，3 月 19 日，美元指数开启反弹行情，10 年期美债收益率有少许回升，离岸人民币汇率也在 19 日开始贬值。同日，螺纹钢期货合约下跌幅度较大。17 日到 19 日跌幅较大，随后几日有弱反弹，不过仍未回升到 17 日的水平。这些国内外资产价格不能说明“东升西降”的趋势暂时中止，或许能反映出 4 月美国关税政策即将落地所导致的资金避险情绪已经显现。要高度重视下周关税落地前后资金流的动向。

（四）亚洲股市暴跌说不定能够缓释关税风险

美国 4 月 2 日的“对等关税”或许即将实施，相关政策的具体细则会在 4 月 2 日公布。我们在【每日图鉴】（3 月 27 日和 3 月 28 日）里分别进行了指出，在短期内，市场交易的主要矛盾有可能会转向贸易政策的不确定性，并且资金的避险情绪已经有所显现。随着 4 月 2 日越来越近，国内资产交易中“对等关税”的逻辑变得越来越清晰，与此同时，黄金价格连续多日不断创下新高。“对等关税”不仅对中国产生影响。全球黑色星期一再度出现，亚洲股市遭受重创，日韩股市暴跌，这些情况或许都与“对等关税”有关。

早前，美国政府官员清楚表明，关税被视为谈判的一种“手段”，这会促使美国政府在最初就提出更高的税率。4 月 2 日可能会对特定的经济体征收关税。美财长贝森特称，重点关注的经济体是那些有着“大量关税和其他壁垒”的经济体，并且是“在我们贸易量中占巨大份额的 15%的国家”。这表明亚洲确实将面临贸易紧张局势加剧的风险。

当然，股市等资产价格下跌并非全然是坏事。花旗的调研表明，超过一半的投资经理觉得 4 月 2 日的关税风险尚未得到充分的定价，这种风险是被低估了。如今亚洲股市遭受了重大的挫折，或许能够缓解关税风险所带来的剧烈冲击。

在对冲政策领域，实际上，在 2018 至 2019 年贸易政策紧张的时期，亚太经济体曾出现过一轮降息的浪潮。摩根史坦利预估这些经济体本轮降息的幅度会更大。也许货币政策和财政政策都存在应对的余地，并且随着关税政策拖累逐渐显现，这两方面都将进一步趋向宽松。但当下财政宽松政策会更具成效，而财政政策的施行，需要货币政策的配合。在中国，我们预计在下一次财政政策明显发力之前，会看到大量流动性如降准等被释放。市场传闻近期央行降准是为了对冲“对等关税”，这也是原因之一。实际上，依据我们的降准预测模型，触发央行降准的阈值尚未达到，然而突发性事件确实有提前触发降准的可能。如果近期没有降准，那么下一个降准的窗口期是 4 月中旬，也就是一季度经济数据出炉之后。

（五）贸易形势紧张下，海外投行怎么看2025年中国钢材出口量？

越南对中国钢铁产品加征反倾销税，这会削弱中国钢企的价格优势。韩国对中国钢铁产品加征反倾销税，也会削弱中国钢企的价格优势。因为韩越两国是中国最大的钢铁出口市场，尽管这只是临时性的关税行动，但是其所带来的阵痛将会是强烈的。

标普全球评级预计，这些困难叠加的信号最早会在 2025 年二季度显现。2025 年中国钢铁出口量会比 2024 年的 1.107 亿吨（历史第二高位）降低 15%到 20%。出口量可能会因关税政策的持续性而受到影响，同时也会受到进口国国内钢价与中国出口钢价价差等因素的影响。越南和韩国在中国钢铁出口总量中的占比相加接近 20%。反倾销行为可能会削弱中国钢铁产品在两国市场的价格竞争力。其中，中厚板和热轧钢卷是两国反倾销税行为的主要针对对象。另外，越南的钢铁需求与中国制造业紧密相连。比如，越南的钢材主要用于基建以及出口导向型制造业（像造船、家电等）。韩国的厚板需求和造船业有着密切的关联。出口受阻有可能会间接对中国相关设备、零部件的出口产生影响。

钢材出口减少，可能会使部分钢铁出口转为内销。这样一来，会加剧国内钢铁行业供给过剩的局面，还会进一步压低国内钢铁价格，同时挤压国内钢企本就疲弱的利润率。如果为期三个月的关税行动演变成更长期的措施，那么国内钢铁行业可能会遭受更多的冲击。尽管贸易摩擦的风险在不断上升，但是国内需求端的刺激和供给侧改革仍然将是中国钢铁行业发展的主要推动力。