（研报精选）2023年高成本弱需求，行业盈利承压

（报告制作/分析师：华创证券马金龙）

1、2023年成本高、需求疲软将令行业利润承压

（1）资源股、龙头股带动，普钢板块相对涨幅明显

1、一般钢铁板块指数相对涨幅明显

截至11月17日，钢铁（申万）指数收于2209.82点，年初至今下跌3.33%，在申万一级行业中排名第16位。 子行业中，炼钢原料、普钢、特钢分别收于2899.47点、2092.88点、4125.23点，涨幅分别为-9.13%、+1.96%、-11.22%。

2023年行业趋势回顾：“预期”影响驱动市场走势

受益于防疫政策优化，经济复苏预期增强，市场对全年需求预测相对乐观，钢材价格稳步上涨。 钢铁（申万）指数年初至3月初累计上涨11.39%，高于Wind全A指数（同期涨幅6.82%），取得了较为明显的超额收益。

3月中旬，由于全年GDP目标不及市场预期，市场对经济复苏预期减弱； 同时，由于钢材市场进入传统淡季，需求数据并未出现明显增长，钢材价格在需求疲软的情况下持续下跌。 下方出现下跌，市场对行业盈利能力的担忧加剧，板块开始下跌。

7月底至8月初，随着全年粗钢产量“平控”政策出台以及行业即将进入“金九银十”传统旺季预计供需错配将加剧，行业出现较为明显的上涨趋势。 进入9月后，受需求释放不足影响，板块再度回落。

但年初以来，行业整体估值水平一直处于较低水平，行业整体表现较为稳定。 对比主要市场指数涨跌，截至11月17日，上证综指跌1.13%，Wind全A指数跌1.52%，创业板综合指数跌0.6%，深证成指跌9.41%，科创50指数下跌7.14%，沪深300指数下跌7.84%。 与主要市场指数相比，普通钢铁板块出现相对上涨。

2、资源股及龙头公司股价表现良好

个股中，全年板块累计涨幅前五名分别为杭州钢铁、本钢板材、河钢资源、南京钢铁、华菱钢铁。 年初至今增幅分别为39.23%、30.85%、30.23%和26.52%。 %, 26.38%; 跌幅前五名的个股分别为抚顺特钢、钒钛股份、方大特钢、涌金股份、包钢股份，累计跌幅分别为32.15%、24.95%、19.27 %、17.42%。 16.67%。

（二）产量和成交量疲弱稳定，价格先高后低。

截至11月17日，钢材综合价格指数收于111.58点，年初至今下跌2.06%。 从节奏上看，钢材价格总体呈现先涨后跌、企稳的走势。 具体来说，

1-3月，在下游需求复苏的强烈预期支撑下，经济年初步入复苏轨道。 同时，百年建设发布春节后复工数据，显示在宏观预期恢复、建设项目复工加速的带动下，复工进度加快。 其中，钢材综合价格指数出现较明显上涨。

3-6月，国内旺季需求并未进一步增加。 加之前期供给快速增长，市场预期转向弱势复苏，二季度钢价开始下跌。

6月以来，行业基本面总体较为稳定。 本周建材日均成交量维持在15万吨左右。 供给端也相对稳定，钢材价格维持波动。

具体品种方面，截至11月17日，螺纹钢、线材、热轧板卷、冷轧板卷、中厚板5大钢材品种价格波动-3.05%、-3.20%，较年初为-3.12%，+5.39%。 %，-4.04%。

总体来看，全年5大品种价格走势一致。 其中，冷轧卷板价格受下游家电、汽车等需求支撑，价格表现强于其他品种。 钢联数据显示，冷轧卷比螺纹钢和热轧卷利润更高，3月份以来吨钢一直保持盈利。

（三）成本高，行业整体盈利能力差

分行业看，2023年1-9月份，黑色金属冶炼及压延加工业实现营业收入/利润总额分别为615271万元/227.9亿元，同比下降4.8%/1.8 ％ 分别。 虽然营业收入同比有所下降，但始终保持在-10%以内。 但除去2022年7月开始亏损的影响外，2023年1月至7月同比降幅仍保持在100%左右。

利润降幅明显高于收入降幅。 考虑到目前钢铁累计产值仍高于往年，我们认为抑制2023年钢铁企业利润的核心因素是成本和需求。

铁矿石供需影响：2023年1月至8月，我国累计进口铁矿石7.76亿吨，同比增长7.34%。 截至11月17日，47个港口铁矿石库存1.2亿吨，较年初减少1871.64万吨，247家钢铁企业进口铁矿石库存9054.1万吨，减少902.24万吨。吨从年初。 生铁产量方面，1-10月，全国累计生产生铁7.45亿吨，累计同比增长2.3%。 生铁产量同比小幅增长，​​一定程度上支撑了铁矿石需求。

汇率影响：从阶段来看，2023年一、二季度，随着美元指数持续走高，铁矿石价格将同步上涨。 二季度末，铁矿石价格与美元指数背离，但同时人民币持续贬值，成为本阶段铁矿石价格上涨的主要推动力。

总体来看，2023年铁矿石价格将根据钢厂需求、交易量等因素，在短期窗口期内小幅波动。 但从全年走势来看，一季度铁矿石价格与生铁产量同步上涨，基本面推升铁矿石价格。 但二季度以来，全国生铁产量开始小幅回落，8月份环比降幅开始扩大。 。 二季度以来，铁矿石价格走势与生铁产量出现一定背离。 我们认为，二季度后的铁矿石定价中，基本面因素权重有所下降，而美元指数和美元兑人民币汇率权重有所上升。

铁矿石价格的高位运行，使得钢铁企业的铁水成本一直处于高位。 同时，需求端整体疲软，限制了钢价向下游传导的能力，钢企盈利能力维持在较低水平。

2. 2024年需求边际预计将改善

（一）基建有望抵消房地产需求，制造业保持强劲

预计随着制造业生产活动加快，汽车、家电、船舶等行业需求良好，用钢量或将稳步上升； 风电、核电等新能源产业快速发展，钢材需求将增长； 基础设施仍将发挥支撑作用。 底部支撑功能是钢材需求的主要驱动力； 房地产对钢材需求的拉动作用难以有效释放。

1、房地产需求持续探底

房地产、基建、制造业是中国钢铁需求的三大支柱产业。 其中，房地产是最重要的钢铁下游消费，约占总消费的35%-40%（根据中国钢铁工业协会数据计算）。 除了直接使用钢材外，房地产建设中使用的工程机械以及竣工后家电的购买也间接起到拉动钢材消费的作用。 房地产景气度与钢材需求高度相关，对其影响较大。

2023年1-10月房地产投资同比增速总体已见底。 1-10月，全国房地产开发投资959217.8亿元，同比下降9.30%； 其中，住宅投资727992万元，下降8.8%。 房屋新开工面积和施工面积同比继续负增长。 竣工面积受今年房屋交付保障工作推动，同比增速较高。 然而，在房地产项目的建设周期中，前端工程往往会使用大量钢材。 因此，2023年房地产新开工面积和施工面积同比负增长将对钢材需求产生明显的抑制作用。

当前房地产行业的困境源于房地产行业进入高周转状态后对预售资金的依赖程度更高。 2023年1月至10月，房地产开发企业到位资金107334.98亿元，同比下降13.8%，显示开发商财务状况有所恶化。 2021年初，资本监管逐步收紧。 房地产企业整体资金压力仍然偏紧。 房地产开发到位资金增速逐月下降。 房地产企业的资金已经开始进入整体紧张的状态。 销售方面一直未能改善。 房地产企业资金紧张。 2023年，虽然住宅市场投资和销售相对稳定，但开发商投资热情和购房者购房意愿有所下降。 解决当前困境的关键在于进一步供给侧金融支持，同时在需求侧给予居民足够的预期。

但值得注意的是，房地产政策已至拐点，有望逐步改善。 从2022年房地产融资“三支箭”推出开始，行业政策边际放松； 2023年7月24日政治局会议全面确定了总体政策基调。 会议提出，“适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，及时调整优化房地产政策”。首次出台，为后续房地产政策的制定奠定了基调。

2023年8月31日，中国人民银行、国家金融监管总局发布关于调整优化差别化住房信贷政策的通知。 信贷政策终于迎来优化调整。

9月1日，上海、北京相继宣布实施“认房不认贷”。 我们认为未来房地产政策的影响有望逐步传导至建筑端。 长期来看，房地产钢材需求还有一定恢复空间。 短期来看，如果销售呈现边际改善，有望改善房企财务状况，一定程度上降低房地产行业进一步恶化的风险。 房地产用钢需求方面，随着土地购置和新开工情况改善，钢材消费有望回升。 考虑到传导周期，我们预计2024年仍将是房地产用钢的触底期。

2024年城中村改造可能会带来房地产用钢量一定的增长。

2023年7月21日，国务院常务会议审议通过了《关于积极稳妥推进特大城市城中村改造的指导意见》。 强调，特大城市、特大城市要加大城中村改造政策支持力度，积极创新改造模式，鼓励和支持民间资本参与。 7月24日，中共中央政治局召开会议指出，将积极推进城中村改造。 10月12日，据住建部网站消息，特大城市正在积极稳妥推进城中村改造。 住建部城中村改造信息系统上线两个月以来，已有162个城中村改造项目入库。 特大城市有大量的人进行城中村改造。 提高供给质量可以促进有效需求。 随着政策的不断强化，城中村改造预计将带来一定的需求增长。

我们认为，当前房地产支持政策明确，政策面的持续刺激或将为整体房地产建设形势提供底部支撑。 城中村改造工程和保障性住房建设的逐步推进预计明年将逐步实施，这将带来一定的建筑钢材需求增加。 但总体来看，2024年房地产行业钢材需求仍处于触底企稳阶段。

2、基础设施建设实物工作量预计将增加

2023年1月至10月，基础设施建设投资（不含电力）同比增长5.9%，保持较快增长。 其中，铁路运输业投资增长24.80%，水利管理业投资增长5.70%，道路运输业投资同比持平，公共设施管理业投资增长-2.2%。

资金是制约基础设施投资增速的核心因素。 专项债券可以帮助缓解部分地区推进地方基础设施项目资金不足的困难。 据新华社报道，今年四季度中央将增发1万亿元2023年特别国债。 今年计划使用5000亿元，结转明年5000亿元以上。

此次增发国债纳入中央财政赤字，投资于基础设施建设，赤字率创历史新高。 本次增发1万亿元国债后，全年财政赤字将从3.88万亿元增至4.88万亿元，赤字率也从3%增至3.8%左右，能更好应对基数压力明年第一季度。 稳定经济增长平台。

三季度投资增速有所回落，但基础设施投资增速仍保持在中档水平。 同时，数万亿国债的发行为基础设施资金提供了较为有力的支撑，有望有助于拉动四季度和2024年基础设施投资增速。

作为重要的逆周期调节手段，政策面持续推动专项债券发行，促进基础设施投资增长。 1-9月，全国地方政府债券发行70783亿元，其中一般债券22465亿元，专项债券48318亿元。 从数据看，2023年1月至9月，全国新发债券41.089亿元，其中一般债券6491亿元，专项债券34.598亿元。 全国新增专项债券3.46万亿元，占全年3.8万亿元专项债券额度的91%。 总体来看，上半年专项债发行节奏同比放缓，但三季度以来明显加快。 发行规模大幅领先历史同期，基建投资增速进一步回升。

2023年10月24日，第十四届全国人民代表大会常务委员会第六次会议表决通过第十四届全国人民代表大会常务委员会关于授权国务院提前下达部分新的地方政府债务限额的决定。 这有利于加快地方政府债券发行和使用，保障重点领域重大项目资金需求，充分发挥政府债券基金在稳投资、扩内需、补短板方面的重要作用。 国务院提前发行60%新地方债限额的权力将延长至2027年底，这将有助于保持基础设施投资的可持续性。

因此，2023年下半年财政政策将继续发挥作用，2024年应急抢险工程和政府专项债务项目预计将产生较多实物工作量。中央财政资金将大力支持重大项目建设，地方债务的解决也有望改善地方基础设施项目的资金压力。 基础设施的实物工作量预计将大幅增加，钢材需求预计将增长。

3、制造业需求稳步上升

总体来看，2023年制造业的稳定将支撑钢材需求。 2023年1月至10月，制造业固定资产投资累计同比增长6.2%，增速与前9个月持平。 与钢材需求密切相关的汽车、油气开采、装备制造等行业保持了一定的韧性。

从主要产品产量看，2023年家电行业同比增长较大。1-10月，彩电、空调、冰箱、洗衣机同比增速分别为-0.10%、12.40%、14.10%和20.70%。 同时，受益于新能源汽车产量快速增长（1-10月同比增长26.70%），汽车整体产量增速为4.90%。

工程机械方面，由于今年房地产和基础设施建设缺乏，产量同比下降较为明显。 2023年1-10月，挖掘机和挖铲运输设备同比下降24.60%和20.20%。 金属制品中，金属容器同比下降46.70%。

我们认为，一方面，房地产销售端的持续刺激可能会带来房地产销售一定的改善，进而带动家电、汽车等消费保持良好增速； 另一方面，金融目前重点关注基础设施领域的投资。 预计项目建设将加快开工，从而带动工程机械生产恢复。 预计2024年制造业整体钢材需求仍将保持相对稳定。

4、出口仍有望保持高位

2023年1-10月我国钢材出口将保持高增长。10月我国出口钢材793.9万吨，同比增长53.26%； 1-10月，我国出口钢材7473.2万吨，同比增长32.60%。 进口方面，10月份我国进口钢材66.8万吨，环比增加2.8万吨，同比下降13.25%； 1-10月，累计进口钢材636.6万吨，同比下降30.12%。 1-10月，我国钢材净出口6836.6万吨，同比增长44.69%。

价差优势是我国钢材出口保持高增长的主要原因。 2023年1月至10月，中国及全球热轧板卷价格呈现先升后降走势，中国钢价在国际钢材市场处于低位。 截至2023年11月17日，日本-中国热轧板卷离岸出口平均价差为33.82美元/吨，印度-中国热轧板卷离岸出口平均价差为68.90美元/吨，平均土耳其-中国热轧卷离岸价出口价差为68.90美元/吨。 平均出口价差为122.48美元/吨，我国钢材出口价格优势明显。

从出口目的地来看，亚洲增幅最大。 2023年1月至9月，我国钢材出口增长主要来自亚洲。 其中，越南累计增量219万吨，韩国增量174万吨，土耳其增量121万吨，阿联酋增量119万吨，沙特阿拉伯增量74万吨。 亚洲地区整体增幅显着。

海外供应刚性。 2023年1月至9月，全球前10大产钢国中，仅中国、俄罗斯、印度产量增长，其他国家均出现不同程度的下降。 具体来说，欧洲产量大幅下降，沙特产量同比增幅仅为9000吨。

作为欧洲最大的钢铁生产国，土耳其产量同比减少275.5万吨。 原因是2023年2月土耳其发生强烈地震，土耳其为数不多的能够生产板材的长流程钢厂之一的Erdmeir和Isdemir突然停产，板材供应缺口凸显。 因此，也带动了土耳其对进口板材资源的需求大幅增加。

2023年，我国钢材出口主要目的地为东亚和东南亚。 受益于制造业产能转移、经济快速增长和钢铁需求激增。

此外，欧洲粗钢产量下降的主要原因是小型钢厂的成本压力。 欧洲钢铁企业电炉炼钢占有很大比例。 今年全球厄尔尼诺现象造成极其炎热的天气，导致欧盟用电量激增。 目前电价虽然较2022年大幅下降，但仍高于2021年8月之前的水平。电力成本制约了小型钢厂的正常生产。 从产能角度来看，我们预计海外短期产能扩张能力有限。

人民币贬值有利于钢材出口。 2023年1月至10月，人民币兑美元汇率总体呈现上涨趋势。 2023年6月，美元汇率突破7.1，给出口企业带来新的机遇，有助于提升我国出口贸易和经济增长，进一步增强出口企业的竞争力。

展望2024年，我国钢铁成本相对海外国家仍具有较为明显的优势，东南亚等主要出口目的地经济增长较为强劲。 但海外供应受产业体系等因素限制，海外市场空间依然较大。 考虑到人民币升值将对出口产生一定影响，我们认为2024年我国钢材出口量可能会小幅下降，但出口量仍有望维持较高水平。

（二）供给依然刚性，供需关系或将环比改善。

2021年以来，钢铁行业连续三年调控粗钢产量，每年同比没有增加。 预计刚性供给将成为常态。 考虑到政策的连续性，假设2024年粗钢产量仍需“平控”，即粗钢产量与2023年持平。

2023年，基于持平控制假设，预计全国粗钢产量为10.18亿吨。 同时，1-10月，全国出口钢材7473万吨，进口637万吨，累计净出口6836万吨。 预计11-12月钢材出口将保持高位。 假设11-12月平均净出口值为700万吨，则预计2023年全年钢材净出口量为8236万吨。 按粗钢成品率96%计算，对应粗钢净出口量为8579万吨，因此2023年粗钢表观消费量为93217万吨。 我们计算每万元GDP对应的粗钢表观消费量。 基于2023年政府工作报告中今年GDP增​​速5%左右的假设，计算出2023年每万元GDP对应的粗钢消耗量。 观察到的消耗量为 78.42 公斤。

假设2024年整体经济结构不变，参考2023年预估数据，测算出不同经济增速下我国2024年粗钢表观消费量如下：

按此消费强度计算，如果2024年我国GDP增速达到5%，可供出口量为3918万吨，同比下降54%。 我们认为，考虑到经济韧性，海外需求下降54%的概率较低。 明年国内外价差有望缩小，行业供需格局有望改善。

此外，目前钢材市场库存处于较低水平。 如果2024年钢铁需求改善，库存水平降低可能会给钢价带来一定程度的弹性。

综合来看，2024年钢材供需改善的概率较大。供给方面，政策仍将使供给刚性化。 在需求方面，建筑材料房地产可能会继续降低，但预计基础设施将带来一定的增量需求。 建筑材料的供求可能会有所改善，但预计将保持弱平衡。 制造业的传统需求相对稳定，但是基础设施的回收将相应地推动对建筑机械和钢结构的钢的需求。 因此，从主要类别的角度来看，需求在2024年仍可能显示一定程度的结构分化，并且预计板市场的性能将比建筑材料更好。

（3）预计原材料成本压力将减少

1. RMB赞赏是坏消息

供应侧的表现稳定。 我的国家主要从澳大利亚和巴西进口铁矿石。 在2021年，2022年和2023年的前10个月中，从澳大利亚和巴西的平均货物分别为1.0643亿吨，1.0655亿吨和1.0791亿吨。 在2023年，整个装运量保持稳定，并略有增加。中国港口到达也表现稳定。

从2021年到2023年11月，全国26个港口的铁矿石到达的平均值分别为2197万吨，2177万吨和219.693万吨； 45个港口的铁矿石到达的每周平均值分别为228.828亿吨，分别为22.4909吨。 百万吨，229.418亿吨。 铁矿石的到达体积也保持稳定。

在铁矿石的需求方面，由于中国采用的“平坦控制”政策，对铁矿石的需求将保持稳定。 全球流动性的变化将成为2023年铁矿石价格的主要驱动力。期待2024年，流动性的变化将减弱，尤其是对人民币的欣赏，这可能会使中央铁矿石价格下跌。

2.预计煤炭有望稳步降低可乐价格

粗钢产量的刚度确定可乐需求很难生长。 可乐价格波动主要受煤炭供应的影响。 但是，焦化煤的进口将在2023年大幅增长。截至9月，该国进口了7273万吨焦化煤炭，去年同期增长了60％。 在国内供应方面，2023年前9个月的平均每月焦化煤产量为4127万吨，比2022年的4098万吨略有增加。

我们认为，预计焦炭供应的持续改善将稳步向下推动可乐价格中心。

3.报告摘要

（1）具有各种优势和稳定利润的板块材料的领导者

考虑到2024年对房地产的钢铁需求将保持较低水平，因此在整个行业的需求中，经历爆炸性增长可能很困难。 需求方面仍将在2024年的结构需求中主导，造船，汽车和家用电器行业的需求可能仅限于某些钢铁产品。 价格和利润构成有效的支持。 我们认为，对工业面板的需求将比建筑材料更好。

在该行业的个体股票中，仍然存在结构性的机会。 因此，应注意具有出色产品组合和稳定盈利能力的钢铁公司。

稳定的利润：由于其出色的品种结构及其具有某些定价功能的产品，该公司可以有效地将成本转移到下游客户，从而获得相对稳定的利润。 同时，由于严格禁止钢铁行业增加新的生产能力，因此未来的资本支出将相对较小。 因此，稳定且持续的利润使公司能够支付股息。

估值低：截至11月17日，通用钢铁部门的总价格比率（PB）为0.74倍，大多数股票仍处于破净水平。 在该行业内，我们选择具有较低价格比率且价格较低的股票比率。

其中，价格比率低于1次，而且市盈率低于第三季度的平均市盈率（11.29次）Pudong Steel（Shenwan） 2017年至2022年第1季度，整个行业的盈利能力保持相对稳定。

此外，如果行业供求在2024年有了显着提高，则预计钢铁价格将促进总体行业利润的大幅上涨，而高质量的公司也有更大的利润提高空间。

基于上述分析，Valin Iron and Steel，Nanjing Iron and Steel Co.，Ltd.，Baosteel Co.，Ltd。和Xingang Co.，Ltd.