华泰期货研究院：央行不宽松行为引发市场压力，美联储3月会议纪要揭示短期耐心与长期加息选项

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上图中所有品种的观点是主力合约的短期观点，具体情况需以官网报告为准。

宏观&大类资产

宏观大类：流动性的一次干扰

央行保持不宽松的态度，这继续给市场带来了压力。美联储在 3 月的会议纪要中继续提及短期、耐心且长期的加息选项。而人民银行多日按兵不动，似乎是在为 MLF 到期前的降准做准备。短期内，市场的流动性呈现出紧张的局面。在 2018 年，港元触及弱保之后，分别在 9 月 21 日、11 月 2 日和 12 月 3 日出现了大涨，股指也分别承受着压力。3 月，中美通胀在油价带动下呈现上行态势。这究竟是临时性因素所致，还是这种临时性会持续延长呢？2019 年，中国加快了新型城镇化的步伐，而在周期下行的尾端，市场的碰撞也将进一步加大。需关注人民币端的波动风险。

策略：维持避险资产中性，风险资产减配

风险点：通胀预期快速上行

中国宏观：通胀回升

昨日统计局公布了 3 月的通胀数据。CPI 同比增速和 PPI 同比增速都按照预期上涨了。CPI 同比增速回升，主要是因为食品价格大幅上涨。PPI 同比增速回升，主要是因为生产资料价格回暖。目前来看，随着生猪供给端的收缩，在这一年里 CPI 仍然有回升的空间。基建发力、企业复工使得需求复苏，同时油价上涨，在这些影响之下，PPI 同比增速还有可能小幅回升。消费端通胀明显回升了，并且还有进一步上涨的余地。然而，此次通胀上涨是由结构性因素引起的，并非全面性的物价上涨。所以，预计央行对通胀上涨的短期容忍度会提高，通胀的回升暂时不会对货币政策操作空间形成制约。

策略：权益市场中性

风险点：宏观刺激政策超预期

金融期货

国债期货：通胀如期回升

猪肉价格走高，3 月工业品价格维持偏强形态，CPI 和 PPI 都出现上行。然而，CPI 方面低于市场预期，所以期债在数据落地后出现了小幅反弹。短期来看，目前能观察到中微观的经济数据依然偏强，并且猪价大概率会回升，降准预期出现了延后，因为 2Y 利率在本周有明显反弹，所以期债的做多逻辑目前或许还有所欠缺。此外，近期是国内 3 月宏观数据的落地时间。从高频数据来看，3 月大多呈现环比转暖的态势。由此预计，经济数据有望呈现出偏强的形态，利率的下行空间或许会受到限制。到了 5 - 6 月，随着猪周期的开启，猪肉产量出现季节性收缩，并且 CPI 翘尾因素的影响较高。这样一来，通胀可能会进入到年内阶段性的高点位置，从而对期债价格的反弹形成制约。

策略：短期中性5-6月谨慎看空

风险点：经济超预期走弱

股指期货：等待更多基本面数据的验证

PPI 反弹落地的同时，股指市场在昨日出现了回落情况，全行业的资金呈现出净流出的状态。从短期角度来看，股市在美联储宽松预期落地并且国内信用得到修复之后，其估值已经得到了较为充分的扩张。在短期内，或许需要等待近期更多的基本面数据进一步得到确认。从高频数据来看，挖掘机销量走高，一二线城市下游地产销售回暖。这两者都从行业中微观角度展现出，经济数据在近期出现了环比回暖，并且对股指有一次在盈利预期层面的支撑。海外情况方面，美国的生产者物价指数（PPI）出现了超预期的回升。然而，美国信用周期的见顶，或许意味着美股很可能已经处于风险的前夕。倘若美股开始下跌，那么全球的权益资产或许都有被下调的可能性。对于 A 股而言，目前它仍然是一个不可忽视的重大风险项目。从中期来看，随着信贷周期在一季度有很大概率见底，A股的中长期配置资金或许已经迎来了希望的曙光。

策略：短期谨慎看多（大盘强于小盘）

风险点：美股断崖式下跌

能源化工

原油：OPEC3月产量继续下滑

本月三大机构月报陆续发布。EIA 上调了 2018 年非 OPEC 供应的基数，所以 2019 年增速有所下调，从 239 万桶/日下调至 224 万桶/日。OPEC 也上调了 2018 年非 OPEC 供应的基数，其 2019 年增速从 224 万桶/日下调至 217 万桶/日。IEA 基本维持不变，为 175 万桶/日。从需求方面来看，三大机构修正幅度较小，总体增速仍在 120 万桶/日至 140 万桶/日之间。根据三大机构数据，OPEC 产量目前在持续下降，大概到 3000 万桶/日左右。我们觉得当前的平衡表依旧趋向于收紧。然而，市场存在担忧，即 OPEC 可能会因为产量下降而增产石油。我们认为不排除 OPEC 在 6 月份的会议上做出放松限产的决定，不过这仍取决于油价以及库存水平。如果布伦特接近 80 美元/桶，那么 OPEC 增产的可能性会增大。但就目前的情况而言，在二季度内增产的可能性不大。

策略：看多，布伦特买1906抛1911

风险：全球经济增长失速导致原油需求不及预期

沥青：淡季需求仍显疲弱

近期沥青价格处于僵持状态。原油成本端提升较为明显，然而需求端疲弱，致使沥青销量变差。目前来看，部分地区的炼厂已出现累库情况，且累库幅度在上升。但由于前期库存基数相对较低，目前供给端没有因降低价格而产生过大压力。后期，随着中油秦皇岛等炼厂从检修中恢复，供给量会继续扩大，价格压力也会随之增加。

策略建议及分析：

建议：要谨慎看待做空的情况，在方向上可以尝试继续做空炼厂的利润。在原油端，可以采用交割标的为中质含硫原油的 SC 合约。

风险：委内瑞拉马瑞油出现断供；国际油价持续大幅回调

燃料油：新加坡库存维持在近期高位水平

根据 IES 的最新数据可知，在 4 月 10 日当周，新加坡渣油库存为 2167 万桶。此库存较前一周增加了 0.7 万桶，涨幅为 0.03%。尽管本周新加坡库存与上周相比基本没有增长，但它依然处于近一年以来的高位水平。在 4 月 8 日当周，富查伊拉出现了大幅的库存累积。其库存水平达到了 16 个月以来的高位。这反映出亚太与中东的燃料油市场目前都面临着供应过剩的问题。从短期来看，如果船燃的需求仍然没有好转，那么这两个地方的库存压力就很难得到缓解。气温上升后，中东以及巴基斯坦等国的燃料油需求会显著增多。大概在 5 月份来临之际，燃料油的基本面会因为电厂消费进入旺季而得到改善。

策略为保持中性，需等待燃料油基本面得到修复之后，再对 FU1909 - 2001 进行正套操作。

风险在于船舶脱硫塔的安装数量超出预期而有所增长；在临近 FU 交割的时候，多头在接货方面的能力或者意愿不足，从而导致内外盘的月差结构出现背离。

PE与PP：市场对高价货源谨慎，成本端利好正在消散

昨日 L 出现震荡。上游在高价之后，库存去化的速度放缓了。中游以及港口的库存出现积压的情况。库存压力正在从上游向中游进行转移。下游在原料价格升高之后，主要是以刚需采购为主。本周新增的检修数量不多。目前无论是开工情况还是供给情况，都处于高位。在外盘方面，PE 的报价上调了，但是由于内盘在上升，进口窗口有逐渐扩大的趋势。需求端方面，三四月份属于传统地膜需求的季节性旺季。然而，当前下游的开工率已经达到了顶点。需求端能够对价格起到一定的支撑作用，但是这种支撑将会逐渐地环比减弱。从近期的情况来看，今日价格的上行动力已经表现出了不足。在标品货源充足的情况下，现货对高价货源表现出了严重的排斥，导致成交情况不佳，基差也在逐渐收窄。当前生产利润处于历史同期的偏低水平。上旬销售压力不大，这使得期价存在一定的想象空间。周内从成本端和宏观角度来看，期价仍有上行的可能，但中游面临着一定的压力。下游库存处于中位，并且需求在逐渐回落，对高价货源的不满情绪开始显现。同时，当前价位的上方受到进口窗口开关平衡点的压制，而且原油由于俄罗斯增产的暗示而出现止涨的情况。因此，不建议过分追涨 PE。[id_1264935914]

套利方面：LP呈现稳中有跌的态势。

主要风险点包含：原油出现大幅摆动；存在中美贸易摩擦；补库的力度情况；非标价格发生变动。

昨日 PP 呈现震荡态势。上游在高价之后，库存去化的速度放缓了。中游以及港口的库存出现积压的情况。库存压力正在从上游向中游进行转移。下游在原料价格走高之后，主要是以刚需进行采购。本周新增的检修数量不多。目前无论是开工情况还是供给情况，都处于高位。共聚 - 拉丝的价差处于稳中有升的状态。在价差方面的支撑情况一般。粉料和丙烯处于稳中有升的状态。成本端和替代品的支撑表现与上一个周期相比有所好转。需求方面，PP 的需求端在季节性方面比 PE 弱。然而，3 月和 4 月是汽车白电产销上半年的传统旺季，这会对原料价格起到一定的支撑作用。但随着二季度的推进，总体情况将会环比走弱。从近期来看，今日价格的上行动力已经显得不足。在标品货源充足的情况下，现货对高价货源的排斥非常严重，导致成交情况不佳，基差也在收窄。当前生产利润处于历史同期的偏低水平。上旬销售压力不大，这使得期价存在想象空间。周内从成本端和宏观角度来看，期价仍有上行空间，但中游面临着压力。下游库存处于中位，并且需求在逐步回落，对高价货源的不满开始显现出来。同时，当前价位的上方受到进口窗口开关平衡点的压制，而且原油由于俄罗斯增产的暗示而出现止涨的情况。因此，不建议过分追涨 PP。套利方面，目前已经证伪了需求驱动。PE 在近几年进行了投产，这给当前的港口带来了较高的压力。由于这种压力，即使在农膜阶段性旺季的情况下，港口仍没有太多上冲的空间。预计 LP 价差近期会在稳定中出现下跌。

策略：单边：中性谨慎偏空，成本端较强，虽有上行空间，但市场对高价货源排斥，故即使上涨也较为可能是在超涨问题全部修复之后，故明日不建议过分追涨，同时谨防原油止涨后诱发的冲高回落;套利：LP稳中有跌

主要风险点：原油的大幅摆动；中美贸易摩擦，补库力度，非标价格变动

甲醇方面，西北南线提前进入转弱态势，需关注春检的高峰节点；在港口方面，江苏地区的去库情况符合季节性特点。

港口市场方面，港口基差一直处于较弱状态，维持在-30 左右。江苏地区的去库情况已经兑现，但基差仍未出现反弹。4 月中下旬的到港情况不如预期，呈现出季节性减少的态势。或许 4 月下又将重新面临到港方面的问题。3 月下外盘复工之后，美金方面仍然没有受到压力。

内地市场方面：南线的情况再度转弱，春季检修的高峰在 4 月已经过去；临沂地区顺利恢复了生产工作，有部分刚需进行了采购；苏北地区的甲醛产业尚未恢复生产工作。

展望平衡表在 4 月会正式进入去库存阶段，其估值有希望出现反弹。不过，到了 5 月至 6 月外购 MTO 正常生产之后，平衡表依然会有小幅的累库情况。除非内地的估值下降，从而再次引发额外的减产行为，不然的话，就不会有明显的、持续的去库驱动因素。在整个 5 月至 6 月期间，高库存的问题仍然难以得到解决。

- 跨期方面：进行空 MA5 多 MA9 的操作（核心问题在于 5 月交割之前，当前期现冻结量能否得到解决，如果不能解决，就会给展期留出空间），等待 4 月下煤头春检结束以及到港季节性减少结束之后，继续介入空 MA9 多 MA1 的操作。

风险：外购MTO久泰及南京志诚提前至4月已顺利持续正常开车

基差稍微走弱了。

烧碱处于弱势，而电石则强势，这推动了氯碱成本的上升，引发了对春检额外增量的遐想。

- 跨期方面：社会库存的拐点已经显现，可持有 V9 - 1 的正套（在负基差年份启动时可能会稍晚）。

风险在于，从 15 年到现在都未曾触及氯碱成本线，需要进行实际的测试来了解减产的弹性，目前还不清楚这是否为硬性约束点。

PTA与EG:EG供应仍无显著收缩迹象 TA暂观望等待

上一交易日 TA 主力 09 呈现走高态势，夜盘则出现回落。EG06 再度出现下挫情况。在 TA 方面，成本端的 PX 近期主要是以稳中小升的态势为主。TA 的加工费持续回落，供应因利润激励而趋于回升。整体的供需处于去库阶段，然而未来的去库节奏存在一定的不确定性，大厂的策略行为影响较大。近期需要警惕化工环保安全治理或者意外事故的延伸影响，如果出现意外，就比较可能会偏向正面。EG 方面，供应端目前没有明显的收缩迹象。在后期，EG 供需过剩压力的缓解，或许主要依靠利润以及价格的弱势状态，以此来促使供应端持续收缩。从价格走势来看，TA 总体暂时持有中性观点，主要是以等待回调、低估值多配的机会为主，参考区域在 6050 附近；EG06 在中短期持有谨慎偏空的观点，策略上适量持有空单，在反弹时可以考虑补回所减少的空单，后期需要关注是否会出现集中性减产的情况。

策略方面，TA 目前持中性观点，会等待回调之后再考虑进行多配，可参考区域在 6050 附近；EG06 在中短期持谨慎偏空的观点，策略上适量持有空单，在反弹时可以考虑补回之前减去的空单。在跨期操作上，TA 会等待价差收窄之后进行正套，要关注 7-9 的正套机会，入场参考在 50-100 附近；EG 要关注 6-9 的反套，入场参考在 0 附近，目标是 200 附近。

主要的风险点在于：其一，TA 的需求端呈现出大幅低于预期的情况；其二，EG 遭遇了重大的意外冲击，从而影响到了供应端。

天然橡胶：低产期现货偏紧，期价震荡偏强

11 日，沪胶主力的收盘价格为 11910 元/吨，相较于前一日下跌了 45 元/吨；混合胶的报价是 11400 元/吨，比之前上涨了 25 元/吨；主力合约的期现价差为 460 元/吨，比之前减少了 295 元/吨。前二十主力的多头持仓量为 101681 手，增加了 1722 手；空头持仓量为 133092 手，增加了 794 手；净空持仓量为 31411 手，减少了 928 手。

上周末时，交易所的总库存为 439352，比之前增加了 2052；交易所的仓单为 422330，比之前增加了 180。

原料包含生胶片 51.35 且其数值为-0.53，杯胶 41.50 且数值为 0，胶水 51.50 且数值为 0，烟片 54.45 且数值为 0。

3 月 29 日截止时，国内全钢胎的开工率是 75.89%，且比之前增加了 0.55%。国内半钢胎的开工率为 71.44%，同样比之前增加了 0.55%。

观点：昨天期价呈现偏强震荡的态势。在盘中，国内 3 月 CPI 以及 PPI 都有所回升，这与市场预期相符。当下，国内外的产区正处于低产期，产量的释放比较有限。据卓创所了解到的情况，云南西双版纳产区受到气候干旱、价格低迷以及局部出现白粉病等因素的困扰，从开始割胶到现在，产出的胶量是有限的。然而，随着昨天产区开始降水，在后期，产量或许有希望重新增加。泰国北部已经开始收割，南部将在下周宋干节之后开始进入收割期。从泰国原料的价格走势方面来看，价格保持着偏强的走势，这与低产期有关。昨天，泰国原料价格稳定且有小幅下跌。国内的现货价格保持着反弹态势，其中，混合胶上涨了 25 元/吨，全乳胶上涨了 250 元/吨，基差重新变窄。截止到昨天，主力合约对混合胶升水 510 元/吨。4 月橡胶的整体情况是供需两旺。新一季开割即将来临，并且目前泰国产区的原料价格较为良好，这有望增加后期的供应量。然而，当前正处于产量较少的阶段，近期产区的天气状况非常关键。下游需求处于金三银四的旺季，但是由于目前的期价比较低，价格向下的空间较为有限。当前国内处于高库存状态，对 1905 合约产生了影响。由于交易所库存较高，1905 合约存在交割压力，在上涨时也会遇到阻力。

策略：中性

风险：无

有色金属

贵金属：美国3月PPI月率录得去年10月来最大涨幅

昨日日内，宏观方面的数据情况是相对较为稀疏的。到了晚间美盘时段，首先公布了美国 3 月 PPI 数据。因为受到美国国内汽油价格大幅上升的影响，所以美国 3 月 PPI 月率上涨了 0.6%。

随后诸多各国央行官员的讲话接连到来。有日本央行行长黑田东彦，还有英国央行行长卡尼以及美联储的诸位官员。他们的讲话内容涉及较广，比如英国央行行长卡尼针对当下市场关注的英国脱欧事宜发言，称英国脱欧协议是否会无限延期不会影响其任期。日本央行行长黑田东彦称，预计全球经济增速会在二季度开始回暖。此前，欧洲等地的经济放缓状况十分明显。在这种情况下，昨夜美元指数再度展现出相对强劲的反弹态势，而 Comex 黄金则失守了 1300 关口。

基本面概述：昨日贵金属价格呈震荡格局。上海黄金交易现货金银成交量与昨日相比变化不大。近期上金所金银成交量时常大增与大减交替出现。这表明市场或许仍有较强观望情绪。

而光伏板块下跌了 1.55%。

策略为中性。昨日，PPI 数据相对较好，在此情况下，美元指数再度大幅回升。然而，金价未能延续此前的震荡上行态势。所以，目前的操作思路建议回归高抛低吸策略。此外，还可以继续顺势做多金银比价。

铜：现货市场成交积极，现货升水再度走强

11 日，现货市场的升贴水相较于上个交易日有了改善。贸易商之间的交投较为活跃，低升水的货源比较容易达成交易。此外，绝对铜价格的下降也引发了下游需求的采购行为。在当日，现货市场的成交情况较为积极。

上期所仓单在 11 日出现了下降的情况。当下的现货主要是以升水的态势为主。并且现货市场的成交情况较为良好。所以仓单持续流出。然而由于临近交割的时间，这就导致短期仓单的变化预期呈现出较为反复的特点。

11日，精炼铜现货进口小幅亏损，变化不大；洋山铜升水持平。

另外，Codelco 公司的董事会主席 JuanBenavides 在圣地亚哥接受采访时说道，Chuquicamata 和 Salvador 冶炼厂预计在年中能够满产运行。这意味着美洲库存重建仍需要时间。

另外，SMM 调研数据表明，3 月铜板带箔企业的开工率是 74.51%。与上月相比，开工率增长了 27.61 个百分点。和去年同期相比，开工率减少了 6.70 个百分点。

中国 3 月 CPI 重回“2 时代”。从宏观方面来看，其同比为 2.3%，创造了 5 个月以来的新高。并且，这也是 4 个月来首次重新回到 2%的上方，这表明通胀存在一定的压力。

综合来看，现货市场在短期内面临着较大的供应压力。不过，这种压力预期会有所缓解。基于此，国内去库存的预期保持不变。所以，仍然建议大家关注期现套利，尤其是在 1904 合约交割之后所出现的期现机会。

总体上，铜精矿供应相对偏紧。所以，整体精炼铜供应预期会维持偏紧格局。尤其在中国之外的地区，供应较为紧张。在全球范围内，库存出现了重新分布的情况。国内库存的积累有所改变，并且国内库存已经进入了下降阶段。另外，目前需求领域的表现较为乏力。国网的投资没有特别值得期待的地方。汽车消费数据比较差。不过近期宏观氛围随着一些指标，比如 PMI 等，有了一定的好转。这些因素对国内铜价格是有利的。

策略：中性

风险：需求低迷

镍不锈钢：304与201不锈钢利润率分化，镍中线供需偏空

镍不锈钢品种：

电解镍：昨日在国内市场，俄镍现货对无锡盘的近月升水出现了小幅的回落。在市场当中，俄镍现货资源稍微有些偏紧。然而近期，俄镍的进口窗口曾经一度开启，这意味着后期或许会有进口货源来进行补充。LME 镍的库存一直保持着下降的态势，沪镍的库存以及仓单也在继续下滑。从全球范围来看，镍板的显性库存处于偏低的水平。

近期中，镍矿价格出现了下降的情况。镍铁价格主要保持稳定。镍板相对于镍铁的升水有所扩大。从中线来看，镍铁的供应压力较大。然而，当前市场上的镍铁现货供应并不是很充足。通过即期原料计算，镍铁的利润较为丰厚。近期印尼镍铁的投产进度与预期相符，国内镍铁的投产进度在加快。印尼镍铁新增的产能集中投产的时间或许在二季度。国内山东鑫海的前四个炉已经投产了，第五台矿热炉有可能在四月上旬产出铁，第六台矿热炉预计在四月底产出铁，其投产进度明显加快了。内蒙古奈曼经安新增的镍铁产能或许会提前到 2019 年 7 月份投产。中线镍铁的供应压力仍然很大。2019 年，中国的镍铁产能有增加，印尼的镍铁产能也有增加，产能增幅可能高达 20 万镍吨/年。

近期铬矿价格有小幅度的回落，铬矿在港口的库存也有略微的下滑。部分产区的开工率提升了，而主产区的限电政策暂时还没有实施，下游的心理价位有所下调，这使得高碳铬铁市场的供应增加了，部分地区的库存也累积上升了。当前内蒙古的限电政策暂时还没有开始实施，可能会在四月中旬开始实施，到那个时候或许会对高碳铬铁的价格起到支撑作用，近期高碳铬铁的价格表现得比较弱。

前天青山 304 热轧 4 月期货新盘价格下跌，昨日不锈钢市场成交价全面下调。近期 304 不锈钢价格持续下跌，冷轧价格已把 2 月份以来的大部分涨幅吐回。然而，市场上成交情况依然较为一般，钢厂远期订单成交情况不佳。当前，用即期外购原料计算，304 不锈钢厂临近亏损，201 不锈钢利润率明显比 304 不锈钢好。从不锈钢厂的排产计划可知，四月份 300 系不锈钢的产量处于高位，后续的供应压力依然很大。Mysteel 的数据表明，上周不锈钢库存有了些许回升，其中 200 系和 400 系有所下降，而 300 系又回升了。细分 300 系库存来看，无锡和佛山都有小幅的增加，热轧库存的增量比冷轧库存略大，但冷轧库存的绝对值要高于热轧库存。上周 300 系不锈钢库存整体来看再次出现回升的情况。市场信心不足，这使得去库的进程不够顺畅。

镍观点：从中线来看，供需情况偏空。因为中国与印尼的镍铁新增产能在逐渐投产，这使得镍铁的供应有较大的增量。然而，300 系不锈钢的产能并没有增加，并且 300 系不锈钢目前处于高库存、低利润的状态，需求也较为弱势。这种情况最终可能会导致后期不锈钢厂进行减产，进而拖累镍的需求，所以中线镍价偏空。短期而言，宏观氛围有回暖的迹象。四月份的需求，目前还无法被完全证伪。镍铁的供应压力，暂时还没有显现出来。沪镍的库存处于比较低的水平。然而，随着进口窗口的打开，后期镍板的供应可能会有所增加。短期之内，镍价或许仍然会维持在高位震荡的状态。但从后期来看，供需情况或许会逐渐转为偏空。

不锈钢价格表现较为弱势。供应方面存在压力，需求也呈现出疲态，这使得不锈钢价格承受着压力。不锈钢厂的远期订单成交情况不佳，并且 304 冷轧库存处于历史高位，持货商主要以出货为主要行动。从不锈钢厂的排产计划来看，四月份 300 系不锈钢产量保持在高位。如果后期需求仍然没有实质性的改善，那么不锈钢价格在中线可能会比较悲观。

策略：短期中性，中线镍与不锈钢偏空。

风险点在于不锈钢需求有了明显的好转，并且不锈钢库存开始回落；同时精炼镍库存在加速下滑；另外镍铁供应方面的压力一直到现在都未能得以兑现。

锌铝：期锌价格延续调整，铝锭去库速度放缓

NewCentury 在 3 月当季的锌产量比上一季度有大幅增长，增长幅度为 50%。这是因为其旗下的选矿厂生产效率得到了提升。矿增的逻辑依然在强化。然而，当前的矿石定价有所减弱，这对锌价的驱动作用是有限的。国内炼厂加快释放产能，然而 4 月份冶炼厂检修也比较多。下游正处于旺季，所以预计 4 月锌锭会维持去库状态。但能看出当前去库速度实际上没有达到去年同期的水平。换月之后，现货升水也有所回落，由此预计锌价的拐点即将临近。从中线来看，供给端的锌矿 TC 处于高位且震荡。矿山供给宽松的预期逐渐得到了验证。锌冶炼的利润一直维持在高位。所以，当市场因素如环保、搬厂等问题得到解决（时间节点可能出现在 19 年二季度）时，预计高利润模式难以持续。炼厂开工难以长期处于低位。锌矿供给的增加将会逐渐传导到锭端。金属端的供给增量也会上升。届时，进口窗口打开的预期仍然存在。锌锭供给预计将会增加。预计后续逼仓的风险将会逐渐降低。整体看中期沪锌仍存下行空间。

策略：单边：中性，观望。套利：观望。

风险点：宏观气氛回暖。

国内冶炼供给产能在逐渐提升。采暖季后电解铝利润得到修复。供给释放的压力依然较大。4 月旺季去库的速度仍在放慢。降税落地之后，现货保持升水。这与之前市场预期的需求提前透支不相符。据悉是大户超卖长单来支撑现货升水。所以预计现货升水不具有可持续性。预计铝价在短暂反弹后仍将保持下行趋势。电解铝的成本，像氧化铝、阳极碳素等，其重心在持续下降。预计电解铝的减产规模难以进一步扩大，并且新增产能将会按照预定时间释放。所以，铝市向上的推动力量不是很大。风险点在于亏损因素有可能会使得电解铝企业的减产大幅度增加，要是这样的话，铝价或许会出现反弹的情况，不过反弹的力度还得看后续的减产规模。

策略：单边：中性，观望。套利：观望。

风险点：宏观气氛回暖。

黑色建材

钢材：钢材消费强劲，期现同涨

4 月 11 日 Mysteel 公布了最新的钢材周库存数据。数据显示，钢材社库减少了 87.69 万吨，厂库减少了 28.92 万吨。螺纹钢社会库存为 767.16 万吨，比上周减少了 51.04 万吨。螺纹钢厂库为 206.86 万吨，比上周减少了 21.08 万吨。热轧社库减少了 10.67 万吨，厂库减少了 2.91 万吨。钢材总产量增加了 12.43 万吨，产量增幅有所放缓。钢材产量的增幅有所减缓，然而消费一直保持较为旺盛的态势，这种情况推动了盘面上行。近期，原料价格出现了大幅上涨，这使得钢材的成本中枢将会向上移动。并且数据表明，钢材的消费依然十分强劲。从后市来看，仍然应该以多头的思路来对待。预计在短期内，钢价将会维持在高位并呈现出震荡走强的态势，建议在价格下跌时进行买入操作。

（3）跨品种方面，进行多 rb1910 空 hc1910 的操作，还可以继续持有。

风险：限产政策变化、下游需求大幅下跌、贸易战谈判变化

铁矿：止不住的钢产量，空不了的矿价格

昨日产量库存数据表明，调研的企业螺纹产量为 349.99 万吨，比上周又增加了 5.17 万吨。热轧产量是 331.87 万吨，相较于上周略微减少了 0.1 万吨。五大钢材品种的产量比上周增加了 12.43 万吨。铁矿的消费端持续稳定地增加，这与钢厂四月复产增多的判断相符合。在限产干扰减少的这种情况下，对铁矿价格起到了利多的作用。钢厂铁矿石库存处于偏低状态。近期，矿石采购的活跃度有可能会持续提升。巴西淡水河谷的矿山减产情况较为确定，如果不进行复产，那么减量在二季度将会逐渐显现出来。在钢材处于旺季的情况下，矿石的供需矛盾变得十分突出。另外，澳洲矿山遭遇了飓风和洪水等自然灾害，其影响虽然不像淡水河谷溃坝事件那么大，但对铁矿来说也是利好的。总体上，应秉持多头的思路。

请查看周报《三大矿山削减 19 年发运量，铁矿价格大幅上涨》以及季报《供给收缩初显现，库存下降力度大》以获取更多详细分析。

4. 跨品种方面，没有相关策略。

风险包括巴西 Vale 矿区的复产情况，人民币出现大幅波动，以及钢厂限产政策的变化。

焦炭与焦煤：少数贸易商抄底囤货，等待焦炭库存拐点确认

- 焦煤方面，短期之内焦炭的情绪逐渐变得稳定，部分焦企开始采购库存较低的煤种。介休地区的前期停产煤矿逐步实现复产，长治地区的前期停产煤矿也逐步落实复产。随着这些煤矿的复产，当地的供应情况有所缓和。在当地，低硫主焦的价格累计下跌了 130 到 150 元/吨。综合各方面的情况来看，短期内煤焦市场仍然维持着偏弱的运行态势，正在等待库存以及需求的拐点得到确认。

套利方面：存在焦炭、焦煤 5 - 9 的反套操作。

风险点在于煤矿安全检查的力度有所减弱；中美贸易战的预期变得更差；焦炭的库存累积超出了预期；成材的库存累积也超出了预期。

动力煤：港口高卡煤需求较好，短期市场多为观望

期现货方面：昨日动煤主力 05 合约上涨了 0.6 达到 619；5 月与 9 月的价差为 27.2。大秦铁路在进行检修，导致短期内发运受到限制；港口高卡低硫煤的供应较为紧张；市场上多空双方存在分歧；多数参与者处于观望状态。

秦皇岛港的日均调入量在-0.7 万吨至 48.8 万吨之间，日均吞吐量在-3.7 万吨至 49.8 万吨之间，锚地的船舶数量为 45 艘。秦皇岛港的库存为-1 万吨至 642 万吨；曹妃甸港的库存为+4.3 万吨至 399.3 万吨，京唐港国投港区的库存为-2 万吨至 195 万吨。

沿海六大电力集团的电厂日均耗煤量在 0.35 万吨至 68.7 万吨之间；沿海电厂的库存处于-12.4 万吨至 1535.13 万吨的范围；存煤可用天数在-0.29 天至 22.35 天之间。

海运费方面，波罗的海干散货指数为 734 ，中国沿海煤炭运价指数在-28.41 到 739.34 之间。

晋北地区因港口市场好转，煤价有小幅上涨，库存较低，但发运出现倒挂的情况，贸易商的采购积极性依然不高。电厂方面，近期每日的消耗维持在较高水平，电厂没有进行大规模的补库操作，库存累积的速度比较缓慢，下游电厂 5 月的招标基本上已经结束，中高卡的煤需求较为疲软。

策略为中性。正值用电处于淡季时期，下游的电厂大多是以消耗库存作为主要行动。需要关注后期电厂在淡季时的补库需求。

风险：煤矿安全检查力度缩减；电厂补库不及预期

农产品

白糖：冲高回落

外盘 ICE 糖 11 号 05 合约的收盘价是 12.66 美分/磅，它比前一交易日下跌了 0.15 美分/磅；内盘白糖 1909 合约的收盘价为 5220 元，比前一交易日上涨了 8 元；郑交所白砂糖的仓单数量是 17509 张，比前一交易日减少了 179 张，有效预报仓单有 8432 张。国内主产区的白砂糖，在柳州的现货报价为 5290 元/吨。此报价较前一交易日上涨了 10 元。4 月 5 日至 4 月 11 日期间，广西凤糖融水和睦制糖有限责任公司等 6 家糖厂陆续收榨。目前广西已有 63 家糖厂收榨。预计本周还会有 5 至 10 家糖厂计划收榨。咨询机构 JobEconomy 在周三预期，巴西中南部地区 2019/20 年度糖产量为 2850 万吨，比上次预估上调了 100 至 200 万吨。甘蔗产量预计为 5.70 亿吨，与上一年度大致持平。这表明乙醇产量减少，乙醇产量预计为 283 亿公升，低于 2018/19 年度创纪录的 309 亿公升。

逻辑分析：外盘受到原油上涨以及巴西雷亚尔升值的带动，从而出现了反弹。然而，印度的糖产量或许会成为潜在的利空因素。在国内市场中，糖协 3 月的销糖量数据呈现利多态势。但是，从中长期来看，甘蔗种植直补以及白糖市场化的利空因素尚未真正落实。总体而言，内外盘处于多空相互交织的状态。

策略倾向于中性，建议投资者保持观望的态度。对于激进的投资者，可以考虑进行买 1 抛 9 的套利操作。

风险因素：政策变化、巴西汇率、原油价格、异常天气

棉花：小幅收高

2019 年 4 月 11 日，郑棉 1909 合约的收盘价是 15895 元/吨，国内棉花现货的 CCIndex3128B 报价为 15643 元/吨。棉纱 1905 合约的收盘价是 24320 元/吨，CYIndexC32S 为 23080 元/吨。

郑商所一号棉花的仓单数量为 22286 张，有效预报数量也为 22286 张，两者总和为 22286 张，比前一日增加了 114 张。

印度棉花协会（CAI）报告称，CAI对印度国内 2018/19 年度棉花产量进行了再度下调。原本产量为 558 万吨，现在降至 546 万吨。进口量保持 46 万吨没有变化。国内需求维持在 537 万吨也未改变。出口量从 85 万吨下调到 80 万吨。期末库存从 29 万吨下调至 22 万吨。在 2019 年 3 月 31 日这个时间点，印度棉的上市量为 435 万吨，上市进度达到 80%。

全国棉花交易市场库对新疆核查点进行了统计。2019 年 3 月份出疆棉运输量有环比增长。增长幅度较大。其中运到山东省的是 6.63 万吨，环比增幅为 370%。运到河南省的是 6.18 万吨，环比增幅为 428%。运到湖北省的是 2.96 万吨，环比增幅为 558%。这三个省份的运输量加起来，总共占 3 月份出疆棉运输量的 60.8%。

然而，由于双方存在较大分歧，预计中美之间的贸易问题在短期内难以完全得到解决。国内，春节假期过后，纺织企业的开机情况较为良好，市场的走货量有所增加，纺织企业或许会面临原材料补库的需求，这种情况将在短期内对棉价起到支撑作用。从长期来看，倘若中美贸易战能够得到有效的解决，那么或许会增加我国对棉花的需求，从而提振棉价。

策略：短期内，我们对郑棉持中性观点。

风险点：政策风险、主产国天气风险、汇率风险、贸易战风险

豆菜粕：继续震荡

CBOT 大豆在周四收盘时出现下跌。7 月合约下跌了 6.2 美分，报 909.4 美分/蒲。交易商表示，这是因为美国出口数据不佳，同时南美大豆产量的预估被上调了。USDA 报告显示，在截至 4 月 4 日的那一周，美国出口销售净增了 28.04 万吨，低于市场的预估。巴西 CONAB 把产量预估往上调至 1.13823 亿吨，阿根廷罗萨里奥交易所将该国大豆产量上调到 5600 万吨。美国新作先是刚遭遇暴雨和洪涝灾害，接着又将要面临暴风雪的冲击，暴风雪有可能引发大平原各州新一轮的洪水，要密切留意对玉米、大豆播种面积的影响。

豆粕继续呈现窄幅震荡的态势。豆粕的成交火热程度依然没有减退，在昨日，总成交达到了 32.155 万吨，并且大多是现货成交，成交的均价为 2508（+13）。其他方面保持不变，因为部分油厂处于停机检修或者缺豆停机的状态，上周的开机率从 47.07%下降到了 45.25%，而进口大豆的库存则停止了下降并开始回升。在下游成交方面，上周油厂豆粕每天的平均成交量是 24.62 万吨，与上周相比有所增加。开机率下降了，但成交情况良好。到 4 月 5 日的时候，沿海油厂的豆粕库存从 63.22 万吨减少到了 60.84 万吨。

菜粕市场需要继续予以关注政策。基本面的变化较为有限。在 4 月 5 日当周，沿海菜籽压榨厂的开机率为 9.94%，菜籽库存为 64 万吨。从消费方面来看，由于未来菜粕的供给存在不确定性，并且豆菜粕价差处于历史低位，这使得水产饲料中菜粕的添加比例降至最低，甚至被饲料厂舍弃而不再使用。上周一周时间里，菜粕的合计成交量仅仅为 1200 吨，而昨日的成交为 2500 吨。截至4月5日菜粕库存由2.98万吨降至2.45万吨。

策略是谨慎看空。USDA 预估的新作面积并非最终的结果，在当前比价以及天气的影响下，大豆的种植面积依然有可能增加。同时还需要关注中美之间的贸易谈判，倘若美国庞大的期末库存无法被消化，那么 CBOT 将会继续弱势运行。在国内，4 月中下旬进口大豆到港的数量会增加，到那个时候豆粕价格依然有可能承受压力，5 月的合约可能比 9 月的表现更弱。

风险：中美贸易谈判、非洲猪瘟疫情发展等

油脂：回落后仍有反弹动力

昨日美盘呈现下跌态势。南美地区的整体产量有了进一步的上调。CONAB 预估巴西的大豆产量为 1.13823 亿吨，在此之前的预估是 1.13459 亿吨。同时，布交所预估阿根廷的大豆产量为 5500 万吨，之前的预估是 5300 万吨。马盘昨日仍在走低。MPOB 报告称，3 月产量环比增加 8.24%，达到 167 万吨。出口提升 22.55%，达到 161.7 万吨，这基本符合预期。库存为 291.7 万吨，高于预期。CIMB 预估库存为 271.3 万吨，环比下降 10.9%。彭博预测产量为 165 万吨，相比之前增长了 7.1%。进口量为 6 万吨。出口量为 163 万吨，相较于之前增长了 23.5%。消费在 20 万吨到 32 万吨之间。库存为 287 万吨，减少了 5.9%。这份报告的倾向是偏空的，后期马来进入了增加库存的周期，压力是很明显的。ITS 预估在 2019 年 4 月 1 日到 10 日期间累计出口 490435 吨，而上个月同期是 434713 吨，增幅为 12.8%。国内油脂行情有小幅回落的情况，不过和外盘相比是偏强的。近期在华东地区，棕油的需求状况良好，终端的货物运输很顺畅。即便面临到港压力，基差依然能在小幅上涨的同时保持稳定。天津地区的贸易商在 4 月时对 24 度棕油报出 05+40 的价格，与前一天是持平的。终端的补货情绪呈现出上涨的态势，随着天气逐渐转暖，终端的买货意愿变得比较强烈。另外，进口利润进一步降低，对盘面起到了提振的作用。

策略方面，报告偏空致使油脂出现小幅回落。然而，短期内豆油的成交情况有所改善，基差呈现走强态势，单边行情谨慎且偏多。从套利层面来看，油粕比在回调之后，可以选择合适的时机再次进行介入。豆棕价差在逢低的时候，主要以做扩仓操作为主。菜油的单边行情，在政策明朗之前，仍然以逢低做多为主。

风险：政策性风险、极端天气影响

玉米与淀粉：期价震荡偏强

淀粉期价继续震荡，相对玉米而言略弱。

淀粉方面，考虑到行业库存仍处于高位，后期还有新建产能要投放，所以行业或许已经重回产能过剩的格局。在这种情形下，淀粉与玉米的价差或者盘面生产利润继续扩大的空间可能不大，淀粉的期货价格更多地是以原料端也就是玉米的期货价格走势作为参考。

策略是中性偏空的。因为要考虑到政策风险，所以建议谨慎的投资者保持观望。同时，对于激进的投资者，建议他们前期离场空单，后期再择机入场。

风险因素：国家收抛储政策、进口政策和非洲猪瘟疫情

鸡蛋：现货价格稳中有跌

鸡蛋期价在日内出现了大幅的波动，不过收盘时变动不大。以收盘价来计算的话，1 月合约上涨了 16 元，5 月合约上涨了 4 元，9 月合约下跌了 2 元。

逻辑分析：上周基差进一步扩大，其中 9 月的表现格外突出。这表明市场开始体现出远期上涨的预期，也就是说市场转而预计现货价格的走势会与 2014 年相似。上述预期有一定的合理性，但也存在不确定性。从现货层面来看，现货价格的上涨促使利润得以改善，养殖户淘汰的积极性降低，补栏的积极性提高，这有望推动蛋鸡存栏持续增加，而这可能会对现货价格的涨幅起到抑制作用。从期货层面来看，当前的期价已经在很大程度上反映了 2014 年现货月的均价波动幅度，所以我们倾向于认为期价继续上涨的空间可能是有限的。

策略转为中性，建议投资者保持观望状态。前期在 9 月的多单可以考虑进行离场操作，而进行买 9 抛 1 的套利操作则可以考虑继续持有。

风险因素：环保政策与非洲猪瘟疫情等

生猪:东北止跌上涨

猪易网的数据表明，全国的生猪平均价格是 14.77 元每公斤。东北地区的猪价停止下跌，黑龙江和吉林的猪价有小幅上升。华东地区和西南地区的猪价有小幅下降，其他地区的猪价保持稳定。当下国内生猪出栏时的体重呈现出增加的态势，之前被压栏或者进行二次育肥的部分大体重生猪陆续开始出栏，部分地区的生猪供应数量有所增加。从需求方面来看，屠宰企业的冻品出库速度变快了，并且没有增加冻品库存的打算。鲜销处于需求淡季，所以生猪的需求量是有限的。从整体来看，后期因为生猪存栏不足，猪价上涨这件事已经是确定无疑的了。大多数养殖户由于考虑到疫情的因素，降低了出栏的频率。在产能严重缺损的地区，猪价依然呈现出上涨的态势。疫情的风险一直都存在，只有做好隔离防疫工作，确保有猪，才能够享受到后市的高价，近期的调整是不需要担心的。

纸浆：浆价尾盘拉升，关注现货价格是否跟涨

2019 年 4 月 11 日，纸浆 1906 合约的收盘价格是 5460 元/吨，此价格比前一日上涨了 0.55%，当日的成交量为 12.3 万手，持仓量为 85510 手。纸浆 1909 合约的收盘价格是 5436 元/吨，该价格较前一日上涨了 0.33%，成交量为 18316 手，持仓量为 35556 手。1906 合约与 1909 合约的价差是 24 元/吨。在当日，注册仓单的数量为 0。

2019 年 4 月 11 日，加拿大凯利普在中国主港的进口价是 730 美元/吨，此为 3 月净价。俄罗斯的乌针和布针在中国主港的进口价格是 740 美元/吨，是 4 月海运面价。智利银星在中国主港的进口价格是 730 美元/吨，为 4 月面价。智利银星在针叶浆山东地区的当日销售价格区间为 5400 - 5450 元/吨。

2019 年 4 月 11 日，印尼小叶硬杂的销售价格为 5200 元/吨。

瓦楞箱板纸市场呈现回暖态势，部分纸厂开始尝试进行提价操作。然而，实际的市场中观望的气氛较为浓厚。在 4 月 10 日这一天，突然新增了 13 家纸厂进行提价。提价的最高幅度为 200 元/吨。河南、河北、天津、山东、福建等省份都有提价的举动。其中，河北地区的提价动作最为密集。这一轮的涨价主要集中在规模较小的纸厂，规模较大的纸厂暂时没有调整涨价的动态。

生态环境部称，从 2019 年开始，需用三年左右的时间完成第二轮中央生态环境保护例行督察。之后，再用一年时间开展“回头看”。在第二轮督察过程中，会适当扩大督察范围，把有关部门以及企业纳入督察对象。预计第二轮环保督察很快就将启动。

未来行情展望：欧洲地区木浆港口库存创阶段新高，中国地区木浆库存也创阶段新高。然而，库存的高企主要是阔叶浆导致的。目前国内针叶浆和阔叶浆价差较小，存在替代效应。Suzano 表示未来会减少亚洲地区的纸浆供给，在短期内，针叶浆期货价格可能会较为坚挺。4 月份需重点关注纸浆价格走势，关注 3 - 5 月份文化纸消费旺季是否最终到来，关注阔叶浆价格能否继续保持高位。从长期角度而言，2018 年四季度经济增速为 6.4%，自 2009 年一季度起再次跌破 6.5%的区间；2018 年 GDP 增速为 6.6%，创下自 1990 年以来的新低。经济增速放缓会对木浆及下游纸制品的消费产生影响。目前，还未看到经济筑底企稳的迹象。从长期来看，我们对于纸浆期货持谨慎且偏空的观点。

策略方面，受替代效应的支撑。然而，巴西 3 月发运至中国的数量有了大幅的增加。到了 5 月，国内港口的库存压力可能会比较大。基于这些情况，对于纸浆持中性观点，在操作上要谨慎追高。

风险点：政策风险、汇率风险、贸易战风险、自然灾害风险

量化期权

商品市场流动性：煤焦钢矿增仓首位

品种流动性情况：

2019 年 4 月 11 日，白银的减仓量为 82003.19 万元，相比环比减少了 1.71%，在当日全品种减仓排名中处于首位。铁矿石的增仓量是 346066.79 万元，环比增长了 2.71%，在当日全品种增仓排名里位于首位。一号棉花、铁矿石的 5 日和 10 日滚动增仓数量最多。甲醇、冶金焦炭的 5 日和 10 日滚动减仓数量最多。铁矿石成交金额为 15280296.13 万元，螺纹钢成交金额为 15208826.89 万元，镍成交金额为 10504464.17 万元。在成交金额方面，铁矿石环比为-0.73%，螺纹钢环比为 13.78%，镍环比为-1.60%。这三种商品位于当日成交金额排名的前三名。

板块流动性情况：

本报告的板块划分依据是 Wind 大类商品划分标准，一共划分成了 10 个板块，分别是有色、油脂油料、软商品、农副产品、能源、煤焦钢矿、化工、贵金属、谷物和非金属建材。在 2019 年 04 月 11 日这一天，煤焦钢矿板块处于增仓的首位；而有色板块处于减仓的首位。成交量方面，煤焦钢矿板块成交 4333.11 亿元，位于当日板块成交金额排名第一；有色板块成交 2935.94 亿元，位于当日板块成交金额排名第二；化工板块成交 1969.18 亿元，位于当日板块成交金额排名第三。非金属建材、谷物和农副产品板块成交情况不佳，较为低迷。

期权：豆粕窄幅振荡，白糖隐波仍处低位

近期中美贸易谈判进展良好，这在一定程度上对豆粕价格产生了利空影响。当前南美大豆收割进展良好，并且在受非洲猪瘟影响导致国内需求较弱的情况下，豆粕呈现出弱势振荡的形态。当前豆粕 9 月合约的隐含波动率在 15.81%附近，而豆粕的历史波动率已小幅回升至 13.78%，波动率处于历史低位，所以不建议继续做空豆粕波动率。

9 月白糖期权平值合约行权价移到 5200 处。白糖价格在上升，然而隐含波动率却略微回落。这表明向上的情绪不是特别乐观。当前白糖 60 日历史波动率降到了 14.55%。平值看涨期权的隐含波动率在 11.92%左右。不建议持有做空波动率的组合。

前期铜价波动放大，铜的历史波动率出现了小幅回升。平值看涨期权的隐含波动率也同步小幅回升，达到了 11.61%。同时，历史波动率为 11.28%。隐含波动率和历史波动率都已经处于比较低的位置，因此可以考虑逐步构建做多波动率的头寸。