复星董事长郭广昌拜访沙钢创始人沈文荣 寻求出售南钢股份以应对流动性风险

2022 年 10 月，复星的董事长郭广昌携带着鲜花。在上海，他探望了一位正卧病在床的产业大佬，这位大佬是沙钢集团的创始人沈文荣。

2022 年 6 月，评级机构穆迪出具报告，警示复星存在流动性风险，还下调了复星的评级。9 月，北京市国资委发出一封通知，要求下属企业梳理与复星的合作情况，这一通知更是引发了巨大的波澜。

郭广昌在公开场合进行了澄清各类流言的行为，他表示“复星拥有足够的资金来应对市场风险”。同时，他还频繁地做出了出售或者减持旗下资产的举动，这些资产包括青岛啤酒、金徽酒、永安财险等，其目的是为了修复负债结构以及脆弱的投资者信心。

郭广昌拜访沈文荣，其目的十分明确，那就是向沙钢出售旗下极为重要的钢铁资产，即南钢股份。

南钢股份是一家有着悠久历史的钢铁企业，它始建于 1958 年。历经了计划经济以及改革开放的漫长时期。在 2000 年，南钢实现了上市。其控股股东是由复星与南钢集团共同组建而成的“南京南钢钢铁联合有限公司”，此公司简称为“南京钢联”。

复星持有南京钢联 60%的股份，它是上市公司的实际控制人。南钢集团持有 40%的股权，其背后有员工持股平台（南钢创投）以及地方国资（新工集团）。这种复杂的股权关系为这次出售埋下了博弈的伏笔。

在拜访沈文荣之前的那个月，复星邀请了 10 多家钢铁公司参与竞标。条件总结起来大致有三条：一是出价要高，二是速度要快，三是诚意金要多。最终，复星能够将“女儿”嫁出去的对象就只剩下沙钢等少数几家现金流充沛且决策机制快速的公司。

郭广昌携鲜花而至，带着满意离开。沈文荣亲自作出决定，沙钢与复星在 10 月 14 日达成了框架协议。协议约定，沙钢以不超过 160 亿的价格收购复星所持有的南钢钢联的 60%股权，并且沙钢将先支付 80 亿元作为“诚意金”。

沙钢以决策机制灵活的特点，仅用 16 天就完成了 80 亿诚意金的打款。2022 年下半年，疫情仍在持续，普通人面临着自身的难处，大佬也有着他们的困境，而这 80 亿的资金对于当时流言不断的郭广昌来说，其意义是显而易见的。

对于中国最大的民营钢铁企业沙钢而言，南钢是极为难得的优质资产。一旦并购南钢，沙钢的产量便能超越鞍钢，进而成为仅次于央企宝武的全国第二大钢企。这原本应当是一个让双方都十分欢喜的收购。

然而过了六个月，双方已经踏上了对簿公堂的征程。在 2023 年 3 月 27 日这一天，沙钢集团向上海第二中级人民法院提出了民事诉讼，要求复星把所持有的南京钢联（余下）的 11%股权质押给沙钢集团，同时对该股权进行冻结。

从蜜月到分手，变化为何如此剧烈？

在收购的过程中，突然有一位“第三者”现身，那就是中信集团。中信集团凭借其持股南京钢联 40%股权的南钢集团，对复星原本计划出售给沙钢的 60%南京钢联股权行使了“优先购买权”，从而截断了这笔交易。

2023 年 3 月底，郭广昌再次前往拜见沈文荣。此次拜见的地点换成了沙钢的总部张家港。据财新的报道，郭广昌此行有两个目的，一是向沈文荣道歉，二是希望沙钢不要起诉自己。沈文荣压抑着怒火，以客气的态度接待了郭广昌，但对于郭广昌的请求，他没有当场做出表态[3]。

郭广昌的车队离开张家港后，一场超级争夺战便打响了。这场争夺战横跨张家港、南京、上海三地。

01进击的沙钢

张家港在苏州的北面，处于长江南岸。它长期在全国百强县中位居前三位。当视线掠过辽阔的长江水面时，繁忙的码头以及密集的厂区共同涂抹出了连绵无垠的工业底色。其中，营收超过 3000 亿的沙钢成为了这座城市最为强大的发动机。

沙钢于 1975 年成立。它从一个极小的轧钢车间开始起步。之后逐渐发展壮大，成为了中国最大的民营钢铁公司。在全国民营企业 500 强中，它位列第 19 位。在世界 500 强中，它位列第 291 位。其盈利能力始终处于行业的前列。

沙钢能够迅速掏出 80 亿“诚意金”，这显示出了沙钢的家底和效率。近两年来，钢铁行业的日子并不好过，与之相比之下，沙钢的表现更为突出。

钢铁行业的整个产业链大致可分为三个环节，分别是最上游的铁矿石，中游的炼钢以及下游的用钢。处于中游的钢企的行为，本质上是从上游购入矿石，经过加工后卖给下游，以此来赚取差价，其周期性表现得非常明显。

近两年房地产行业不景气，钢铁行业处于明显的下行周期。中钢协统计显示，2022 年重点钢铁企业实现营业收入 65875 亿元，与上年相比下降了 6.35%。利润总额为 982 亿元，同比下降了 72.27%。

很多手持丰厚现金的龙头钢企而言，行业下行带来了并购整合的机会。 对于这些龙头钢企，行业下行给予了并购整合的契机。 这些手持丰厚现金的龙头钢企，行业下行为它们带来了并购整合的机遇。

2016 年 9 月，国务院发布了一个文件，即《关于推进钢铁产业兼并重组处置僵尸企业的指导意见》。从这个时候开始，钢铁行业的兼并重组速度加快了。像宝钢合并武钢、鞍钢重组凌钢、沙钢并购抚顺特钢这样的大型合并或收购不断地出现。

南钢是一个较为完美的并购对象。南钢在业内有“小而美”的称号。2022 年南钢产量为 984 万吨，以此排名在中国钢企中处于 20 名开外。但若以每吨钢铁所贡献的净利润来看，南钢却名列前茅。

重点企业净利润平均降幅超过 70%。南钢 2022 年净利润同比下滑幅度较小，仅为 48%。南钢吨钢贡献净利润约 220 元。与之相比，上市公司中产量排名第一的宝钢同期吨钢贡献净利润约 196 元。首钢同期吨钢贡献净利润仅有 43 元。

南钢生产的高附加值钢材在其总产量中所占比例较高。2022 年钢价持续下跌，中钢协 CSPI 钢材价格指数均值同比下降了 13.55%，然而南钢的综合平均销售价格仅下跌了 0.87%，并且部分高端产品的价格还呈现出逆势上涨的态势。

更重要的是，南钢的下游“含房率”处于较低水平。2022 年，其下游各行业的占比情况为：油气装备行业占 14.9%；船舶与海工行业占 16.3%；汽车轴承弹簧占 15.2%；工程机械与轨交占 15.2%。由于受到地产不景气的影响，南钢在这些下游行业中的受影响程度较小。

这些特定市场赋予了南钢优势和口碑，这使得南钢具备了更加稳定的盈利能力，并且这也是中信和沙钢希望将其收入囊中的主要原因之一。

中信集团旗下的中信特钢经过三十余年的发展与并购。如今，其年产 2000 万吨特殊钢。这使其成为全球范围内最大的特钢企业。并购南钢之后，中信能够补足一些细分特钢领域的空缺。这将进一步强化其在特钢领域的行业地位。

沙钢在 2018 年完成了对抚顺特钢的成功重组。之后，它便拥有了竞争力较为强劲的特钢产品线。此次打算收购南钢，一方面能够持续增加其高端产品的占比。另一方面，这会促使沙钢的年产量超越鞍钢，从而使沙钢成为中国第二大钢企。

不管最终成功收购南钢的是沙钢还是中信，这都会对处于下行阶段的钢铁行业信心起到极大的鼓舞作用。

这份股权的出售方是复星集团。去年的时候，复星集团处于最困难且最需要现金的时期。在那个时候，是沙钢拿出了 80 亿的诚意金给复星救火。然而如今，复星却转头与中信进行交易。这一行为引发了行业内的激烈讨论甚至争议。

02南钢争夺战

并购决策的驱动力是商业因素。然而，从外界的角度来看，沙钢在 2022 年的出手很像是在雪中给予帮助。

2022 年的复星与目前负债率大幅降低的状态不同，此时复星最需要的是现金。财新采访一位接近沙钢的人士称：“郭老板要钱很急，时间紧迫，抢的人很多，那时央企完全没有竞争力。”

沙钢作为民企，其机制较为灵活。它在短短 16 天内就拿出了 80 亿诚意金，并且签订了合同。然而，复星持有的 60%南京钢联股权存在一些历史遗留问题，导致其中 11%无法立即质押给沙钢。所以，此次交易仅完成了 49%的股权质押。

随后遇到了 12 月疫情解禁的高峰，接着又有 1 月春节，还有南钢收购万盛股份这一系列的障碍，导致交易不断拖延。时间来到了 23 年 2 月 17 日，沙钢的签约仪式都已经准备好了，然而却因为全国“两会”即将召开，有关部门在当天上午提出要暂缓签约[8]。

3 月 14 日，一个月过去后，复星与沙钢正式签署了《股权转让协议》。协议约定，在 10 个工作日内，复星要将剩余的 11%股权质押给沙钢。然而，按照相关规定，在向他人转让公司股权时，除了同意转让的股东之外，其他股东享有优先购买权。

本次交易中，南钢集团持有南京钢联 40%的股份，它能够行使该权利优先并购。并且，南钢集团需要在接到通知后的三十日内，答复是否行使优先购买权。沙钢知晓该条款，然而在当时的情况来看，南钢集团几乎没有可能在短时间内筹集出如此巨额的资金去行使优先购买权。

3 月 27 日，在协议签订后的第 9 个工作日，沙钢提起了诉讼，其要求复星质押剩余的 11%股权。事后，有媒体进行了分析，他们认为这有可能是沙钢预见到了交易可能会发生变化。确实如此，3 月 31 日，郭广昌前往了张家港，向沙钢方面表明中信集团将要“借道”南钢集团来行使优先购买权。

事实上，郭广昌和沈文荣会见结束半个小时后，沙钢方面立即将报价提升了 10 亿人民币。这一方面体现了他们的诚意，另一方面也想用新报价迫使中信调整方案并重新走审批流程，以争取应对时间。

但相关接近交易的人士称，复星对沙钢的提议进行了考虑。最终，复星选择与南钢集团签订协议，而没有接受加价 10 亿。在此过程中，显然有非商业因素介入其中，这也引发了沙钢方面更大的愤慨与不满。

4 月 2 日这天，南钢发布了一则公告，内容是接受中信的方案。中信旗下的新冶钢给南钢集团增加了 135.8 亿元的资金，并且成为了南钢的控股股东。与此同时，南钢集团宣布行使对南京钢联的优先购买权。次日，复星向沙钢发出了交易终止函。

4 月 4 日，复星把之前收取的 80 亿诚意金以及 8%的利息退还给了沙钢。这意味着沙钢忙碌了大半年，花费 80 亿却像是买了一个理财产品。沙钢觉得自己被“愚弄”了，对于 80 多亿的退款，它分文未动，并且立刻开始着手进行第二次诉讼。

于是交易彻底失败，双方走上法庭。

4 月下旬，沙钢把诉讼提交给了江苏省高级人民法院。沙钢请求法院做出裁决，让复星方面把其所持有的南钢联 60%的股权变更登记到沙钢方面的名下。这是在 3 月 27 日的诉讼之后，沙钢第二次借助法律武器向复星寻求一个说法。

沙钢觉得自己被愚弄了，而复星认为自己是无辜的。实际上，之前复星已把南京钢联 49%的股权质押给了沙钢，所以在法庭未给出明确判定之前，中信通过南钢集团来进行并购的方案无法继续推进。

南钢集团加入到战团之中。5 月 31 日，南钢集团向法院提出申请，希望以有自主请求权第三人的身份加入沙钢与复星之间关于南京钢联股权转让的纠纷。江苏省高级人民法院同意了南钢集团的请求。

南钢集团代表着南钢员工持股平台的态度，同时也代表着南京国资的态度。从当前的情况来看，他们更倾向于接纳中信的收购。

南钢集团有两个股东。其中，员工持股平台的南钢创投持有 51%的股份，南京市国资的新工集团持有 49%的股份。早在 4 月 1 日，参加南钢集团职代会的 300 多名职工针对是否行使优先购买权进行了投票，最终以高票获得通过。

仔细研究中信方案，能够发现南钢创投和新工集团在并购完成之后，有权利向中信出售 18%的股权，并且时限为 5 年，上限是 61 亿，这是一笔数额不小的财富[3]。

03未完的博弈

当下年轻人常说“上岸”。在这样的情况下，选择被一家央企并购，似乎是一个不错的选择。

南钢原本是一家纯粹的国有企业。2003 年，南钢集团开展了混合所有制改革。复星收购了 60%的股权，剩余 40%由员工持股平台和国资委共同持有。业内对这次混改的评价较为积极。南钢后续的良好发展证明了这次混改是有成效的。

南钢这次待嫁的两个“婆家”，各自具有优势。中信的优势体现在背景深厚，其在上游的布局较为广泛，且金融资源强大；沙钢的优势在于它是民营机制，管理水平较高，其灵活的激励制度能够促使南钢更快地发展。

这场并购的各个参与方，都有着自身明确的利益诉求。他们的决策出发点，很难统一到“到底哪家对南钢更好”这样的角度之上。

南钢自身而言，获得央企控股的身份能增添不少“安全感”。尤其 2003 年那次混改留下诸多争议[3]，有人指责改制时对普通员工的补偿过少，也有人指责员工持股集中在少数人手中。重新回到国资控股的状态，能够缓解许多这样的压力。

双方围绕并购程序和合规展开司法对垒，这使得本应是好事的并购增添了诸多阴影。在钢铁的下行周期中，可能动辄需要数年的官司是否会对日常经营产生影响？南钢经历此番折腾后，其价值是否会缩水，这些都是未知的问题。

此次争夺的双方身份更为关键。一方是大型民企，另一方是大型央企。这两者的身份使得这笔交易在当前的环境下显得有些敏感。

在中国经济发展进入“增速换挡”的新阶段后，各行各业的集中度都在不断提高，尤其是传统行业。对比发达国家的历史可以发现，行业内会不断有大型并购事件涌现出来，国企和民营在未来的各类竞标中会经常相遇，此次南钢的收购战必定会成为一个具有标杆性的案例。

这种“标杆”既体现在交易的复杂性方面，也体现在参与各方应如何在法制的框架内去寻找“边界感”方面。国内市场环境越发公平且透明，“一切交给法治和市场”本就应该成为市场各参与方的共同认识。

不管各家的算盘是怎样的，参与方最终要遵守法律，这是最好的选择。 参与方遵守法律，这是最终的判定，也是最好的选择。 各家的算盘不管如何，参与方遵守法律是最好的选择。

[1] 复星集团频繁抛售资产背后，澎湃

[2] 从南钢控制权之争看民营企业的规则意识，泰和研究

[3] 特别报道：争夺南钢，财新

南钢争夺战陷入了司法的漩涡。解析沙钢近年来频繁进行收购背后的情况，财新。

[5] 谈判、混改、八战七败，中国钢铁产业黑暗往事，温竣岩

南钢并购案出现反转情况。大家都认为是正确的，可为什么沙钢却要表示反对呢？这是秦朔朋友圈所关注的内容。

[7] 南钢股份、沙钢股份、中信特钢历年财报

[8] 沙钢发起连环诉讼 南钢收购案中案未了局,经济观察报