新能源汽车高速发展驱动轻量化，镁行业龙头首次覆盖获增持评级

报告导读

新能源汽车正处于高速发展阶段，这推动了汽车轻量化的进程。该公司在镁行业中占据着绝对的龙头地位，会因新能源汽车对镁合金的需求呈现出强劲的拉动作用而受益。

国君有色团队 于嘉懿/董明斌/宁紫微

摘要

这是首次覆盖，所以给予“增持”评级。新能源汽车正高速发展，进而驱动汽车轻量化向前推进。该公司身为镁行业的绝对龙头，会受益于新能源汽车对镁合金的强烈需求拉动。我们预测该公司在2022年至2024年的EPS分别为1.50元/股、2.20元/股、3.10元/股，参考可比公司的平均估值，给予该公司2023年14.7倍的PE，对应的目标价为32.34元/股。首次覆盖，给予“增持”评级。

新能源汽车走向轻量化是未来的必然趋势，这促使镁、铝合金等轻量化材料的需求急剧增长。实现碳中和政策以及满足新能源汽车的里程要求，使得汽车轻量化发展成为必然趋势。镁合金因自身密度小、比强度高、比刚度高，具备良好的铸造性与抗震减噪能力，所以在轻量化及一体化压铸需求的发展进程中有着广阔的前景。

该公司是镁行业的绝对龙头，它构建了完整产业链，产业链自上至下涵盖多个环节。公司打造了“镁矿开采-原镁与镁合金冶炼-镁合金精密铸造、变形加工-镁合金再生回收”的完整镁产业链。公司产能在未来三年内有望实现翻倍增长，进而巩固其在行业中的绝对龙头地位。

镁合金深加工具有成长性，吸引宝钢金属进行战略投资，双方开展强强联合，公司目前镁合金压铸件年产能为3.3万吨，其全资子公司重庆博奥的主要产品是汽车用镁合金中大型压铸部件，宝钢金属是公司的第二大股东，宝武集团拥有的客户资源以及汽车市场经验，有望帮助公司进一步拓展并深入进入汽车供应链。

风险提示：硅铁价格大幅上涨，煤炭价格大幅上涨，新建项目投产进度不及预期，下游需求增速不及预期。

新能源行业驱动汽车轻量化发展

1.1投资要点

新能源汽车走向轻量化是未来的发展趋势，这使得镁、铝合金等轻量化材料的需求急剧增长。中国新能源汽车在2015年开始初步显现发展迹象，到2021年进入快速发展阶段。由于碳中和政策的实施以及新能源汽车对里程的要求，汽车轻量化发展成为必然趋势。镁合金因具有密度小、比强度高、比刚度高以及良好的铸造性、抗震减噪能力，在轻量化和一体化压铸需求的发展进程中有着广阔的前景。

该公司是镁行业的绝对龙头，其产业链完整，是从上游到下游构建而成的。公司已经构建了完整的镁产业链，包括镁矿开采、原镁与镁合金冶炼、镁合金精密铸造和变形加工，以及镁合金再生回收。公司目前的原镁产能为10万吨，占全球总供给的近10%，并且在未来三年内有望实现产能翻倍增长，从而巩固其在行业中的绝对龙头地位。

镁合金深加工具有成长性，吸引宝钢金属进行战略投资，双方开展强强联合，公司目前镁合金压铸件年产能为3.3万吨，其全资子公司重庆博奥的主要产品是汽车用镁合金中大型压铸部件，宝钢金属当前持有公司14%的股权，是公司的第二大股东，宝武集团的客户资源以及汽车市场经验，有望帮助公司进一步拓展，深度融入汽车供应链。

1.2盈利预测

预计在2022年，公司营业收入为108.98亿元，同比增长34% ，在2023年，公司营业收入为140.3亿元，同比增长28.7% ，在2024年，公司营业收入为188.98亿元，同比增长34.7% 。2022年公司归母净利润为9.67亿元，对应EPS为1.50元/股，同比增长96%，2023年公司归母净利润为14.21亿元，对应EPS为2.20元/股，同比增长47%，2024年公司归母净利润为20.03亿元，对应EPS为3.10元/股，同比增长41%。

产能假设：

假设在2022年至2024年期间，公司镁合金产能各有不同，2022年达到20万吨，2023年达到40万吨，2024年达到50万吨；产量也不一样，2022年产量为18.3万吨，2023年产量为31.0万吨，2024年产量为47.0万吨；其中原镁产能也分阶段变化，2022年达到15万金属吨，2023年达到30万金属吨，2024年达到50万金属吨；原镁产量同样如此，2022年为10.3万金属吨，2023年为22.0万金属吨，2024年为38.0万金属吨；回收废料产量也呈阶段性，2022年为8.0万吨，2023年为8.5万吨，2024年为9.0万吨；

铝合金的产能分别是30万吨、35万吨以及42万吨，其产量分别为31万吨、35万吨和40万吨；

金属锶产量分别为0.3/0.3/0.3万吨。

毛利率假设：

假设在2022年，原镁销售均价为2.90万元/吨，公司成本为1.78万元/吨，回收废料加工成本为0.4万元/吨，综合公司镁合金单吨扣税后售价为1.82万元/吨，毛利率为35.02%；假设在2023年，原镁销售均价为2.70万元/吨，公司成本为1.85万元/吨，回收废料加工成本为0.41万元/吨，综合公司镁合金单吨扣税后售价为2.06万元/吨，毛利率为29.77%；假设在2024年，原镁销售均价为2.50万元/吨，公司成本为1.80万元/吨，回收废料加工成本为0.41万元/吨，综合公司镁合金单吨扣税后售价为2.10万元/吨，毛利率为27.04%；

铝合金单吨扣税后的售价，其中一种是1.55万元/吨，另一种是1.33万元/吨，还有一种也是1.33万元/吨，其毛利率，一种为6.5%，一种为6.0%，一种为5.7%；

金属锶单吨扣税后的售价，其中一种为3.91万元/吨，另一种为3.90万元/吨，还有一种为4.02万元/吨，其毛利率均为17% 。

1.2估值分析

我们选取A股可选公司：

万丰奥威起步于专业生产汽车铝合金车轮，主要开展铝合金轮毂业务、环保达克罗涂覆业务、轻量化镁合金业务以及模具冲压件业务，其业务领域与云海金属重合。

三祥新材主要生产电熔氧化锆、铸造改性材料、单晶电熔铝高级研磨材料，2020年11月，它与宁德时代等公司共同出资成立宁德文达镁铝科技有限公司，合作产品是镁铝合金，目前宁德文达镁铝已成功为宁德时代开发出镁合金电池端板，其业务领域与云海金属重合。

在相对估值方法中，我们采取综合PE和PB估值结合的方式：

铝合金与镁合金加工市场的盈利能力会随着市场规模化而进一步增强，兼顾选取PE估值法体现了对近年业绩直接估值可比性的重视，鉴于镁合金在汽车轻量化领域快速拓展以及公司的行业地位，给予公司2023年行业平均14.7x PE的估值较为合理，对应股价为32.34元。

PB估值法，合金生产属于重资产行业，持续资本投入能力意味着未来持续创造收入以及盈利增长的能力。可比公司在2023年平均为2.3x PB，鉴于公司未来体量会扩张且具有快速成长性，给予公司2023年4.0x PB，对应的股价是34.73元。

综合考量两种估值方式，基于谨慎性原则，挑选绝对值更低的PE估值法作为标准，目标价格为32.34元，目标市值是208.9亿元，对应2023年估值约为14.7x PE，首次覆盖并给予“增持”评级。

镁业龙头，打造全产业链一体化布局

2.1深耕小金属领域三十年

云海金属集团成立于1993年，2007年集团成立了五台云海镁业有限公司，自此开始进入镁行业领域，同年在深交所上市。经过三十多年的发展，云海金属成为了一家高新技术企业，业务涵盖矿业开采、有色金属冶炼、加工与回收。集团在全球设有10余家子公司，产品广泛应用于汽车工业、3C电子及航空航天等领域。公司着眼于未来，秉持创新与国际化理念，专注于轻合金的发展方向，打造镁铝材料绿色生态圈，在将镁、铝合金材料做精做强之际，加快镁铝深加工产品的布局进程，培育并拓展市场应用，致力于为中国乃至全球轻量化工业发展供给优质的产品与服务。

2.2镁全产业链布局 上下游协同发展

公司是镁行业技术创新者，是镁行业产业引领者，是镁行业龙头，其主营业务是镁、铝合金材料及深加工产品业务，主要产品镁合金、铝合金及其深加工产品广泛应用于汽车和消费电子产品等领域，目前公司已完成镁合金的全产业链布局，该布局包括白云石开采、原镁冶炼、镁合金熔炼、镁合金精密铸造及变形加工、镁合金再生回收 。

上游资源端在积极进行布局，目的是为终端需求规模化提供供给保障 。2021年9月 ，公司和山西省五台县人民政府签订了年产10万吨高性能镁基轻合金及深加工项目战略合作框架协议 。五台县人民政府同意公司获取五台县大朴白云岩矿权 ，将其用作该项目的矿石原料供应基地 ，该矿山的储量大约有1.9亿吨 。[id_492307750][id_1341884180][id_1133944786]

中游原镁冶炼端产能是行业龙头，中长期扩张速度快。公司2022E年有原镁年产能10万吨，在中国市场占有率达10%。2022E年镁合金年产能20万吨，市场占有率超35%。预计2024年原镁年产能扩至50万吨，镁合金年产能扩至55万吨。公司在原镁领域快速扩张，在镁合金领域快速扩张，在下游深加工领域也快速扩张，它是全球规模最大的镁冶炼生产商。

公司在下游深加工领域进行了延伸，已完成精密加工布局。目前，公司累计拥有3.3万吨镁合金压铸件产能，其生产基地在全国分布广泛。2019年7月，公司出资2.35亿元，收购了重庆博奥镁铝100%股权。重庆博奥在镁、铝合金材料领域，具备业内领先的研发能力。同时，重庆博奥在镁、铝合金材料领域，还拥有业内领先的生产能力。其主要产品是汽车用镁合金中大型压铸部件，比如汽车仪表盘支架。其主要产品是汽车用镁合金中大型压铸部件，比如座椅支架。其主要产品是汽车用镁合金中大型压铸部件，比如中控支架等。未来公司旗下有扩产项目，重庆博奥的100万件/年镁铝合金中大型汽车零部件项目在规划建设中，200万片建筑模板项目在规划建设中，1000万只方向盘骨架项目在规划建设中，瑞宝印度的100万件/年压铸件项目也在规划建设中。

2.3稳坐国内镁合金业务龙头地位，业务持续上涨

公司主营业务包括镁和铝，它们都对业绩增长有贡献 。公司主要产品有镁合金、铝合金、压铸件、挤压件、中间合金以及金属锶 。其中镁铝合金产品为公司贡献了主要营业收入 。2021年公司实现营业收入81.17亿元，营业收入同比增长36.52%；镁合金产品实现营业收入23.56亿元，占营业收入比重30%，铝合金产品实现营业收入31.40亿元，占营业收入比重40%，镁、铝合金产品合计占比达到70%；2021年公司毛利收入为10.73亿元，镁合金产品实现毛利收入5.36亿元，毛利率10.30%，铝合金产品实现毛利收入1.9亿元，毛利率22.74%，镁、铝合金产品合计贡献毛利的56%。

宝钢金属入驻，为管理层注入了新鲜血液，这或许会拉开轻量化整合平台的大幕。在2018年12月，宝钢金属持有公司8%的股权，进而成为公司的战略性股东。到了2019年，宝钢又增持了6%的股份，凭借合计14%的股份成为公司的第二大股东。2020年11月，公司拟与宝钢金属、青阳建投共同投资设立安徽宝镁轻合金有限公司，该公司将建设年产30万吨高性能镁基轻合金项目，还将建设年产15万吨镁合金压铸部件项目。双方在战略布局上协同一致，致力于拓宽镁的应用，推动汽车轻量化发展。

镁：汽车轻量化需求带来广阔前景

镁原本被用于航空航天领域，还被用于汽车零部件领域，也被用于电子信息领域以及国防军工等传统领域，随着下游汽车轻量化的发展推进，这带动了铝合金需求的发展，也带动了镁合金需求的发展，当前汽车轻量化的主要应用是铝合金和高强度钢，铝合金和高强度钢两者合计占据了接近85%的市场，而镁合金是一种新型材料，这种新型材料可应用于汽车轻量化，镁合金是目前使用的最轻的金属结构材料。采用镁合金，能在使用铝合金的基础上，再减轻15%-20%。目前，镁合金制品的62%应用于汽车产业。在汽车产业中，镁合金用量较多的国家和地区主要是北美、欧洲、日本。现阶段，镁合金在汽车上的应用主要集中于车身、发动机和内饰三大部分。虽然当前镁合金的用量不及铝合金，但其未来的需求增量弹性最大。《节能与新能源汽车技术路线图》提出，新能源汽车单车的用镁量会增长，在2020年时为15kg，到2030年将增长至45kg，这显示出镁合金的增量价值。我们认为，云海金属是镁行业龙头，在汽车轻量化用镁市场扩大的时候，它的成长性明显可见 。

3.1镁历史以来受制于需求发展，行业规模较小

3.1.1镁资源量广阔，多用于传统工业生产需求

镁是一种碱土金属，呈现银白色，属于轻合金，化学符号是Mg，结构特性和铝相似，有轻金属的各类用途，在自然界仅以化合物形式被发现，主要源于海水、天然盐湖水、白云岩、菱镁矿、水镁石和橄榄石等，活性很高，熔点为651°C，沸点是1107°C，体积密度为1.74g/cm3 。镁晶格具备密排六方体点阵，它的滑移系数比较小，冷变形存在一定困难。当温度升高至250°C以上时，镁合金的变形变得较为容易，并且具备较好的可塑性。镁作为最轻的结构金属材料之一，拥有比强度和比刚度高、阻尼性和切削性良好、易于回收等优点。随着“绿色出行”理念的倡导，国内外把镁合金应用于汽车行业，目的是减重、节能、降低污染，进而改善环境。

镁在全球的蕴藏量很丰富，据估算，全世界菱镁矿的资源量约有120亿吨，水镁石的储量同样丰富，海水中镁的含量预计为6×1016吨，此外还有大量的白云石以及盐湖镁资源。中国是世界上镁资源极为丰富的国家之一，镁资源矿石类型齐全，分布广泛，总储量占世界的22.5%，位居世界第一。菱镁矿储量居世界首位，已探明菱镁矿储量34亿吨，占世界菱镁矿总储量的28.3%。原镁产量位于世界第一位，中国长期维持占全球总产量85%以上的比例 。美国地质调查局（USGS）在2022年公布了数据，数据显示全球菱镁矿储量达72亿吨，蕴藏丰富的国家有俄罗斯，其储量为23亿吨，还有中国，储量是10亿吨，以及澳大利亚，储量为2.9亿吨等 。镁的主要生产国有中国、巴西、土耳其、俄罗斯等，2022年全球原镁产量约300万吨，中国生产原镁210万吨，占总量的70%，除中国外，产量较多的有巴西，其产量为20万吨，还有土耳其，产量是16万吨，以及俄罗斯，产量为11万吨等 。

我国镁供给主要集中于陕西榆林，此地已形成成熟产业链，陕西榆林地区兰炭产业发达，兰炭是榆林支柱性产业，其生产过程会产生大量尾气，自2002年起，榆林当地企业开始尝试将这类尾气用作燃料来冶炼金属镁，这种炼镁方法节约了镁冶炼的燃料成本，还实现了废气的再利用。根据百川盈孚数据，全国53%的原镁产能源自榆林，其余产能在全国11个城市呈不均匀分布。榆林地区借助独特的区域以及资源优势，已然成为全球最大的原镁生产基地。

兰炭制镁产业链属于“高耗能、高污染”产业，大量待淘汰产能限制了长期镁行业的供给增长，在短期内甚至还会带来供给收缩，兰炭是一种利用精煤低温干馏生产出来的碳素材料，它主要被用于化工、冶炼等行业，兰炭生产时能耗强度高，污染物排放量大，是典型的“两高”行业。2021年12月，中央第三生态环境保护督察组督察陕西时发现，榆林市一些地方存在问题，这些地方淘汰兰炭落后产能不力，违规建设问题多发，生产方式粗放，工业园区环境问题突出。督察组下令要求对兰炭产能进行整改，这对当地镁供给产生了短期收缩的影响，这种影响体现到届时镁价会短期快速上涨。

总供给扩张速度受到限制，镁行业集中度有希望得到提升，公司的龙头优势显著。当下镁的行业集中度相对而言比较低，原镁产能极度分散。并且受到环保限制等诸多因素的影响，云海金属在供给端后续的扩张过程中，会作为行业龙头处于绝对领先的位置。公司在2020年原镁产能是10万吨，占全国总产能的6.4%；镁合金产能是18万吨，占全国总产能的37.8% 。目前，云海在积极布局产能规划，其布局方向为上游资源端，还包括中游熔炼端，以及下游深加工端 。

3.1.2镁历史以来主要用于传统工业领域

原镁的应用主要集中在镁合金生产领域，还用于炼钢脱硫，也应用于稀土合金领域，还用于金属还原领域，也用于腐蚀保护领域以及其他领域。原镁下游需求领域可分为三大块 ，一是生产镁合金深加工产品 ，像汽车 、3C产品压铸件等 ；二是作为冶金添加原料 ，主要用于铝合金 、稀土合金以及钢铁冶炼中的炼钢脱硫等 ；三是应用于其他领域 ，比如作为钛锆铪等金属冶炼过程中的还原剂 。目前国内原镁下游需求结构里，冶金在其中占比总计达68.83%，冶金涵盖铝合金添加、炼钢脱硫、球墨铸铁球化剂、金属还原、稀土镁合金等方面，它是原镁主要的需求增长动力来源。

我国是镁出口大国，进口市场份额不大。中国海关总署进出口数据表明，2021年中国各类镁产品总进口量是424.1吨，各类镁产品总出口量达到47.7万吨。镁产品进口量中，镁合金的进口量为244.8吨，镁制品的进口量为93.2吨 ；镁产品出口量中，原镁的出口量为28.0万吨，镁合金的出口量为10.9万吨，镁粉的出口量为7.7万吨。

3.1.3镁合金深加工延伸，产业迎来转型

汽车行业的需求推动镁合金达成产业转型。镁合金是一种合金，它以镁作为基础，添加了其他元素。它是当前实际应用里最轻的金属结构材料。它具备密度小、强度高、阻尼性良好、切削加工性佳以及铸造性能好等优点。和其他金属相较，镁合金拥有以下特点：

镁合金比重小，重量轻，它的密度在1.75至1.85g／cm3之间，是钢密度的23％，是铝密度的67％，是塑料密度的170％，其比强度明显高于铝合金和钢；

镁合金阻尼性能良好，和铝合金、钢、铁相较，它有着较低的弹性模量，在相同受力状况下，能够消耗更大的变形功，具备降噪、减振的功能，还可以承受较大的冲击震动负荷，因而适合用于制备抗震零部件；

3）镁合金导热性、热稳定性、抗电磁干扰性和屏蔽性能良好；

镁合金铸造性良好，它的压铸速度比铝高，其铸造精度高，加工精度也高，能够进行高速机械加工，生产效率高，适合汽车工业大批量生产。

汽车轻量化与环保减排有要求，密度较小的镁合金成为汽车材料未来发展主要方向之一。可以通过压铸等深加工工艺，制备出铸件、型材，将其应用于交通运输领域，实现汽车覆盖件、轮毂、发动机箱以及电池舱等零部件的镁合金替代，进而实现汽车轻量化。汽车用镁正以年均20%的增长速度迅速发展。目前镁合金已成为原镁下游需求增长的主要动力，汽车行业是镁合金主要的需求驱动来源，当下镁合金55.5%应用于汽车行业，28.7%应用于3C产品领域，15.8%应用于航空航天领域，随着材料加工技术与材料性能不断优化，镁合金在汽车上的应用范围也会逐渐扩大。

3.1.4镁合金深加工比起原镁冶炼有更高的技术要求

镁合金在汽车领域有应用，汽车领域对质量管理体系有特殊要求。镁合金生产企业若要实现供货，必须通过相关资格认证，此资格认证过程漫长且复杂，包括样品检验、现场认证、小量试验、中批量试验、生产件批准、品质认可、供应商资格批准。通常来讲，镁合金厂家若想取得国内汽车生产企业的资格认证，需要耗费1至2年时间，要是想获得国外汽车生产企业的资格认证，所需时间会更长。与此同时，镁合金生产企业通过QS9000以及TS16949质量体系认证，是成为汽车行业候选供应商的基本条件，而完成该认证在客观上也需要1至2年。因此，镁合金行业具有客观存在的市场进入壁垒。

镁合金产品品质主要由生产企业的装备水平以及技术管理能力所决定。镁合金行业在20世纪90年代才开始批量进入民用领域。对于镁合金材料的生产而言，世界上不存在专业且成熟的镁合金成套生产设备制造商。领先的镁合金生产企业所使用的生产线基本上都是自主研发的。其他企业无法仅仅凭借资金实力，通过引进成套设备与技术而进入镁合金行业。同时，要实现镁合金产品品质稳定，还要满足不同用户的特殊要求，企业需具备较强的开发能力，需具备较强的技术能力，需具备较强的管理能力，而这些能力要在长时间生产经营过程中才能形成。上述因素构成了进入本行业的技术壁垒。

3.2轻量化材料驱动镁需求迎来显著爆发

3.2.1汽车轻量化首当其冲带来需求增长

在“碳中和”的指引下，在国家环保政策的驱动下，汽车轻量化已成为国家的重要战略，这也成为各国汽车制造商最新核心竞争力的体现。在保证汽车性能的前提下，汽车轻量化要在减重、性能、节能和成本之间寻求平衡，要通过结构、材料、工艺三条路径实现对汽车整车和零部件结构的优化创新以及轻质材料的应用，进而有效改善燃油经济性、减少污染物和碳排放。汽车轻量化主要通过结构、材料、工艺三种路径来实现：

使用结构更轻的高强度钢，使用铝合金，使用镁合金，使用碳纤维复合材料，对传统普通钢结构进行代替，这些材料属于轻量化材料。

实现轻量化设计，可通过开发全新的汽车架构来达成，甚至还能优化车身零部件数量，减少零部件尺寸等 。

轻量化工艺包含热成型、激光拼焊板等工艺，在实务中，轻量化主要是通过采用轻量化材料并搭配特定的轻量化工 艺来实现减重效果的。

汽车材料轻量化是未来汽车轻量化的主要发展方向。《节能与新能源汽车技术路线图》指出，应以完善高强度钢应用作为重点，形成轻质合金应用体系，从而实现多材料混合应用体系。该路线图要求，到2035年时，燃油乘用车整车轻量化系数降低25%，纯电动乘用车整车轻量化系数降低35%。

3.2.2镁合金是汽车轻量化材料的重要选择之一

铝合金和特钢是目前主要的汽车轻量化材料，这是因为它们具有高性价比、减重效果好的特性。目前市场主要的轻量化材料有高强度钢、铝合金、镁合金以及碳纤维复合材料，其中铝合金和特钢是最主流的使用材料。在成本方面，铝合金材料价格比碳纤维复合材料低很多，其成本与镁合金相当。在性能方面，铝合金强度高、可循环利用、不易被腐蚀。高强度特钢具有较高的结构强度，其碰撞吸能性优越，抗疲劳强度也高，目前在汽车的结构件及安全件上有广泛应用。目前镁合金压铸率在汽车上应用较广泛，不过镁合金自身耐腐蚀性差，耐热性差，可焊性差，还不易塑形加工，所以在汽车上的材料使用占比暂时比较低 。

3.2.3镁合金比铝合金作为轻量化材料更有优势

比起铝合金作为轻量化材料，镁合金的优势在于：

镁合金的质量比铝合金更轻，镁合金的密度约为1.8g·cm3，铝合金的密度约为2.7g·cm3，这表明相同体积下镁合金比铝合金重量减少三分之一。

比起铝合金，镁合金的强度更高，刚度也更高，其比强度高于铝合金。所以在不降低零部件强度的条件下，镁合金铸件的重量比铝铸件大约减轻25% 。

比起铝合金，镁合金的焊接性能更良好，铸造性能也更良好。镁合金的熔点比铝合金低，比热容比铝合金低，相变潜热比铝合金低，熔化耗能较少。镁合金固化速度快，动力学粘度低，铸造充型性好。镁合金压铸件生产周期比铝合金短，易成形薄壁结构件。镁与铁的亲和力小，固溶铁的能力低，不易粘模。镁合金铸模寿命比生产铝合金高2.3倍。

镁合金比铝合金更易于机械加工，它非常容易机械加工，在没有冷却液、没有润滑剂的情况下能实现高负荷加工，还能得到光洁的加工面，动力消耗量是衡量机械加工性的指标之一。

3.2.4汽车轻量化带来镁广阔市场空间

新能源汽车是汽车轻量化的应用主体，其渗透率在不断提升。2021年，全球电动汽车销量达675万辆，相较于2020年增长了108%。新能源汽车在全球轻型汽车销量中的全球份额为8.3%，2020年这一数据为4.2%。2019年，中国新能源汽车销量增长超过一定数量，2020年，其销量增长同样超过一定数量，这两年增长数量之和超过200万辆，且超过了世界其他地区销量总和。2021年，中国新能源汽车销量达到660万辆。2022年，预计全球新能源汽车销量将超过1000万辆。

造车新势力带来鲶鱼效应，推动轻量化进程发展。不管是新能源汽车还是燃油车，减重都是明显的利好。对燃油乘用车而言，减重15%能减少约5%的油耗。对新能源车来说，大约可减少10%的电能消耗。新能源汽车更是切实推动汽车轻量化发展。目前汽车轻量化的主流材料是铝合金，然而一些造车新势力群体已率先在汽车内饰件上规模化推广使用镁合金压铸件，蔚来的ES8的仪表盘支架由镁合金制成，前端模块框架也由镁合金制成，两款镁合金铸件分别在1600吨和3200吨压铸机上生产，相比传统钢结构减重超50% 。ES8单车镁合金用量突破了7公斤，这个数值已接近镁合金在欧美汽车行业单车的用量。我们觉得，随着新能源汽车渗透率提高，这将有力推动镁合金率先在汽车内饰件广泛应用，拉动镁行业需求发展。

镁合金在汽车领域的渗透率持续提高，当下多作为内饰件存在，电池包轻量化是汽车轻量化未来的发展方向之一。目前，镁合金在仪表盘支架、座椅支架和中控支架方面有运用，这些在国外已较为成熟，比如新能源汽车龙头特斯拉已在座椅支架中使用镁合金。当前，镁合金在汽车方向盘领域的渗透率为90% 。新能源汽车电池组在整车中所占比重超过20%，所以电池包轻量化成为新能源汽车轻量化的一个关键方向。电池包能够实现轻量化的部位主要涵盖外部壳体、底部托盘以及内部端板/侧板。以特斯拉Model S来说，其电池包壳体主要运用铝合金材料，总重量为125公斤，要是采用镁合金材料，重量会减少60斤左右，减重幅度接近50%。

3.3新兴领域拉动，增加边际需求空间

镁合金在轨道铁路领域的轻量化发展逐步扩张，在国防军工领域的轻量化发展逐步扩张，在建筑板材领域的轻量化发展逐步扩张，在3C消费电子领域的轻量化发展逐步扩张，在电动自行车领域的轻量化发展逐步扩张，且除了汽车领域的轻量化应用外 。

为了实现节能减耗并提高速度，铁路车体轻量化成为应用发展方向之一 。十多年前 ，我国轨道交通车体用材主要是碳钢 。之后逐渐发展为耐候钢 、不锈钢 。新一代的轨道交通车体以铝合金为主 。车体重量在碳钢时代为20至25吨 ，到铝合金时代逐渐减重至10至12吨 ，牵引能耗也相应大幅度下降 。我国轨道交通技术快速发展，轨道交通运行速度从150km/h逐渐提升到250km/h、350km/h，未来还会发展到600km/h。车体实现轻量化，这是高速安全运行、节能降耗的必然要求，也是我国轨道交通从引进消化吸收再创新、自主提升创新，迈向全面创新和持续创新的必然选择，镁合金会在其中发挥重要作用。

在国防军工领域，当下枪械武器含有较大数量的铝合金零件和工程塑料件，装甲车辆也含有较大数量的铝合金零件和工程塑料件，导弹同样含有较大数量的铝合金零件和工程塑料件，火炮含有较大数量的铝合金零件和工程塑料件，弹药含有较大数量的铝合金零件和工程塑料件，光电仪器含有较大数量的铝合金零件和工程塑料件，武器用计算机含有较大数量的铝合金零件和工程塑料件，军用器材含有较大数量的铝合金零件和工程塑料件。根据当前镁合金材料的性能与使用特性，镁合金能够替代武器装备中、低强度要求的铝合金零件以及部分黑色金属零件，达成武器装备的轻量化，与此同时，镁合金可以解决当下轻武器、光电及通讯器材产品、战车仪表盘等使用工程塑料制造零件时出现的老化、变形和变色问题。同时，镁合金能满足航空航天等高科技领域对材料吸噪的要求，能满足其对减震的要求，能满足其对防辐射的要求，还能明显改善飞行器的气体动力学性能，能减轻飞行器的结构重量。随着镁合金研究不断深入，随着其材料性能不断提高，镁合金在兵器中的应用会越来越多。除此之外，海绵钛主要应用在航空航天领域，其生产过程是使用金属镁的还原法。

在建筑板材领域，建筑材料朝着轻量化、功能化以及绿色化方向发展是全球的趋势，硬刺建筑板材应用镁合金对于降低能耗、减少污染有着极为重要的意义，镁合金密度低，比强度高，在作为建筑结构材料时，于轻量化方面具备明显优势。镁合金的比强度通常能达到120至200，铝合金的比强度只有80至150，钢的比强度仅为30至70，所以，镁合金结构建筑比钢结构建筑轻1倍以上至2倍，比铝合金结构建筑轻三分之一。镁合金应用于建筑材料能大幅降低施工强度，减少劳动力成本，尤其对可移动建筑的发展有着极其重要的意义。在地震多发区，能减轻余震加速度对建筑的作用，让地震对建筑物的破坏力变小。另外，镁合金具备良好的可加工性、抗辐射性、耐蚀性、导热性，这也能够改善建筑的功能特性。

在3C消费电子领域，镁合金已在笔记本电脑外壳领域获得广泛应用，它在3C产品中主要被用作壳体材料，因其具备质轻、散热性佳、抗震性好、电磁屏蔽能力强等优点，与ABS壳体相比存在明显优势，契合手机、笔记本电脑等3C产品轻薄、尺寸缩小的发展需求。目前惠普、戴尔、联想等主流品牌大量使用它，并且应用量正呈上升趋势，其他应用镁合金的3C产品还有投影仪、数码相机、网络通信设备、视听设备等，富士康、可成等企业是这一市场的主要供应商。

镁合金在电动自行车上进行替换应用会带来需求增长。全国电动自行车保有量已超过3.4亿辆，其年产量一直保持在2000万辆以上。然而，80%以上的电动自行车目前属于超标产品，指的是重量及最高速度方面。按照现行国家标准，电动自行车最高车速应不大于20km/h，整车质量即重量应不大于40kg。对增加了电池的电动自行车而言，轻量化是一个非常重要的选择，在整车减重方面取得明显效果后，会使一次充电后的行驶距离进一步延长。镁合金减振性良好，舒适度高。镁合金散热性良好，能降低刹车系统温度，延长刹车轮毂使用寿命。较轻的镁合金轮毂有利于改善加速与刹车性能。

镁业龙头，乘行业东风一飞冲天

4.1强强联合，宝钢金属加入新鲜血液

中国宝武钢铁集团有限公司是由原宝钢集团有限公司与武汉钢铁（集团）公司联合重组后形成的，它是全球领先的特大型钢铁联合企业，公司的定位是提供钢铁及先进材料综合解决方案，同时提供产业生态圈服务。联合重组公司在2016年12月成立，在2017年2月，完成了对武钢股份的吸收合并，之后其主要子公司宝钢股份拥有上海宝山、武汉青山、湛江东山、南京梅山等主要制造基地，在全球上市钢铁企业里，宝钢股份的粗钢产量排名第二，汽车板产量排名第三，取向电工钢产量排名第一，它是全球碳钢品种最为齐全的钢铁企业之一 。

宝钢金属有限公司在2007年12月成立，它是宝武钢铁集团的全资子公司，其定位是宝武集团多元业务板块中的一个板块，也就是轻金属材料板块。公司依据宝钢集团新能源、新材料的战略定位，在2016年明确了轻量化业务，把轻量化部件业务当作战略规划的重要部分，积极探寻汽车轻量化之路，努力成为“轻量化解决方案领军者”，于2017年启动了轻金属产业规划。在核心子业务方面，铝材着重关注国内重点领域所急需的高、精、尖铝板带产品，以及大交通轻量化业务的上游产品；镁合金主要关注合金镁锭、压铸产品和板材产品；钛合金将增材制造钛粉行业作为切入点，致力于整合国内增材制造业，目标成为世界领先的轻金属材料及制品系统服务提供商。凭借在超高强钢研发方面的能力，以及批量供应能力，公司已跻身国际知名汽车制造供应商行列，拥有国际化的市场资源。目前，公司产品主要包括线材制品、型钢制品、合金制品等。在汽车轻量化部件方面，公司已实现铝制下车身零部件的批量生产。根据宝钢金属，汽车减重10%，可节省10%的动能，刹车距离能减少5%，还可节省6 - 8%的燃油消耗，汽车寿命能提高50%，百公里加速时间减少8%，尾气排放减少4 - 10%。

控股宝玛克汽车零部件有限公司，其业务涵盖从车身设计到量产的一体化汽车轻量化材料应用。宝玛克零部件有限公司是FCA汽车集团最大的车身供应商，还是雷诺汽车在欧洲唯一的底盘和车身骨架供应商，有着40多年车身设计、制造经验，包含结构设计、材料开发、制造集成以及焊接、总成、量产等方面。该公司于2017年3月被宝钢金属控股。

云海金属参与宝玛克的混合所有制改革，持有其13.42%的股份。2021年12月，云海金属发布公告称，公司打算参与宝玛克（合肥）科技有限公司的混合所有制改革，向宝玛克（合肥）增加8000万元的资本。增资完成后，公司会持有宝玛克（合肥）13.42%的股权。宝玛克（合肥）是云海金属深加工产品的下游企业，此次投资会助力公司在汽车轻量化领域进一步拓展 。

宝钢金属进军云海金属，发展镁合金轻量化材料。宝钢金属于2018年12月，通过与公司控股股东、实际控制人梅小明先生协议转让的方式，获得云海金属8%股份。宝钢金属又于2020年8月，再次通过与梅小明先生协议转让的方式，获得云海金属6%股份。双方战略发展目标协同一致，在此基础上共同整合新材料产业，双方实现客户优势、原镁和镁合金深加工技术优势的资源共享，共同推动镁铝深加工行业向纵深发展，推动汽车轻量化的实现。宝钢入股后，将实现国企平台的资源对接以及宝武集团的资源共享，叠加宝钢金属的直接业务对接和客户导入，公司有望实现“中国镁业”的腾飞 。

2020年11月，宝钢金属、云海金属和青阳建投共同投资，成立了安徽宝镁轻合金有限公司，以此推动年产30万吨高性能镁基轻合金项目落地，该项目计划投资123.5亿元，已被列入国家长三角一体化发展规划“十四五”实施方案重大项目清单，还被纳入安徽省“十四五”规划省重点调度项目。根据云海金属公告，安徽宝镁合资公司是项目主体，投资建设位于青阳县酉华镇花园吴家白云岩矿区的项目，还投资建设26.5公里廊道，运营年吞吐量3000万吨的码头，建设年产30万吨高性能镁基轻合金项目，建设年产15万吨镁合金压铸部件项目，建设年产100万吨熔剂项目，建设年产骨料及机制砂2500万吨项目。

2022年6月28日，安徽宝镁年产30万吨镁基轻合金项目主厂区工程正式进入全面建设阶段，这为打造“中国镁业”迈出了坚实步伐。安徽宝镁轻合金建设涵盖从矿石开采到镁合金生产制造及深加工应用，是全镁产业链。该项目建成投产后，会成为镁合金产业基地，其规模全球最大，技术最先进，产业链最完整。该项目是宝钢金属贯彻宝武的战略布局，宝武要成为全球钢铁及先进材料业的引领者，该项目还是宝钢金属进军新材料产业的主力军项目。

公司进行强强联合，有望在未来三年内使业绩带来显著增长。根据公司公告内容，安徽宝镁轻合金项目投资总额为人民币112亿元。该项目全部达产后，可实现年均销售收入102.5亿元。该项目全部达产后，还可实现年均净利润12.5亿元。考虑到公司当前持股45%，估计单该项目完全达产后带来的公司利润增长，相较于2022E公司业绩将会提升60% 。宝钢金属目前是公司第二大股东，未来有望进一步提高股权比例，成为公司实际控制人，到那时公司会成为宝钢金属的轻量化整合平台，结合宝钢金属已有的轻量化业务，以及相关子公司的整合与协同发展，这将给公司带来更大的业绩提升 。

4.2公司核心竞争力：快速规模化扩张 行业更低成本

4.2.1龙头推进规模化快速扩张，供给反作用于需求提升

镁行业的供给受到主流技术路径的限制，所以扩张起来比较困难，镁行业的体量较小，中国镁供给产能在全球占比超过85%，中国镁供给大多集中在陕西榆林地区，榆林地区的镁企业规模小且产能分散，大多是民营企业，生产工艺粗放无序，榆林地区煤炭资源丰富，兰炭是当地的支柱性产业 。榆林当地企业从2002年起，利用兰炭生产尾气当作燃料来冶炼金属镁，这种生产路径实现了废气再利用，还节省了镁冶炼的燃料成本，所以当地企业一直沿用该技术路径生产镁。2021年，内蒙古、宁夏、新疆等地是硅铁主产区，硅铁是镁生产的重要原料，这些地区针对高耗能行业不断实施电价调控、限电限产以及淘汰落后设备等调控政策，使得这些企业全年开工率不高，同时新增产能获得审批困难，产能置换政策严格，产能投放不及预期的概率较高，进而限制了原镁供给的扩张。

云海金属运用领先竖罐技术，实现节能减耗，突破政策限制。竖罐炼镁和传统横罐炼镁技术相比，有诸多优点。比如单罐产量提升，生产周期缩短，生产效率提高，还原罐使用寿命延长，机械化程度提高等，能够达成节能降耗、降低成本、稳定质量的目标。竖罐生产工艺是镁行业改造升级的重点方向，这个重点方向涵盖当前及未来一段时间，工信部等部门已多次鼓励推进这一改造。

上游原料积极进行布局，以此为下游需求扩张提供保障 。在2021年9月 ，公司和山西省五台县人民政府签订了年产10万吨高性能镁基轻合金及深加工项目战略合作框架协议 。五台县人民政府同意公司获取五台县大朴白云岩矿权 ，将其用作该项目的矿石原料供应基地 ，该矿山的储量约为1.9亿吨 。2021年12月，青阳项目的实施主体是安徽宝镁，它以42.3亿元的价格竞得了池州青阳县花园吴家冶镁用白云岩矿采矿权，冶镁用白云岩、熔剂用白云岩、熔剂用石灰岩矿资源量总计127,030.15万吨，建筑石料用灰岩矿、建筑用白云岩矿资源量总计1,819.11万立方米，该项目开采规模可达4,000万吨/年。2022年5月，其子公司巢湖云海镁业竞得安徽巢湖青苔山白云岩矿采矿权，本次出让的安徽省巢湖市青苔山整合矿区有冶镁白云岩，其设计可利用资源量为5,859.29万吨，还有冶金用白云岩矿，其设计可利用资源量为376.57万吨，另外有建筑用白云岩矿资源量1,569.65万吨，以及剥离物30.52万吨，该矿区冶镁白云岩、冶金用白云岩矿设计可利用资源量共计7,805.51万吨。公司积极开展资源供给的部署工作，以此保证原料的自给率，从而满足未来产能扩张的需求。

4.2.2领先的竖罐技术叠加边角料回收，成本具备绝对优势

云海金属凭借自主研发的领先竖罐技术以及边角料回收，在行业生产里具备领先的低成本优势。皮江法是我国金属镁冶炼应用最为广泛的硅热还原工艺。它的优点是工艺流程较为简单，设备也较简单，建厂投资少，生产规模灵活，其炉体小，建造容易，技术难度小。主要缺点在于热利用率低，还原罐寿命短，还原炉所占成本较大，属于劳动密集型产业，生产过程不连续。公司自主研发的短流程粗镁一步法使劳动生产率提高了1倍，冶炼总耗能降低30%以上，生产成本显著降低。使用的“竖罐蓄热式燃烧技术”让能耗显著降低 ，一般卧式还原炉每吨镁耗煤5.5吨 ，竖罐每吨镁耗煤仅3吨 ，煤耗降低十分明显 。该公司是率先全面采用竖罐炼镁技术的企业 ，在竖罐节能炼镁工艺方面拥有专利 。此外，公司在惠州设有边角料回收再生项目，在巢湖设有边角料回收再生项目，在印度也设有边角料回收再生项目，这些项目应用镁合金压铸边角料再生回收净化工艺技术，以此进一步保障公司的成本优势。

4.3镁合金压铸一体化提升未来长期发展空间

4.3.1压铸一体化目前主流用的是铝合金作为轻量化材料

一体压铸可达成汽车降本减重的目的，一体压铸技术由特斯拉于2019年首次提出，2020年该技术应用于Model Y的后地板生产，具备显著的减重成效，采用一体化压铸技术生产后，后地板原有的80个冲压焊接零件被集成为一个部件，使生产的后地板减重10%，更为重要的是，成本下降了40% 。

一体化压铸是用单个大型铸件取代多个小型组装零件，它能简化生产流程，采用一体化压铸后，借助压铸机和模具，就能一次成型实现指定部件铸造，大幅简化了以往用几十上百个零部件进行组装焊接的生产流程的复杂性，还能带来架构变化，使密封性更强的铸件提高硬件性能，并且可使用轻量化材料。目前采用的是铝合金材料来替换钢材。对于1.5吨的乘用车而言，使用铝合金材料相较于钢材，能够大体减轻30%的重量。

镁合金压铸化具备长期的发展前景，公司正积极地推动研发合作。

镁合金熔点低于铝合金熔点，其压铸成型性能良好。镁合金制成的压铸件，壁厚最小能达到0.5mm，适合制造汽车的各类压铸件。镁合金件稳定性较高，压铸件铸造行加工尺寸精度高，能够进行高精度机械加工。然而，由于受到供给的限制，以及镁合金原本不如铝合金耐高温、耐腐蚀的特性，导致其在车身材料方面不如铝合金被广泛应用。但是近些年学术界在提升镁合金特性方面有了突破，比如适量添加稀土元素后能形成高熔点稳定相，这可以有效钉扎晶界，进而显著提升镁合金高温性能。同时，化学转化处理是目前镁合金常用的表面处理工艺之一。运用化学处理方法，能在镁合金表面形成一层难溶膜层。这层膜层由氧化物、铬化物、磷化物或其他一些化合物组成。它具有良好的附着力。通过这种方式，能够提高镁合金的耐蚀性。

公司与高校展开合作，积极推动镁合金压铸一体化技术的发展。2022年6月，公司发布公告，其与重庆大学于重庆签署了《关于车身一体化结构件压铸用高性能镁合金材料的合作研发协议》。双方合作开发用于车身一体化结构件的高性能镁合金材料，并实现批量化生产。双方针对有关项目的合作事项进行了相关约定。其中主要体现为：材料开发，即对车身一体化结构件所需镁合金材料进行设计优化；工艺优化，双方协作开展镁合金车身一体化结构件的工艺仿真优化，制定制造过程中熔体纯净化、组织与性能控制、缺陷控制、热处理制度等工艺，以及进行生产方案论证等；结构设计和模具设计。双方协作进行镁合金车身一体化结构件高精度复杂压铸产品模具参数设计，双方协作开展过程仿真，双方协作进行结构优化等，双方协作开展镁合金车身一体化结构件产品批量生产，双方协作进行质量控制，双方协作进行推广应用。

风险提示

硅铁价格大幅上涨，煤炭价格也大幅上涨。公司镁产品的生产成本受硅铁价格显著影响，同时也受煤炭价格显著影响。若硅铁价格大幅上涨，会大幅提升公司成本。若煤炭价格大幅上涨，同样会大幅提升公司成本。这两种情况都会对公司盈利产生负面影响。

新建项目的投产进度没有达到预期。公司未来三年的业绩主要依靠高增长的原镁及镁合金扩产项目，要是该扩产项目的投放没有达到预期，就会对公司盈利产生负面的影响。

下游需求增速没有达到预期。要是新能源汽车增速未达预期，那么对汽车轻量化材料替换的推行力度就会减弱，进而会削弱对公司产品的需求，这将对公司的长期盈利和成长性产生负面的影响。