全球黑色产业链研究：印度成核心变量，中国需求趋缓

分析师 | 张少达 中信建投期货研究发展部

分析师 | 楚新莉 中信建投期货研究发展部

研究助理 | 刘兴华 中信建投期货研究发展部

研究助理 | 杨陈渝虎 中信建投期货研究发展部

本报告完成时间 | 2025年9月26日

关键说明：这份报告所载内容与数据，仅提供给符合证监会相关要求的期货参与者参考。由于本系统暂时无法实施访问控制，倘若您不属于符合规定的参与者，出于管理交易风险的需要，请不要查阅或运用本报告中的任何资料。对于由此可能引起的困扰，我们深表歉意，感谢您的理解与支持！

摘要

对全球黑色产业进行调查时，印度正慢慢变成一个不能小觑的关键因素。由于中国需要增长速度放缓，西方和东方市场接近满员，全球钢铁和煤炭需求的增加中心正在变动，而印度依靠它巨大的人口数量、经济持续快速增长以及政策的高度稳定，未来十年最有把握的发展点。莫迪当局自2014年起，持续以制造业和基础设施建设为双重引擎，制定整体规划，吸引投资，推动产业发展，逐步形成明确的发展策略，为经济持续增长和工业化进程提速打下根基。

本篇报告正是在这一背景下展开，重点回答三个问题：

政策连贯性怎样影响印度未来发展的预期，为工业和能源消耗给予体制上的保障，这种保障怎样形成

其次，基础设施建设与工业生产规模扩大怎样促使钢材需求不断增长，同时依托居民人均消费水平起点不高的现状，构筑起长期发展模式。

第三点，煤炭是主要能源的关键，怎样在电力和钢铁的强力推动下出现需求不足，而国内资源分布的固有缺陷又怎样促使进口增加，最终使印度成为全球煤炭和黑色工业体系的重要支撑点。

本文运用自上而下的研究方法，将印度的经济方针、钢铁制造和煤炭供应这三个方面整合起来，意在阐明一个明确观点：印度既是本国产业优化与能源变革的获利者，亦会借助市场需求的增长和资源供给的不足，使自己全面融入世界煤炭商品的价格体系与贸易网络中。换句话说，认识印度，已是洞察全球煤炭行业未来发展动向的关键所在。

正文

一、政策确定性下的增长预期

过去十年来，印度的进步方向一直与莫迪当局的施政方针紧密相连。从2014年开始，尽管三个任期各有侧重，但政策核心始终如一。首先树立起制造业和基础设施建设作为战略重点的蓝图，然后促进市场机制的完善和资本的注入，眼下又着力加强产业的优化升级和基础设施的调整。这种政策的持续性和稳定性，为印度经济的高速发展奠定了稳固基础，同时也让产业扩张和能源需求的增长趋势变得非常明确，甚至带有某种必然性。这个自上而下的政策体系，是解读印度作为新兴经济体增长规律的关键起点。

1.1 三个执政周期的政策主线

莫迪执政初期（2014至2019年），其政策重心围绕“印度制造”这一概念展开，标志着该国改革的起始阶段

2014年莫迪开始执政，他将古吉拉特邦的管理心得推广到整个国家，确立了以优化商业环境、促进工业发展和提升公共管理能力为重点的政策体系。启动“印度制造”倡议，集中发展汽车、航空、电子、医药等核心领域，计划到2025年使制造业在GDP中的比例达到四分之一，同时解除外资持股比例的约束，促使跨国公司在当地建立生产基地，从而促进消费电子等行业的迅猛发展。当前，当局在交通网络、轨道交通和能源供应等基础建设方面增加了资金投入，同时协作推进“数字都市”“绿色印度”这类公共管理项目，意图弥补城镇化发展中的不足之处。另一方面，从体制角度讲，2017年商品与服务税（GST）开始实施，整合了零散的税收体系，优化了区域间的商业环境；政府还迅速推进金融包容和数字化应用，推广电子身份认证和线上结算，扩大了公共服务的覆盖范围，并且借助“JAM三位一体”体系加大了对低收入阶层的直接援助和福利。

这一时期改革促进了高速公路和铁路工程加速推进，公共服务的响应速度加快，数字技术在各领域得到广泛应用，外国资本进入的初始阶段也呈现出明显上升的态势。不过，由于各地在政策实施上存在不同步，加上贸易保护措施的阻碍，外国投资者的积极性逐渐减弱，工业在整个经济中的比重长期维持在百分之十三上下，对劳动力的吸纳作用并不明显，农业发展步伐缓慢，产品的对外销售能力也相对较弱。整体而言，莫迪的首个任期明确了印度工业发展的基本路线，在体制和设施方面打下了重要基础，不过“印度制造”并未带来产业结构的根本性变化，主要表现在理念和政策的推动上，实际成效依然不理想。

莫迪执政第二期（2019至2024年），其政策重心体现为市场机制优先，并倚重资本运作来推动改革进程持续深入

2019年再次当选后，莫迪启动了“印度经济学2.0”计划，工作重心从制度建设转为市场深化和资本效能提高，主要思路涵盖：减少行政干预，增强市场作用；借助国企改革和吸引外资来减轻财政负担，优化资源分配；将制造业和基础设施投资作为持续发展的关键支撑。产业领域，当局在维系“印度制造”战略的同时，借助生产关联激励计划，针对电子、医药、汽车、化工等十多个行业发放财政支持并减免税收，旨在招徕国际企业入驻并促进本土制造业的革新；此外还启动“印度自立自强”倡议，着重供应链的独立运营与进口商品的替换，配合出口奖励和劳工政策上的放宽，力图提升制造业的整体水平。在金融与财政领域，明确指出行政部门不宜从事商业活动，推动国有企业实施私有化及股份剥离，涉及能源、通讯、航空等核心行业；并且解除外商投资持股比例的约束，增强证券市场的交易活跃程度。

在基础建设与社会发展方面，启动了总额百亿的公共工程方案，着力加强铁路、公路和城市改造工程；在金融科技创新方面，实施了“数字印度”项目，健全了网络结算和数字化税务体系，提高了财政资金收取水平。整体发展表现上，印度经济持续实现较高速度的增长，在疫情过后展现出较强的恢复能力，商业环境与金融市场的状况均有所好转，不过工业领域的比重在2022年依然维持在13.3%左右，几乎没有显著提升，工作机会的增加也同样不理想。从整体上看，第二版本的变革在机制完善和资源聚集上收获颇丰，不过产业构造的改良以及工业部门在整体中所占份额的增加这两个目的并未达成，变革的收获主要反映在机制和资源方面，而不是实体经济层面的根本性进展。

莫迪执政新阶段，时间跨度为2024至2029年，核心举措包括推动制造业持续升级，同时重新协调基础设施建设的相关规划。

莫迪政府开始第三个任期后，其施政方针继承了前两届政府的核心理念，不过工作重心更侧重于完成尚未实现的既定目标。在第一个十年里，1.0时期明确了“印度制造”的发展蓝图，然而该战略并未有效提高制造业在国民经济中的比重。紧接着的2.0时期着重推进市场化和资本运作效率，可产业层次提升和就业岗位增加方面依然存在明显短板。所以，3.0的主要思路是“回归工业生产”，同时借助更大规模的公共工程建设与行业援助，以此填补不足之处。

产业领域，制造业被置于发展中心位置。官方计划会继续扶持钢铁、水泥、建材、汽车、电子、人工智能等关键产业，增强供应链独立性与产业链协作能力，努力使制造业比重从目前的百分之十三左右慢慢提高。生产挂钩激励政策与“自力更生印度”计划预计将得到加强，覆盖面将扩大，补贴将更加精准，旨在打造产业集聚区，并促进就业和收入提升。基础设施方面，铁路、公路、城市改造和能源系统依然是关键领域，交通、住房、数字化设施及清洁能源项目将获得更多资金支持，既能迅速减轻就业和物流开支负担，也为制造业发展奠定长期基础。整体而言，莫迪的新策略或更为显著地纠正了前两届政府未达成的目标，虽然议会席位的不足、财政的局限以及劳动力技能的欠缺依然是长期的阻碍，但政策的着力点已经比较清楚，即借助制造业的强化和基础设施的调整这两方面，期望达成印度经济构造性的进展。

二、低基数与长逻辑共振，钢铁需求景气度延续

基础设施建设与工业制造拉动，钢材制造量与输入量同步增长。回顾数十年间，印度钢铁产业取得迅猛发展。粗钢制造量从2010年的6897.6万吨攀升至2024年将近1.496亿吨，年均增幅为5.7%，在环球主要经济体中表现突出。产能扩张源于两大因素，一是基础建设与住宅项目持续增加投资，二是工业领域不断拓展规模。在消费构成方面，住房、建筑用钢以及基础设施的总和大约占到整体消费的百分之七十，这形成了钢材需求的主要部分，板材的消耗量正在稳步增加，制造业的转型加速了这一过程，汽车、家电和机械设备等行业正逐步变为增长的新动力。国内市场旺盛，促使印度近年从持续出口国转变为进口国，购入商品大幅提升，表明民众购买力已超过工厂生产水平，并且这种状况持续存在。在产出与输入同步增长的态势中，政府决策与行业革新共同决定了印度钢铁需求增长的必然性。

印度钢铁市场仍有很大增长潜力，其发展动力源自三个主要因素：城市人口比例不高，工业发展尚有充足空间，以及国家政策的扶持和保障。目前，印度城市人口占比仍然很低，2024年仅为36.9%。这个比例不仅远远落后于中国的67%，也低于世界上的平均水平。城市规模持续扩大，居民居住环境不断优化，道路交通网络和电力供应系统等公共设施持续增强，会直接促进长材消费增长。此外，产业布局显现出“工业化程度尚浅”的问题。到2024年，农业在国民经济中的比重达到16.4%，而工业仅占24.5%，这个比例显著低于中国处于同等发展阶段时的状况。印度经济长期过度倚重服务业，其比重接近半数，而工业基础却比较薄弱。不过，当前制造业振兴计划和生产挂钩激励措施逐步推行，使得电子、汽车、家电以及能源装备等板材需求大的产业正在快速扩张，钢材消费的结构性空间正被持续挖掘。同时，政策层面的引导为需求增长提供了制度支持。《国家钢铁政策2017》清楚地表示，在2030至2031财政年度期间，生铁制造能力计划增长到三亿吨，生铁生产量预计可达二点五亿吨，钢材加工量预计能达到二点三亿吨。这一目标不仅是生产方面的安排，更是对长期钢材需求增加的官方确认。从整体上看，印度城镇化程度不高，工业发展有所恢复，同时政府不断推出扶持措施，这些因素共同作用，使得该国钢铁需求提升并非偶然现象，而是长期发展过程中一个可以高度预见的发展方向。

钢铁制造量和整体使用量在过去几年间经历了显著提升，但印度的人均钢材使用程度依然处于非常低的阶段。二零二四年，该国人均钢材使用量仅为一百零二点六公斤，这个数值不仅小于全球平均的一百二十到三百公斤之间，更远远落后于中国的一千五百公斤以上，美国的一百六十公斤左右，日本的四百一十九公斤，以及韩国的一千九百二十三公斤。这种差别不仅显示出了同发达经济体存在的明显差距，也表明了印度在人均钢材使用上的“起始点较低现象”。由于人口数量巨大、劳动力构成偏年轻、城市化程度不高，人均消费能力的逐步提高有着内在的驱动力，随着经济迈向新台阶，这种增长几乎是一个自然而然的结果。这一走向已首先在产业投资领域得到了证实。近些年，安米–新日铁（AM/NS India）、韩国浦项制铁（POSCO）等全球钢铁行业的重要企业，以及塔塔钢铁、JSW钢铁等国内行业领军者，都开始或者加速在印度增加产量，明确看好当地钢铁需求的长期增长态势。大量资本的集中注入，不仅体现了对产业水平提升的远见卓识，也使得人均钢材消费量不断增长的趋势更加显著。

印度的钢铁需求增长，既有当前形势的推动，也有长远发展的内在依据。过去二十年里，基础建设与居民住房的推进，为需求打下了坚实基础，工业领域的革新则促进了板材类产品的需求增长，国内产量与进口量同步增加的局面，已经证实了国内需求的旺盛。从更长的时间跨度来看，城镇化水平尚有较大提升空间，以及工业化进程尚未完全展开的现实状况，再加上国家政策的不断强化，这些都使得钢铁消费量的增长具有很高的可预见性。特别需要指出的是，尽管整体产量不断增长，但人均消费水平依然很低，与发达国家相比有很明显的不平衡，这种“起点较低现象”再加上劳动力资源的丰富和资本的不断注入，表明钢铁的需求在未来仍会持续增加。因此，我们判断印度不仅是现在全球钢铁需求增长的直接动力，还将在未来十年成为黑色产业链中最有把握的新增供应地。

三、煤炭缺口持续扩大，印度或成为全球锚点

印度的能源构成非常倚重煤炭。从2000年开始，煤炭在主要能源消耗中的比例一直在增加，到2024年财政年度已经接近六成，这个比例在世界范围内都算是很高的。这种状况既体现了印度“煤炭丰富、石油贫乏、天然气稀少”的资源特点，也表明了新能源、核能以及水力发电的发展受到自然因素和基础设施建设的限制。虽然这些年新能源设施发展很快，不过因为它们时好时坏又不好储存，所以对整个能源体系的改变并不大。所以，煤炭在印度能源保障和工业发展过程中，很长时间都是最稳定的基础。

煤炭的后续使用情况显示，电力和工业是最大的需求方。电力方面的占比将近80%（从FY26到现在），是整体消费的关键部分；工业方面则以钢铁行业为主，特别是对质量好的炼焦煤需求最为突出。相比之下，水泥、化工等行业虽然也有一定使用量，但总体规模不大，对整体需求的额外推动作用比较小。这表明电力掌控着煤炭消耗的整体规模，钢铁则影响着煤炭需求增长的可变性。

印度电力需求正稳步增长。人口红利逐步显现，城镇化进程加快，制造业逐步回归，推动全社会用电量持续高速增长。同时，极端天气状况频发，加上用电高峰期集中出现，使得电力供需矛盾更加突出。依据国际能源署的近期分析，预计到 2026 年，印度电力需求的年增长幅度将可能达到 6.6%。这个国家与我国一起，将产生全球超过六成的电力需求增量，电力系统扩大的趋势非常明确。

在此期间，煤炭发电一直担当核心保障角色。2024年印度煤炭发电量达到1517.9TWh，较上年增长5%，占全国发电总量74.8%。虽然新能源持续快速发展，但受限于发电不稳定和储能缺乏，短时期内无法取代煤炭发电的稳定供应；水电受来水季节性影响，天然气发电和核能发电则受到资源与成本限制。因此，煤炭发电在能源系统中的重要作用不仅没有减少，反而因为整体需要量的提升而更加凸显。

从长远角度考虑，印度当局同样在着力推动煤炭发电能力建设。到 2025 年 8 月为止，煤炭发电设施占总装机比例大约为 44%，在电力供应领域依然占据主导位置。依照官方电力发展蓝图，到 2025 财年预计将新增煤炭发电设备容量大约 97 吉瓦，以此应对持续增长的最低负荷需求。电力系统规模扩大和用电负荷增加的双重作用下，电力用煤量会持续增长，电力需求增长几乎完全等同于煤炭消耗增长，中长期内煤电将作为稳定印度煤炭需求的基础。

钢铁行业是带动煤炭需求增加的主要因素。印度计划在 2030 年前将粗钢产量提高至 3 亿吨规模，目前主要采用高炉—转炉的生产方式，这种方式对焦煤的依赖性很强。由于基础建设投资和制造业不断扩张，钢铁产品需求将呈现长期增长态势，焦煤的消耗量也会相应增加。换句话说，钢铁行业的增长不仅代表着钢材产量的增加，也直接导致了煤炭使用方面的结构性增长部分。在煤炭需求构成里，电力提供了稳定的底座，而钢铁则提供了增长的趋势，两者一起推动着印度煤炭消费的核心不断上升。

印度煤炭资源在全球储量格局中占据显著位置。依据 2020 年底全球探明储量统计，该国储量达 1110.5 亿吨，位列全球第五，占比约为 10.3%。近年来，随着勘探范围持续扩大，勘探力度不断加强，其储量规模得到进一步修正，数值有所提升。据印度煤炭部门消息，到 2023 年 4 月 1 日为止，该国煤炭总资源量（已探明+初步掌握+可能存在）估计为 3782.1 亿吨。

煤炭资源主要分布在内地，奥里萨邦、贾坎德邦、恰蒂斯加尔邦、西孟加拉邦和中央邦这五个省份，加起来占了全国总储量的百分之八十七。这种分布格局，有利于进行大规模的开采作业，不过运输过程却遇到了阻碍，同时，对交通设施的负荷能力也提出了更严格的指标。当前，消费区域主要分布在西部及南部沿海地带，区域间物资运输路径跨度大，铁路运输与港口吞吐能力有限，产地和消费市场分布不均，导致记录中的库存量与实际供应量之间存在明显差距。

印度煤炭在构成上，主要属于非炼焦煤种。动力煤资源虽然数量不少，不过普遍存在灰分偏大、热值不高、含硫偏多的情况，要产生同等发电量，需要使用更多的原煤，其燃烧效能和环境代价都落后于国际上的普遍标准，再加上运输距离远，更加重了有效供应的不足。与此形成对比的是，炼焦煤资源却非常匮乏。到 2023 年，炼焦煤的总量仅剩 356.4 亿吨，它只占总储量的 9.4%。在这之中，品质较高的主焦煤更是少到只有 53.2 亿吨。这表明，随着钢铁行业的增长，国内焦煤的生产量无法满足新增的需求。

从全局角度分析，印度煤炭资源分布存在明显特点，即普通煤储量丰富但品质不高，而适合炼钢的煤种却非常有限。发电行业虽然能够利用本地煤炭满足需求，不过运行效率有待提升；钢铁产业在焦煤使用上则一直面临供应不足的问题。这种资源配置的不均衡状况，预示着未来可能需要更多地依赖外部煤炭进口。

生产能力方面，整体状况是名义上富余、运作上低效、增长上不断。从现有资源角度分析，煤炭行业的生产能力并不存在缺口。依据 Global Energy Monitor 2022 年发布的数据，当前已批准的煤矿产能总计达到 12.11 亿吨每年，假如把长期停用或关闭的矿井也纳入考量，全部可利用的生产能力实际上会超过 15 亿吨每年。然而，生产能力和实际产出之间存在明显差距，大约有 36%，即 4.3 亿吨每年，的相关设施长期未被使用，一些大型矿井的运作效率甚至低于 5%。造成这种情况的原因并非资源匮乏，而是土地征用困难、环保审查繁琐、物流通道不畅以及公司经营效率不高等多种问题交织在一起造成的。

这种低效状况跟公司构造关联很大。印度煤炭公司（CIL）以及它的附属企业整体运用程度没到七成，有些附属企业闲置比例将近半数；Singareni、NTPC 等单位也有类似情况。行业遇到的难题根本不在于生产能力或资源储备，而在于运作效能和管理机制。

印度在增量方面持续增强发展力度。依据 GEM 2025 年最新数据，全国正在建设或计划建设的煤矿总规模达 3.29 亿吨/年，其中将近九成分布在以贾坎德、奥里萨、恰蒂斯加尔和中央邦为代表的中东部传统矿区。国有机构依然占据主导地位，其产出占比达到百分之七十以上，其中 CIL 单个企业就设计了 1.39 亿吨每年的产能；民营资本的作用日益增强，阿达尼集团和 Vedanta 两者合计供应量超过 4000 万吨每年，正逐步转变为辅助角色。

印度煤炭生产能力表面上充足，实际上运作不够理想，因而真正生产量一直比预估的低很多，2024 财年国内煤炭制造总量虽然快要达到十亿吨，却仅占全部生产能力的百分之六十五，动力煤方面的生产能力预计会持续增加，用以应对电力需求不断上升的情况，不过焦煤以及高品质煤炭的新增项目比例还不到百分之三，供应上的不足问题几乎完全没有得到改善。这表明印度煤炭市场的长期限制状态将持续存在：动力煤基本能够满足国内需求，而焦煤则需要从外部获取。

印度在全球煤炭进口领域已经占据第二的位置。2023 财年，该国从国外采购的煤炭数量为 2.38 亿吨，这个数值大约占全球煤炭进口总量的 15% 到 17%。国际能源署预计，到 2025 财年，印度的煤炭进口量将保持在 2.5 亿吨左右的水平，届时其全球占比将在 16% 到 18% 之间，这清楚地表明了该国对国际市场的严重依赖。

按类别分析，动力煤的进口情况主要受到地域和质量的双重影响。印度煤炭资源分布在中东部地区，但需求集中西部和南部沿海的工业区，加上本地煤炭热值不高、灰分偏大，沿海发电厂长期需要依赖进口煤。印尼在供应方面一直处于领先位置，其占比在55%到70%之间，主要提供低卡煤炭，这种煤炭的优势在于运输距离短且成本较低；南非煤炭的比例为10%到20%，主要满足西海岸发电厂对高卡煤炭的需求；美国和俄罗斯的煤炭合计约占5%到10%，它们在价格和品种上起到补充作用，尤其是俄罗斯的供应份额在2022年以后有所增加；澳大利亚在动力煤市场中的占比很小

相比之下，焦煤输入不足更为固定。2024年印度焦煤输入量已经达到7000万吨的程度，估计2025年将继续上升，在全球海运炼焦煤交易中占比为25–30%。澳大利亚持续供应优质主焦煤，占比维持在50%到60%之间；美国供应比例逐步增加，达到15%到20%；俄罗斯和加拿大合计供应约占15%，俄罗斯在2022年以后出口量显著增长；蒙古和莫桑比克虽然供应比例不大，却正逐渐发展成为重要的战略来源地。从供应结构来看，印度正努力实现进口来源的多样化，目的是减少对澳大利亚的过度依赖。如果中国对焦煤的进口需求慢慢减少，印度将有望在未来几年成为唯一确定会增加的国家。依据国际能源署的数据，到 2027 年，印度在全球海运焦煤中的比例预计将从现在的大约四分之一逐步增长到接近三分之一，这将进一步增强它在全球焦煤价格形成中的影响力。

今后，印度购买煤炭的数量料将持续处于较高水平，因为一方面，发电用煤的进口受到国内生产增加的限制，增长的机会不多；另一方面，炼钢用煤的不足难以纠正，钢铁行业的发展对进口的依赖会继续加强。当前中国进口量增长放缓的情况下，印度稳定的需求能够缓解全球煤炭贸易的萎缩趋势，二者共同决定着国际海运煤价的走势，进而对全球煤炭市场的长期走向产生决定性作用。

四、总结

通读全文可知，印度的发展脉络展现出由高层驱动的明确路径：政策的稳定实施确立了进步轨迹，工业领域的需求增长构成了实际动力，能源资源分布的调整则增强了国际地位。莫迪政府连续三届执政期间，政策上始终如一，将制造业和基础设施建设作为两大支柱，确立了长期发展目标；钢铁需求不断增长，加上人均消费水平起点较低，共同带动了黑色产业链长期处于活跃状态；能源方面，动力煤虽然能够基本自给，但焦煤供应不足已经成为不可逾越的瓶颈，直接导致了对进口的依赖。因此，印度不再仅仅享受本土工业化的好处，而是正在成为全球黑色产业链的关键支撑点。由于中国对相关产品的需求增长逐渐减慢，而且东南亚的市场规模相对较小，印度的不断拉动作用将使全球钢铁和煤炭市场面临最明确的变化。也就是说，在接下来的十年里，全球黑色产品价格和贸易结构的变动趋势，可能会越来越以印度为中心来发展。

分析师：张少达

期货交易咨询从业信息：Z0017566

分析师：楚新莉

期货交易咨询从业信息：Z0018419

研究助理：刘兴华

期货从业信息：F03144602

研究助理：杨陈渝虎

期货从业信息：F03135237

全国统一客服电话：400-8877-780

网址：

免责声明

本报告所载内容与数据，唯符合中国证监会适当性管理要求的期货交易参与者可作参考，依此决策需自行承担后果。中信建投期货股份有限公司（简称“中信建投”），不会因任何订阅或获取本报告的行为，将订阅者视为本公司客户。

这份报告所发布的信息，如果属于系列解读的一部分，那么交易者在运用这些资料时，可能会因为未能掌握全部内容，从而对里面的假设基础、研究基础以及得出的结论等部分产生不正确的理解。请交易者查阅中信建投先前公布的全部系列报告，认真审视其包含的各项说明、资料出处及风险警示，留意相关分析、预判成立的核心前提，留意研究基础和研究结果的目标价位及时间跨度，并精确把握研究思路。