报告摘要：钢材需求屡超预期，投资结构变化成关键因素

报告摘要

为何近年来钢铁需求屡屡超出预期？

1-5月，固定资产投资累计增速5.6%，2015年至今4年间累计回落27.7个百分点，投资增速呈下行趋势。从上往下，从总量上看，需求预期比较悲观，但从下往上看，建材实际需求极其旺盛。1-5月，粗钢产量同比增长10.2%，钢材消费量维持高位。那么，消费增量从何而来？我们认为，“结构”是一个不可忽视的变量。

投资结构发生变化，单位基金对房地产、基建产业链的带动作用增强。

资金投入结构在变化。以房地产为例，2014年至2018年100个城市土地结构中，一线城市土地成交面积占比由6%下降至4%，而三线城市占比由49%上升至57%，两线城市土地价格相差5-15倍。或许这导致了自上而下的总量减弱，但自下而上的需求却在增加。基础设施投资增速自2017年以来有所回落，从总量增速来看，改善似乎并不明显。但考虑到固定投资基数大，要考虑绝对量。另一方面，从县级5亿元以上项目中标金额统计来看，实际增速有所提高。

建筑技术与标准变化对需求节奏与强度影响显著，高周转或成新常态

为解决建筑材料与劳动力供需矛盾，装配式建筑发展迅速。装配式建筑新技术的发展对基础材料的影响主要体现在强度和总量方面。PC工艺增加钢材消耗约5-20%，PS工艺增加约50%-100%。装配式建筑技术的发展满足了开发商2018年高周转的需求，其中装配式建筑工期由12-13个月缩短至5-9个月。从粗钢、水泥产量对比，以及装配式建筑塔吊租赁数据来看，装配式建筑近几年发展迅速，从而改变了需求的节奏和强度，单位时间材料消耗甚至翻了一番。此外，建筑结构新标准也将增加线材消耗约5-8%，也将构成结构方面的一定消耗增量。 上述结构性变化支撑了经济弱稳下的强劲需求。

关注当前需求节奏，警惕需求拐点

装配式建筑技术改变了需求节奏和强度，需求曲线斜率变得更陡。我们认为本轮周期的核心驱动力在于3-5线房地产，如果3-5线房地产销售和新开工减弱，需求下滑速度或超往年。在这个时点，基建上行，房地产小幅下行，而基建和螺纹钢价格走势相反，房地产与螺纹钢价格呈正相关。结合5月份3-5线房地产销售减弱，挖掘机、重卡生产计划、管桩销售增速均同比下滑，需警惕需求超季节性下滑，未来钢材库存若继续积累超过去年，需求或将迎来拐点。

投资建议

相比普通钢材，高端特钢的增长潜力更加确定。虽然我们的粗钢产量高达9.28亿吨，但我国特钢占比仅为12-15%，其中高端特钢占比不足10%，远低于发达国家水平。随着我国推进高质量发展，特钢具有广阔的发展空间和增长潜力。建议关注大冶特钢、钢研高纳、久立特材、永兴特钢、常宝股份等。

风险警示

原材料和需求波动很大。

1、为何近年来钢铁需求屡屡超出预期？

1、固定资产投资增速持续回落导致宏观需求预期悲观。

固定资产投资增速持续回落。1-5月，固定资产投资累计增速5.6%，比1-4月回落0.5个百分点，2015年至今4年间累计回落27.7个百分点，投资增速持续下行。从总量增速看，近年来宏观需求增速不断回落，尚无企稳迹象。从结构看，固定资产投资中基建投资增速下滑最快，从2014年3月的高位25.6%回落至2018年9月的低位0.26%。2019年前4个月，基建投资累计同比增速持续回升至2.95%，随后1-5月又回落至2.6%。 房地产投资增速也出现明显回落，而制造业投资增速虽有所回升，但由于基建和房地产占比较大，共同导致固定资产投资增速下降。

房地产销售、土地购置数据小幅走弱。最新经济数据显示，5月商品房销售面积同比下降5.5%，降幅较4月收窄6.8个百分点，自2018年三季度以来一直徘徊在低位。1-5月累计土地购置面积同比下降33.2%，降幅较1-4月有所收窄，但仍在快速下降。从数据看，房地产销售和投资都在边际走弱。

因此从总量上看，对未来的需求存在担忧；但近两年，自下而上的需求确实比较旺盛。是什么造成了宏观与微观层面的分化？我们认为，“结构”是一个不可忽视的变量。

（二）投资结构发生变化，单位基金对房地产、基础设施产业链的带动作用增强

房地产资金流向三四线城市，单位投资对房地产产业链的带动作用更强，对基础材料的需求或将增加数倍。资金投入结构在发生变化。以房地产为例，2014-2018年100个城市土地结构中，一线城市土地成交面积占比由6%降至4%，三线城市占比由49%升至57%，两线城市地价相差5-15倍，导致看似总量自上而下减弱，但需求却自下而上增强。这几年投资结构的变化对经济影响很大，随着棚户区改造推进，3-5线占比提升，单位投资对原材料的需求增加数倍，对比北京与三线地价，相差十倍之多。 这种结构性变化导致经济在总量上向下看，需求在行业上向上看，核心是1-2线土地的利润溢出到基建、房地产产业链，资金效率提升，钢铁、水泥等基础产业维持高利润。

（三）建筑技术变化对需求强度和总量有显著影响

1、装配式建筑快速普及带动钢材消费量增加

政策鼓励发展钢结构等装配式建筑，钢材下游需求空间将进一步打开。装配式建筑有三种类型：木材/PC/PS（钢结构）。近年来，我国大力推广装配式建筑，根据已出台的相关政策，国家目标是到2020年装配式建筑占新开工建筑的比例不低于15%，部分装配式建筑也正在由PC模式向PS模式转变（这里的PS主要包括住宅、办公楼、公共建筑等）。随着住宅钢结构试点建设，以及保障性住房、装配式住宅建设、农村危房改造、扶贫搬迁等项目采用钢结构装配式施工方式，钢材下游需求空间将进一步打开。为化解建筑材料供需失衡与劳动力的矛盾，大力发展钢结构等装配式建筑势在必行。

装配式建筑新技术的发展对基础材料的影响主要体现在强度和总量两个方面。新技术对建筑材料尤其是钢材的总需求影响很大，不同项目的影响也不尽相同。PC技术与传统现浇技术相比，钢材用量增加约5-20%，PS技术增加约50%-100%。装配式建筑工期大幅压缩，由原来的12-13个月缩短至5-9个月，实现高周转，需求强度不断提升。原先12-13个月的建材用量缩短为5-9个月，单位时间需求量甚至翻倍。面对地方政府奖励和缩短工期4-6个月的高周转红利，只要房地产不出现断崖式下跌，开发商都会优先考虑装配式建筑技术，高周转或将成为新常态。

近两年，装配式建筑技术的发展超出预期，从塔吊占比来看，装配式建筑占新开工建筑近30%，而建筑业“十三五”规划的目标是2020年装配式建筑面积占新建建筑面积的15%，目前可能已经远远超过这个目标。我们可以从以下几点得到印证：从基础材料来看，2018年水泥产量减少，而粗钢产量则大幅增加，水泥产量从月产量高峰2.33亿吨下降到目前的2.27亿吨，而粗钢产量从月产量5673万吨增加到8909万吨，月产量规模不断创历史新高； 从塔吊设备来看，2016年以来装配式工艺使用的塔吊数量增长迅速，据庞源租赁数据显示，装配式建筑租赁塔吊数量由2016年初的6724台增长至2019年5月的28.89万台，装配式建筑塔吊产值占2019年5月总产值的1.8%。由于装配式建筑中预制构件或钢构件重量较大，对塔吊最大起重能力要求较高，传统塔吊无法满足预制工艺要求，庞源租赁数据间接体现了装配式建筑近年来的快速发展。

钢结构行业在工业、桥梁等行业中也发展迅速，年增长空间可能达到数千万吨。从整个钢结构行业的发展来看，参考发达国家，钢结构进入成熟期后，钢结构产量趋于稳定，而我国钢结构产量不足粗钢产量的10%。根据我们的测算，到2020年，我国钢结构建筑钢材消耗量可能达到8000-1.42亿吨，年均复合增长率可能在9%-26%之间。

2. 建筑结构新标准增加行业对钢材的需求

新标准将增加螺纹用量约5-8%。4月1日起，GB50068-2018《建筑结构可靠性设计统一标准》开始严格实施，目前设计院所用的大部分力学设计软件都已改为新荷载标准。通过对新标准修改分项系数后的施工配筋结果与旧标准设计的施工配筋结果进行对比，板的配筋结果增加约5-8%，独立基础的配筋结果增加不超过5%，梁、柱的配筋结果均有不同程度的增加，部分构件的配筋结果基本不变，有的增加不超过10%。总体来看，与框架模型的上部和基础设计相比，新标准恒活荷载分项系数修改1.3和1.5后，构件配筋增加不超过10%。新建筑标准的实施或将带来建筑行业500-1000万吨的钢材需求增量。

（四）经济稳定性不足，结构性变化支撑需求强劲

结构性变化导致经济总量的减弱与需求旺盛背离。结合不同品种钢材的消费量和下游主要应用领域，我们可以判断其目前的景气度。2019年螺纹钢、线材周度表观消费量处于2016年以来的高位，全国水泥厂开工率也维持在较高水平，证实了我们年初对建材需求乐观的判断。此外，热轧卷板、中厚板消费保持较好，与钢结构、工程机械的高景气度相一致。冷轧消费的减弱也间接反映了汽车等制造业的低迷。通过以上分析，在“提质增效”的大背景下，我们认为，正是结构性变化支撑了经济弱中趋稳下的旺盛需求。

2.关注需求节奏，警惕需求拐点

装配式建筑技术改变了需求节奏和强度，需求曲线斜率变得更陡。我们认为本轮周期的核心驱动力是3-5线房地产。2018年，如果1-2线以外的房地产销售和新开工减弱，再加上建筑技术的变化，需求下滑速度可能超过往年。在这个时点上，基建在上升，房地产在边际下行，基建和钢材价格走势相反。结合5月3-5线房地产销售减弱，挖掘机销量、重卡生产计划、管桩增速同比均出现下滑，需要警惕超季节性需求下滑。

基建投资上行对冲经济下行压力，但与钢价呈负相关。虽然近期专项债可作为符合条件的重大项目资本金，对基建起到了提振作用，但通过研究基建投资增速与螺纹钢价格的关系可以发现，2007年1月至2018年底，我国基建投资增速经历了两个完整的周期，但螺纹钢价格却呈现反方向波动。由于基建投资是缓冲宏观经济增速下滑的重要工具，在宏观经济下行时期，由于固定资产投资下降导致需求减弱，钢价普遍呈现下行趋势，基建投资的大幅上涨刚好背离了钢价走势。

房地产投资带动钢价，房地产低迷期警惕需求拐点。通过研究房地产投资增速与螺纹钢价格可以发现，我国房地产投资增速已经历了两个完整的周期，螺纹钢价格也呈现同向波动。目前房地产投资增速已转为下行，在未来需求下滑的背景下需警惕钢价下滑。另外，挖掘机销量累计同比增速下滑明显，1-5月销量累计同比增速为13.8%，较1-4月下降4.3个百分点。5月挖掘机销量同比增速已转为负值（-6%），间接反映出未来需求可能转弱。

目前螺纹钢库存积累已经超过去年，目前螺纹钢库存已经积累，总库存较上周增加23万吨，较去年增加113万吨，如果未来螺纹钢库存继续积累超过去年，需求或将出现拐点。

3. 投资建议

相比普通钢材，高端特钢的增长潜力更加确定。虽然我们的粗钢产量高达9.28亿吨，但我国特钢占比仅为12-15%，其中高端特钢占比不足10%，远低于发达国家水平。随着我国推进高质量发展，特钢发展空间广阔，增长潜力大，盈利也更加稳定。详情可参阅我们的深度报告《特钢支撑高端制造，高端特钢发展空间广阔》。建议关注大冶特钢、钢研高纳、久立特材、永兴特钢、常宝股份。

风险提示：原材料及需求波动较大。

本文来自陆家嘴商品论坛