钢材社会库存趋势性上涨：价格、产能与需求三要素深度解析

文 | 马金龙团队，编辑|赫桥智库

来源| 金龙钢铁分析（ID：mjl_tfsteel）

一、 目前的库存水平属趋势性上涨

钢材的社会库存主要集中在钢铁贸易商那里，这些钢铁贸易商处在钢厂与下游终端客户之间。我们认为，决定社会库存峰值高度的主要有以下三要素：

1、价格趋势-决定贸易商囤货意愿

钢铁产能利用率和钢材价格指数呈现出明显的正相关关系，这反映出了钢铁行业的整体景气状况。 钢铁产能利用率与钢材价格指数有强烈的正相关关系，这种关系反映了钢铁行业的整体景气程度。 钢铁产能利用率的情况与钢材价格指数呈现出强烈的正相关，它反映了钢铁行业的整体景气情况。

2011 年之前，处于行业景气阶段。高速增长的粗钢产量得到了下游行业需求的支撑。产能利用率处于相对高位，价格也处于相对高位。同时，产能利用率与钢材价格指数都呈上升趋势。2010 年，产能利用率达到高峰，约为 82%。此阶段的价格指数在高位波动，在 2008 年 7 月 11 日达到近十年的最高值 162.29 点。

2011 年到 2015 年期间处于产能过度扩张阶段。在这一阶段，粗钢的年产能持续快速增长。然而，由于需求的增速逐渐回落，钢铁行业的产能过剩问题开始逐渐显露出来。同时，产能利用率和价格指数都出现了下降的情况。在此阶段，产能利用率出现了显著的下滑情况。2010 年时产能利用率为 82%，到了 2015 年则下滑到了 66.99%。同时，中钢协的钢材综合价格指数也呈现出趋势性的下滑态势。在 2015 年，钢价指数达到了近年来的最低点，具体在 2015 年 12 月 18 日达到了 54.48 的最低点。

2016 年以来，供给侧改革逐步推进。产能利用率逐渐回升，价格也逐渐开始回升。现在的价格已经向上靠近 120，景气程度与 2009 年的水平相近。

而钢材价格决定了厂商的囤货意愿，直接影响了库存水平。

2011 年之前，价格处于较高的位置。同时，社会库存水平呈现出波动上升的态势。这反映出钢铁行业正处于行业景气期，钢贸商的囤货意愿较为强烈，从而导致库存随之不断走高。

并且囤货的意愿以及实际的库存量都有了实质性的下降。

2016 年开始，去产能所取得的成效逐渐展现出来。行业开始回暖，并且这种回暖的预期得以形成，同时还得到了强化。在这个时候，钢价以及社会库存水平重新开始进入上升的通道。

我们认为，行业发展趋势会对钢材价格产生决定作用，并且会通过钢材价格直接影响社会库存的囤货意愿。当产能利用率下降时，钢价会走低，钢贸商的囤货意愿也会下降，从而导致社会库存水平随之下降；而当产能利用率上升时，钢价会走高，钢贸商的囤货意愿也会上升，库存水平也会随之上升。目前钢铁行业正处于上升趋势，所以库存水平应该呈现出趋势性提升的态势。

2、粗钢产量-决定供钢贸商可囤数量

从总体水平来看，在行业处于上升趋势时，粗钢产量呈现上升趋势，钢材社会库存也呈现上升趋势。粗钢产量与钢材社会库存的变动方向几乎是相同的，这表明粗钢产量对可囤粗钢的基数起到了决定作用。

在 2006 年到 2010 年这段时间里，钢材的社会库存呈现上升趋势，同时粗钢产量也呈现上升趋势。在粗钢产量方面，除了 2008 年美国次贷危机所引发的全球宏观经济冲击之外，2006 年到 2010 年的钢铁产量年增速都超过了 10%。在社会库存总量方面，每年的社会库存峰值分别是 830.76 万吨、869.58 万吨、1002.76 万吨、1257.21 万吨和 1857.96 万吨，2010 年比 2006 年增长了 123.65%。

2011 年到 2013 年期间，粗钢产量与钢材社会库存都呈现上升的态势。不过，它们的增长速度跟前一个时期相比有所降低，呈现出一种过渡阶段的特点。

2014 年到 2016 年上半年期间，产能过剩的问题变得很明显。粗钢的产量处于平稳且窄幅的波动状态。产能过剩对于库存的影响因素要比产量大。即便粗钢的产量一直保持在较高的水平，然而钢材社会库存的峰值却出现了明显的下降。

2016 年下半年之后，产能过剩的问题得到了解决。粗钢的产量以及社会库存都出现了反转的情况，重新回到了上升的通道之中。整个行业开始回暖，库存也随之上升。

上文分析表明，库存峰值的高度受粗钢产量的影响极大。如果仅仅依靠库存峰值的绝对量来判断库存的高低水平，那显然是不准确的。所以，我们提出了相对囤货规模这一概念，即库存峰值与粗钢产量的比值，将此指标作为判断库存水平的依据。近年来，相对囤货规模在 2%左右波动，体现了基本囤货的规模。每年的相对囤货规模会依据行业景气程度的变化而向上或向下波动，其具体的走势和价格走势大致相同。

从 2006 年的 1.98%上升到 2010 年的 2.97%。

2010 年钢铁价格增速触顶后开始回落，钢铁行业的产能过剩问题逐渐显现。2010 年到 2013 年，钢价有小幅下降，分别比上年下降了-6.41%、-13.89%、-4.95%，在这期间，相对囤货规模呈现微弱下降的态势。2014 年到 2015 年，钢铁产能严重过剩，行业遭遇寒冬，钢铁价格指数到 2015 年触底，仅为 56.03，同比下降了-34.91%，这是历史最高值，相对囤货规模也迅速下降。

2016 年至今，因为供给侧改革，地条钢被取缔，产能和库存得以去除，钢铁价格迅速回升。2016 年，钢铁价格同比增长了 83.87%。从 2017 年开始，囤货规模明显上升。

3、资金流动性-决定贸易商囤货能力

总体来看，资金流动性的变动趋势和相对库存规模是一致的。2006 年到 2010 年期间，社会融资规模迅速增长，新增人民币贷款也迅速增长，相对库存规模同样迅速增长。在这一阶段，钢铁行业发展迅速，融资需求也迅速增加，社会融资规模从 4.27 万亿上升到了 14.02 万亿。

2010 年至 2013 年，社会融资规模以及新增人民币贷款有小幅上升。在这期间的 2011 年，外围需求持续恶化。钢铁遭遇反倾销问题，导致钢铁出口下降得很严重。相对而言，库存规模以及资金流动性都明显下降了。

2014 年到 2015 年期间，钢铁行业的产能过剩情况十分严重。行业出现了明显的收缩，相对库存有所下降，社会融资规模也明显降低。

2016 年供给侧改革得以全面推进。在 2016 年到 2017 年期间，社会融资规模逐渐回升，相对囤货规模也逐渐回升，并且相对库存规模同样呈现出回升的趋势。

以上分析表明，库存水平是由以上三因素共同作用产生的，其中相关性最为显著。核心因素在于价格趋势对囤货水平起到了决定作用。当前，我国钢铁工业经由供给侧改革，供需格局发生了根本性的转变，价格正处在上升通道中，所以库存水平会逐渐提高，同比增长属于正常的趋势性上涨，与终端需求的强弱关联不大，和后期钢价的走势也不存在明显的相关性。之前的库存数据存在地条钢的干扰，所以同时要考虑到这一点，库存峰值数据同比不具有参考性。

二、库存累积节奏因年而异，今年节奏性滞后

采暖季叠加春节假期，使得钢材需求进入实质性淡季。然而，钢厂仍保持连续性生产。所以，淡季必然会导致实质性的供过于求，过剩的钢材必然会使社会库存升高。但因为每年对后市的预期不同，会造成累计起点存在差异；工人返程以及气温变化，会导致峰值时点有所不同。从历史数据来看，年度钢材库存峰值都出现在春季开工之前。我们认为，决定库存累积节奏有三个主要因素：

1、需求预期决定冬储库存累积起始点，今年偏晚

从开始增加到达到峰值高点仅用了 8 周时间。

2016 - 2017 年采暖季期间，2016 年我国启动了供给侧改革。钢价随之出现了恢复性反弹，行业情绪也逐步得以恢复。并且在年底出台了打击地条钢的政策，这使得钢贸商囤货的意愿大幅提高。冬储库存从 2016 年 12 月第一周开始累积，到 2017 年 2 月第三周达到了峰值高点，整个过程历时 12 周。

2017 - 2018 年采暖季期间，供给侧改革在不断推进。钢价在 2017 年呈现上升态势，在 12 月份环保限产时达到高点。然而，高钢价、产量下降以及对 2018 年预期不明确，使得前期钢贸商的囤货意愿降低。所以，进入采暖季后，社会库存持续下降，还一度降到近年的低点。冬储库存累积的情况是，直到 1 月份第二周才开始。这与 2015 - 2016 年采暖季的起始时间相同。到目前为止，已经历时 8 周。预计在第 9 周或者第 10 周会达到峰值高点。但要指出的是，每周的环比增速比前两年要快很多。

从上表能看出，春节假期使得下游需求全面萎缩，所以每年在春节前后库存增长速度会加快。不过今年冬储启动后，库存速度比往年快，我们认为有以下一些原因：

钢价出现了充分的回调。钢材价格指数在 2017 年 12 月份达到最高值 126.28 点，到 2018 年 1 月份第二周降至 113.65 点，下降幅度为 10.00%。钢价的低点成为此次冬储累库的起点。钢价的回调降低了囤货所面临的风险，同时提升了钢贸商囤货的意愿。

一是 1 月份粗钢产量呈现上升态势。从中钢协的统计数据来看，日均钢产量在 2017 年 12 月中旬时为 217.67 万吨，之后上升到了 224.76 万吨。

三是在 1 月初，也就是 1 月 2 日到 5 日这段时间，以及 1 月底，即 1 月 24 日到 29 日这段时间，全国遭遇了两次大面积的雨雪天气。尤其在南方，出现了极为罕见的暴雪天气。并且与常年同期相比，降温幅度达到了 4℃以上。这些情况对下游的建筑施工等领域产生了较大的负面影响。

从以上分析可知，淡季市场预期对冬储启动时点有直接影响。同时，产量、钢价、天气的变化也会影响囤货速度。今年外部条件较为复杂，因此在节奏上与往年有很大差别。

工人返程的时间会影响库存峰值时点，气温也会对其产生作用。今年还存在一些额外的因素，这些因素导致库存峰值时点出现了延后。

每年下游开始复工之时，钢材冬储就会结束，并且库存会达到峰值。通常影响复工节奏的因素主要有两个，一是春节假期工人返城的时间，二是正常施工气温回升的时点。春节假期过后，工人返程的时间一般在正月十五之后。从施工气温方面来看，若连续 5 日气温高于零下 3 度，就能够满足正常施工的条件。在长江以南地区，冬季施工不会受到气温的影响。而东北及西北地区，开工最晚要在 4 月中下旬，不过其需求相对也比较小。华北地区通常是在 2 到 3 月份，其峰值时间点与全国平均的重合度是最高的。

以螺纹钢为示例，2015 年全国的社会库存水平在 3 月 6 日达到春季峰值；2016 年在 3 月 4 日达到春季峰值；2017 年在 2 月 17 日达到春季峰值。华北地区的库存水平变化与全国的水平变化大致相同，达到高峰的日期也是 3 月 6 日（2015 年）、3 月 4 日（2016 年）、2 月 17 日（2017 年），即与全国达到高峰的日期是同一天。

2013 年到 2017 年这段时间里，能够同时满足春季开工条件的最早年份是 2017 年，在春节后的第 17 天；最晚年份是 2013 年，在春节后的第 33 天。从春节开始到库存顶峰周的周一，平均经历的时间大约是 20 天，也就是三周左右，三年的算术平均是 22.7 天，三年的加权算术平均是 18.7 天。

北京 3 月 6 日起已连续 5 天最低气温高于零下 3 度。可以说主要的钢材消费地具备了正常施工条件。然而，据搜狐等媒体报道，今年春季出现了前所未有的用工荒。同时，华北地区采暖季停工停产于 3 月 15 日结束，全国两会在 3 月 20 日召开。所以下游开工时间会延迟至 3 月 20 日之后。因此预计库存峰值时点会在 20 日前后。

三、钢价处于上升趋势中，今年旺季钢价大概率上涨

1、供需格局决定价格整体处于上升趋势中

从长期角度来看，供需关系对价格趋势起着决定性作用。社会库存在整体供需关系中充当着缓冲的角色，所以它仅仅会对短期的波动产生影响，而无法对价格趋势造成影响；然而，价格趋势却有能力对库存水平产生影响。

全年钢铁价格指数总共下降了 25.54 个点。

2016 年开始到现在，供给侧改革以及去产能一直在持续推进。在这期间，钢铁行业产能过剩的问题得到了缓解，供给的相对水平出现了实质性的下降，价格也随之开始持续波动上升。中钢协的钢材综合价格指数，从 2016 年初的 56.37 点上升到了 2018 年 2 月 9 日的 114.8 点，一共上升了 58.43 个点。

从品种方面来看，在 2013 年到 2015 年这段时间里，全国螺纹钢 HRB400 的平均价格，从 2013 年初的 3863 元/吨开始持续下跌，一直到 2016 年初变成了 1982 元/吨。同时，热轧的价格也从 2013 年的 4021 元/吨下跌到了 1995 元/吨。2016 年开始到现在，全国螺纹钢 HRB400 的均价在 2016 年初到 2018 年 3 月 5 日这段时间里，从 1982 元/吨开始波动并上升，达到了 4269 元/吨，升幅达到了 115.39%。同时，热轧价格上涨了 111.63%，从 1995 元/吨上升到了 4222 元/吨。

2、2018年供需继续收紧，价格保持上升趋势

根据今年政府工作报告的内容，若 2018 年去产能为 3000 万吨。那么钢铁产能会从 2015 年的 11.27 亿吨减少到 2018 年的 9.82 亿吨。倘若维持 2017 年 84.7%的产能利用率，2018 年的粗钢产量将会降至 8.32 亿吨。根据唐山公布的限产方案，因环保限产，其产量同比减少 1000 多万吨。根据邯郸公布的限产方案，因环保限产，其产量也同比减少 1000 多万吨。预计 2018 年粗钢产量同比下降 2000 万吨 - 3000 万吨。

根据钢联数据以及国家统计局数据可知，2017 年单位 GDP 的钢材表观消费量为 1214 吨/亿元。今年完成 6.5%的 GDP 增速后能够实现 88.09 亿元。它同比增加了 5.38 万亿元。这会让全年钢材表观消费量增长大概 6500 万吨。还要考虑到今年净出口量可能会有一定萎缩。所以我国钢材消费量增长约在 5500 万吨到 6000 万吨之间。

3、供需边际增量决定价格，钢价将在旺季来临库存下降后上涨

我们前面分析指出，在淡季期间，气温和春节假期对其有影响，导致钢材终端需求极度萎缩。然而，钢厂需要持续生产。从供需关系角度来看，这段时间是供过于求的。社会库存在此时起到了需求的作用，支撑着淡季的钢价。当旺季来临，社会库存又成为供给。库存峰值的高度以及供需反弹的差异共同决定了旺季的钢价。从趋势方面来看，在 2010 年到 2014 年价格呈下行趋势期间，即便处于需求的淡旺季切换阶段，钢材依然是下行的。而仅仅在 2006 年到 2010 年以及 2016 年之后，当钢材价格趋势处于上行阶段时，在需求的淡旺季切换时，才会出现钢材价格波动上涨的情况。

从具体节奏方面来看，首先是库存先出现显著的下降情况，接着在后期钢价开始跟涨，而这两者之间的时间差与淡季期间的预期是否充足以及钢价是否提前有反应是直接相关的。2016 年冬储库存开始上涨的时候，价格没有跟涨，价格没有提前启动并做出反应。后期库存开始下降时，价格出现了明显的快速上涨。2017 年冬储库存上升，价格同时上涨，价格提前对旺季需求做出了反应。所以在旺季来临时，钢材价格冲高后与库存同时下跌。2018 年冬储库存在 1 月的第二周开始启动。启动之后，钢材价格没有出现明显的上涨情况。由于价格没有上涨，所以也就没有提前对旺季需求做出反应。

一方面，当前现货价格已对当前供需关系作出了充分反映。关于采暖季后的钢材价格，供给与需求的增量会对价格走势和高度起到决定作用。经我们测算，在 2017 - 2018 年的采暖季期间，供给方面粗钢产量相较于非采暖季仅降低 7%，而需求方面上下游需求比非采暖季下降 11%以上，呈现出略微供过于求的态势。并且当前的现货价格已充分反映了当前的供需关系。采暖季结束后，供需双方恢复正常状态。此时需求增量明显比供给增量大，库存有望迅速被消化。从节奏方面来看，库存大概在 3 月 20 日左右开始出现下降，价格稍微滞后一些后开始上涨，大约在 3 月底开始反弹。预计到 3 月底，在库存出现明显下降之后，钢材价格会开始上涨。

4、后期建材价格反弹好于板材

从品种方面来看，2017 年 12 月全国建材（钢筋+盘条）的产量是 2838.4 万吨，10 月份的产量是 2978.15 万吨，12 月相比 10 月下降了 4.7%。12 月中厚宽钢带的产量为 1059.6 万吨，10 月份的产量为 1177.76 万吨，12 月相比 10 月下降了 10%。由此可以看出，在环保限产期间，对板材产品产量的压制要比对长材产品产量的压制大。因此，限产结束后，预计供给端会释放较多的板带材产品，而长材产品的释放量相对较少。螺纹钢作为长材的代表，其供给增量少，这会使得长材的价格回升动力更足，螺纹钢后期的价格回弹空间也更大。

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